出典：デジタル法定通貨研究所
導入
この記事は中国人民銀行副総裁の陸磊氏が『貨幣理論について』に書いた序文です。
「On Money」を書くきっかけは、故郷への旅行でした。研究本能を持つ経済学の教師として、私は実際の状況に基づいた理論的思考を手放すつもりはありません。 2020年8月下旬のある午後、私は妻と娘を北京-上海高速鉄道の「復興」列車に連れて行きました。子供たちはお気に入りの曲を聴きながら二次関数の練習をしていました。」の第3巻です。フリードマンとウッドフォード編集の「金融経済ハンドブック」（2011 年）は、半分は復習に、半分は催眠術に使用されましたが、すぐにウィリアムソンに置き換えられました。そしてライトによる「新しいマネタリスト経済学」の章（2011年）。私が惹かれたのは、二人の著者が中央銀行職員と大学教員という二重のアイデンティティを持っていることです。彼らの履歴書は私と似ており、私の考えに共鳴します。しかし、ページに目を向けたとき、私の考えは轟音を立てる電車とともに渦巻いていた - 米国は数か月間前例のない無制限の量的金融緩和政策を実施している なぜ3月に世界的に株式市場は何度も経験したのか。新型コロナウイルス感染症の流行は悪化し、その後過去最高を記録しましたが、実体経済にはまだ明らかな改善の兆しはありませんか? 4月のCME原油先物価格はマイナスとなったが、金やデジタル通貨の価格は上昇を続ける では、世界の通貨制度は変わるのだろうか。明らかに、これらは一見単純な現実の問題であり、市場の不合理について 15 分間考えたり笑ったりするだけで、より価値のある読書に目を向けるのに十分なようです。しかし、5時間のドライブの間、私を悩ませたのはこれらの素朴な疑問でした。なぜなら、これらの一見単純な疑問は、分厚いマニュアルに記載されている答えだけでは十分に納得できるものではないからです。
夕陽の中、長江の南にある小さな駅のプラットホームを3人で長い影を引きずりながら出口に向かって歩いていたとき、轟音を立てて上海に向かって加速していく電車を隣で見て、私はこう言った。妻に——「私が教えた金融経済学には根本的なバグ（欠陥）があるのかもしれません。私が観察した事実、私が行った仕事、そして私が教えたコースはまったく異なっていました。」
いつも私を励ましてくれて、金融教育にも長年携わってきた妻は、期待を込めてこう言いました。
「わかった、でも私の意見は正しくないかもしれない」私は厳かにうなずいた。
「それは必ずしも間違っているわけではありません。試してみても問題はありません！」 娘が私たちの会話を聞いて、ふざけて口を挟んできました。
試してみる価値はあります。しかし、当時はこの件の実現可能性については真剣に考えていませんでした。体系的な仕事には体系的な時間のサポートが必要です。自分の考えをまとめるためには断片的な時間しか使えないようです。幸いなことに、私は学生の Liu Xue 博士と断片的な意見交換をすることができ、お互いの熱心な研究から得られたさまざまな (必ずしも完全ではないが) 視点を凝縮し、真に貴重な (必ずしも正しいとは限らない) 視点を洗練させることができます。
少なくとも経済学の分野では、他の分野は知りませんが、体系的な訓練に基づいた直感が非常に重要です。数学者ジョン・ナッシュを題材にした非常に芸術的な映画「ビューティフル・マインド」がありますが、芸術的ではない私の観点からは、直感の重要性を示しています。私の30年のキャリアの中で、私は15年間「金融財政」（黄達、周生業、曽康林、ミシュキン、陳雪斌版を使用）と「ミクロ経済学」（通常版を使用）を大学の学部生と大学院生に教えてきました。大学向けの新しいジョー、バリアン、およびマスコレル、ウィンストン、およびグリーン版)、マクロ経済学 (マンキュー、ローマー、リュングクヴィストの一部の章を使用)サージェント版）、「数理経済学」（高山版使用）、「金融経済学」（ウォルシュ版使用）などの理論科目、「商業銀行の運営と管理」（実務経験をもとに作成したプリントを使用）商業銀行では、曾康林氏のバージョンを参照）、「信用リスク管理」（コルキット氏のバージョンを使用）、およびその他の実践的なコースを受講しました。また、中央銀行で 15 年間、政策策定と管理業務、外国為替管理に従事してきました。当局、商業銀行、資本市場機関。金融経済学の教育と金融・金融政策の実践の間には、常に乗り越えられない隔たりがあるという直感がずっと残っています。もちろん、教えるときは教科書に沿って教えますし、金融政策や金融の安定に関する研究や政策実施の提案をするときは、政策ルールや経験に基づいた運用提案をします。しかし、2020年8月のその夜、私は理論と現実の間のギャップを埋めるためにおそらく10年を費やすことを決意しました。
この決断をするには勇気が必要です。一方で、枠組みの再構築を伴う理論的研究は、1 人や 2 人ではなく、数世代、さらには数十世代の敵対者を生み出します。たとえば、私は北京や深センをさまよっていたとき、『通貨』という本から離れられなくなりました。成都と広州の皆さん。経済ハンドブックの尊敬される学者です。そうなると、お金の世界の真実を知るための現実的な条件が自分に本当にあるのか疑問に思うでしょう。一方、科学的思考における最もご都合主義的なアプローチは、既存の定理を覆すために「反例を与える」ことですが、何らかの新しい認知枠組みを作り出すことははるかに困難です。これが、私がレイ (2012) による現代貨幣理論 (MMT) を非常に尊敬している理由です。ケインズ (1936) が言ったように、「経済学者や政治哲学者の考えは、正しいか間違っているかにかかわらず、人々が通常信じているよりも強力です。したがって、私が主張する金融経済学への批判は、実際には枠組みの作成であるべきです。」 、一言でフレームワークを否定するのではなく。
その後の疑問は、理論と現実の間に本当にギャップがあるとしたら、理論は間違っているのか、それとも現実に対する私たちの理解が間違っているのか、ということです。これには認識論レベルでの議論が含まれます。一方で、私は、正しいか間違っているかにかかわらず、理論は現実の主観的な理解でしかあり得ないと常に信じてきました。つまり、現実に正しいか間違っているかという問題はなく、それはただ客観的な事実に過ぎません。したがって、理論が事実を反映できない場合、修正する必要があるのは理論だけです。その一方で、正しいか間違っているかは別として、理論の説明力は時間と空間において限られているとも私は常々信じてきました。たとえば、シニョレッジに関する研究は、単に金属通貨の時代には、通貨生産が他の国民経済部門の生産機能とほぼ完全に異なっていたためであり、したがって、財産権の意味で、通貨の追加発行は政府を意味する。つまり、流通している通貨の購買力を薄め、事実上の「課税」を形成します。しかし、現在の「中央銀行－商業銀行」通貨発行システムでは、通貨発行は事実上、金融機関や借り手に対する補助金であり、政府が債務者でない限り、その過程でいかなる税収も得られない。私がこの例を使う理由は、通貨、貨幣需要、貨幣供給、金融政策から世界通貨に至るまで、かなりの数の理論的結論が、実際には私たち人類が経験した金属通貨の時代にまだ引っかかっていることを教師として発見したからです。 - を含む 私たちは「不可能な三位一体」（不可能な三位一体またはマンデリアン・トリレンマ）などの理論に精通しています。
私たちが暮らす貨幣経済は成長を続けており、めまぐるしく変化する現実の前では、あらゆる場面で剣を求めるという固定観念は障害にぶつかります。 10年前の感情的で従順な少女と比べると、今は成長し、破壊的な変化を遂げている私の娘のようなものです。それでも、彼女は勉強を始めてから変わりました。 、合理性と独立した思考の特性を追加します。私の嘆きは、もう彼女を理解できず、当時のように彼女と仲良くやっていくことができないということです。同様に、おそらく現時点では、同じモデルを使用して金融経済を完全に理解し、参加したり、影響を与えたりすることはもはや不可能です。
名前上は同じですが、定義という点では通貨は同じです。
過去の歴史的時間と空間において、これまでの理論は間違っていませんでした。私たちに必要なのは、現在の出来事の変化に応じて理論を反復し続ける思考方法です。
「金融理論について：金融政策と中央銀行（下巻）」
一般に、思考プロセスは外側から内側へ、思考の提示は内側から外側へ行われます。
これはすべての理論研究に対する通常のアプローチだと思います。具体的には、私たちはある特定の出来事がきっかけとなって研究の衝動に駆られることがよくありますが、論文を書くときは最初に一般理論を述べてから、研究のきっかけとなった特定の出来事を経験的根拠として使用することがよくあります。共同研究者である Xue Liu 博士との研究も例外ではありません。ほとんどの場合、私たちは退屈な数学の研究ではなく、常に興味深い事実について議論したり議論したりすることもあります。もちろん、教師として、私は必然的に高圧的に議論を終わらせます。ただし、「お金について」の 3 巻のプレゼンテーションでは、読者はモデルの導出と一連の定理システムを参照する必要があります。誠に申し訳ございません。数学は必ずしも意見を表現するのに最適な形式ではないかもしれませんが、少なくとも現時点では、言語とテキストを自由に解釈する余地はまだ多く、曖昧さを避け、論理的な動的一貫性を維持するには数学が最適な方法です。
たとえば、表面的な現象は有名なリンゴですが、内部の本質は重力です。私の研究の当初の意図によれば、2020年8月のアップルの直感的な影響は、単に「大規模な通貨発行の余地があり、実際に各国がこれを行っている。また、通貨の発行は通貨発行の影響を引き起こした」というものでした。 「私にとって、これはもどかしいことだ。感染症の影響で、貿易、投資、消費は軒並み縮小しており、世界で唯一の明るい材料は発行だ」通貨の高騰と資産価格の高騰！いずれにせよ、上記の驚異的な影響は、私が長年信じてきた貨幣経済学の原則を覆そうとしています。しかし、上記の現象を合理的なレベルで研究することで、非常に具体的な 3 つの理論的問題があることがすぐにわかりました。 まず、通貨が資産市場で強気相場を引き起こすと判断したい場合は、まずその方法を明らかにする必要があります。言い換えれば、通貨が実体経済に参入する熱意が欠けているとなぜ結論づけられるのか。第二に、貨幣の増加が資産価格の上昇を促進し、上昇させるだけである場合、それは生産とインフレの両方から独立している必要があります。このような金銭的影響はどのように定義されるべきでしょうか?既存の金融政策ルールは機能不全に陥っているのでしょうか?どのように修正すべきでしょうか?第三に、中央銀行に収益がなく、通貨発行に上限がない場合、その通貨は、現在の市場価値が上方に変動するデジタル資産やステーブルコインなど、他の一般的な同等物に置き換えられる可能性が高くなります。これは本当に起こるのでしょうか？長年中央銀行の研究に携わってきた私が直感的に思いついたのは、主要先進国が直面する喫緊の課題は「中央銀行を中央銀行家から救うこと」だということだ。このアイデアは決して現在の中央銀行デジタル通貨（CBDC）ではありませんが、CBDCには通貨増分を変更するという制度的な意味はないと思うのですが、さまざまなデジタル資産の影響を克服し、デジタル通貨を安定させる方法はあるのでしょうか？通貨効果を達成し、主権通貨の存在を維持できるものは何でしょうか（通貨統合の問題は解決しますが、ユーロの財政分散化）。
したがって、全 3 巻の『お金について』が対象とする表面的な現象と、それによって探求される基本的な実践的問題は、実際には上記の 3 つの現象レベルの影響です。これが、私たちが 3 巻に分けて並行して調査を行った理由です。 3 巻はそれぞれ 3 つの基本的な問題を扱っています。第 1 巻の「お金と金融サイクル」では、お金がどのように循環するかを説明しようとしています。第 2 巻の「金融政策と中央銀行」では、金融政策がどのように機能するかについて説明しています。第 3 巻「デジタル時代の世界通貨」では、ソブリン通貨が非ソブリン通貨やスーパーソブリン通貨との競争にどのように対応すべきかについていくつかのアイデアを提供することを試みています。
「貨幣理論について: 貨幣と貨幣循環 (上巻)」
最初の質問: お金はどこに流れますか?この質問の解釈によって、私たちがお金と金融サイクルをどのように真に理解するかが決まります。私たちの議論の結果、貨幣理論が現実世界から最も切り離されているのはここであることがわかりました。
最初に現れるのは、現実から仮想への重ね合わせ状態です。ほとんどの研究は、金融市場に基づくサービス産業を「バーチャル」、第一次産業や製造業などのサービス産業を「リアル」と無謀に定義しすぎている。実際、どんな企業や個人にも、現実と現実が重なっている可能性があります。たとえば、企業の貸借対照表と損益計算書には、企業自身の生産的な資本形成と、その他の非生産的な関連資産およびその収益への投資の両方が含まれる可能性があります。例えば、自己居住用に不動産を購入した場合でも、不動産市場価格の騰落により変動損益が発生します。たとえば、金融サービス業界の付加価値は、サービスと資産負債のマッチングの両方、さらには裁定取引のセルフオペレーションからもたらされる可能性があります。したがって、問題の本質は、仮想と現実の二分法にあるのではなく、経済の金融サイクルに裁定のインセンティブがあるかどうかにあります。
2 番目に現れるのは、通貨増分の重ね合わせです。金融成長はインフレのみを引き起こすのか、それともインフレを引き起こし経済成長も促進するのか、つまり金融成長の名目効果と実質効果とは何かについては、ほとんどすべての研究が議論の段階にある。これは、古典派と実際の政策運営が引き続き直面する問題である。通貨増分が必ずしも産出量の増加をもたらすわけではないとすべての当事者が信じているが、現実世界では、景気の低迷は一般に外生的な通貨の拡大を伴う。したがって、問題の本質は、通貨の中立性と非中立性の二分法にあるのではなく、金融当局が通貨の効果を測定し、通貨増分の影響を割り引く期間、つまり短期的な非中立性にある。長期ニュートラルスタック。
3 番目の現れは、通貨の需要と供給における金融仲介者の役割です。ほとんどすべてのマクロ経済学と金融経済学の教科書では、金融仲介者を貯蓄と投資の間の橋渡しとしてのみ取り上げていますが、最先端の研究はミクロ経済学に基づいており、情報の対称性、異時点間の価格設定、借り手と金融仲介者の金融に焦点を当てています。制度のゲーム。これらの研究には、金融仲介は巨視的には無関係であり、単なる橋渡しおよび審査メカニズムにすぎないという前提が暗黙に含まれています。ここから導き出される結論は、デジタル時代における情報の非対称性の問題が根本的に解決されれば、「貯蓄と投資」はビッグデータ（スーパーコンピューティングパワーを備えたコンピューターホストのようなものと想像できます）によって自動的に照合できるようになる、ということになるはずです。これは、世界中でインターネット金融が台頭していることを説明できます。問題は、この判決には前提条件に根本的な欠陥があるということである。金融仲介業者は国民に依存しているだけでなく、時間間的かつ資産クラスを超えた補助金を容易に実現できる資産プールを有する中央銀行にも依存しているということである。したがって、金融仲介業者は、社会的および経済的主体の信用の加重平均ではなく（もしそうであれば、金融仲介業者は無関係であり、彼らはマッチメイキングなどの技術的な活動に従事しているだけです）、より高い独立した信用レベルを持つ業界です。社会的および経済的主体のそれ。ここから導き出される画期的な結論は、金融仲介者が資金需要者であり、国民が通常の資金供給者であり、中央銀行がバックアップの資金供給者であるということである。
4 番目の表現は通貨取引です。リカードとマルサス以来、あまりにも多くの学者が通貨と商品間の取引にインスピレーションを求めてきました。お金は特別な商品であるため、Sidrauski (1967) のモデルなどの効用関数に書き込む必要があります。この混沌とした認識は、天才ドブルーとアローが、完全な先物取引市場を持つ経済には貨幣が存在する必要がないことを発見するまで崩れませんでした（『金融経済ハンドブック』第 1 巻の第 1 章を参照）。博士課程の学生たち（主に中央銀行、銀行規制当局、金融仲介者）との議論の中で、私は大胆な推論をしました。問題をそれほど複雑に考える必要がないのであれば、単に制度上の現実が存在するものとして通貨を扱うだけです。それでは、本当に意味のある通貨取引を制限できるのでしょうか?彼らの混乱に私は、通貨取引を通貨間の取引として定義しようとすると、すべてはどうなるでしょうか、と言いました。賢い人々は、通貨取引が同じ通貨の時間間取引であると同時に、異なる通貨のスポット取引でもあることをすぐに理解しました。すべての問題は簡単に解決され、貨幣理論は必ず現実世界と一致します。
2番目の質問: 金融政策はどのような役割を果たしていますか?この疑問は、1990年代の日本の政策と2008年以降のアメリカとヨーロッパの中央銀行の政策に関するLiu Xue博士と私自身のレビューに基づいて提起されました。議論される問題には以下が含まれますが、これに限定されません：1990年に当時「平成の天才」として知られていた野安美恵氏が再割引率引き上げ政策を実施したのは正しかったのか? 2008年にバーナンキ氏とポールソン氏はリーマン・ブラザーズを救済しなかった。しかし、アメリカン・インターナショナルを救った 2020年にグループの意思決定が最適であるかどうか、連邦準備制度の平均インフレ目標と無制限の量的緩和政策が経済に実際の影響を与えるかどうかなど。私たちの議論は火薬に満ちていると言えます。教師として、協力者として生徒たちを説得するのは困難でした。なぜなら、破壊的議論の領域に入ると、それは教師と生徒の議論というよりも、貨幣経済学本来の「常識」と常識に反する一連の「現象」との衝突だからである。 。多くの場合、私は教師の威厳を利用して生徒を説得するしかありません。驚くべき結果は、多くの問題について合意に達したことです。
最初のコンセンサスは、金融政策の伝達メカニズムです。私たちの「常識」では、金融政策の伝達メカニズムは当然「トップダウン」状態にあると考えられます。したがって、政策が正しいと思っていても、最終的な効果が政策の当初の意図から逸脱している場合、金融政策の波及メカニズムはスムーズではないと結論付けることがよくあります。これに関連して、学生たちへの私の質問は次のとおりです。中央銀行は貨幣経済に深く直接関与しているのでしょうか、それとも監督者であり修正者なのでしょうか。明らかに、中央銀行が果たす主な役割は後者です。その場合、いわゆる金融政策の伝達メカニズムは「ボトムアップ」の性質を持たなければなりません。つまり、通貨取引と通貨創造の主な機能は金融仲介者の信用創造に依存しており、中央銀行は通貨の障害を検出するだけです。取引（資金不足や資産不足の場合のみ対応するなど）。したがって、金融政策の伝達メカニズムは、ほとんどの場合はボトムアップ、少数の場合はトップダウンの組み合わせとなります。
2 番目のコンセンサスは、金融政策は超中立であるということです。 2008年の世界金融危機以降、各国は通貨の伸びと債務比率に注目している。貨幣成長の主な原動力が中央銀行の基軸通貨発行である場合、中央銀行の通貨発行量は外生的に決定されるため、論理的に中央銀行が資産バブルの開始者であると考えることができますか?もともと私たちの議論は、金融政策の中立性と非中立性の二分法に関するものでしたが、私が「いかなるモデル控除も現実世界の通貨運用と一致していなければならない」と繰り返し強調したところ、次のような合意に達しました。中立性と非中立性 国家に加えて、別の形態の金融政策があります。つまり、通貨増分の超中立性です。経済は通貨配分の最適化を実現しているため、金融政策によって引き起こされる通貨の増分変化は生産量の変化を引き起こさず（つまり、実質的な影響はありません）、価格の変化も引き起こしません（つまり、実質的な影響はありません）。名目上の効果はありません）、資産を形成するだけです（より適切な定義がないため、「スーパーニュートラル」の概念を使用する必要があります）。
3 番目のコンセンサスは、中央銀行のバランスシートには上限と下限があるということです。 2008年の金融危機後、連邦準備制度と欧州中央銀行は量的緩和と非伝統的金融政策を相次いで実施し、その後2020年には各国の中央銀行が再びバランスシート拡大を実施しました。中央銀行のバランスシートは拡大するのか？中央銀行を密かに嘲笑しているサトシ・ナカモト氏は、バランスシート拡大の弱点を掴んでいるようだ――いつか過剰な通貨発行が中央銀行を破滅に導くだろうということは否定できない。需要と供給の法則をシンプルかつ一貫して理解する。私が心配しているのは、そのような状況が起こるかどうかです。一方で、通貨は資産バブルを促進し、それが裏目に出て通貨自体の存在価値を損なう一方で、特定の資産（デジタル資産など）のコストが上昇することでバブルが発生します。それどころか、一般的な等価物として必要な流動性が欠けています（つまり、流通ではなく回収されますが、これが通貨から撤退する貴金属の宿命です）。それでは、最初の質問に戻りますが、中央銀行のバランスシートは本当に無限に拡大することができるのでしょうか?私たちの答えは、中央銀行のバランスシートには上限と下限があるということです。下限は、潜在的な経済成長と実際の成長との間のギャップ、つまり住民の預金通貨と資本形成に必要な信用増分との差によって必要とされる資本ストックの変化量である。上限は中央銀行の最終貸し手規則によって決定される金額で、金融仲介システムの不良債権と銀行の自己資本との差額に等しくなければならない。
4 番目のコンセンサスは、マクロプルーデンス管理は金融政策から独立できないということです。 Borio (2003) がマクロプルーデンス管理の基本的な考え方を体系的に提案して以来、金融政策とミクロプルーデンス監督に金融安定の重要な柱が追加されました。その基本的な意味は、中央銀行と金融規制当局が体系的に監視することです。重要な金融機関に対しては、金融機関の循環的行動と財源配分に関して特別な管理が実施される。なぜなら、私は過去 7 ～ 8 年間、マクロプルーデンス経営の研究にほとんど夢中になっており、過去 20 年間は、開発と投資に焦点を当てていたため、「大きすぎてつぶせない」規制の傾向を特に確信していたからです。日本と韓国の大手銀行業界の危機 その結果、私の博士課程の学生の少なくとも 2 人がこれを論文のテーマとして取り上げました。しかし、2008 年から 2020 年までの中央銀行の実務に関して、Liu Xue 博士と議論する中で、私たちはすぐに合意に達しました。21 世紀に入り、金融当局が直面する主な問題は、もはや「大きすぎてつぶせない」機関ではありません。より深い金融資産は「高すぎて下落できない」。金融の安定性の元々の概念は、金融機関間の相互作用的な資産と負債の関係に基づいていました。したがって、大規模な金融機関の流動性の問題は、金融システム全体の安定性に致命的な影響を与えることがよくあります。しかし、債券や不動産担保ローンなど、すべての金融機関が保有する資産の「簡素化」と「均質化」により、資産価格の変動がすべての金融機関に与える影響は一貫しています。次に、金利や為替レートなどのファンダメンタルズ価格、あるいは、金利が為替レートを大きく決定する場合には、最も基本的な金利が、システミックリスクに決定的な影響を及ぼします。したがって、すべてのマクロプルーデンス管理は、最終的には金融政策から独立して存在することはできません。マクロプルーデンス管理ツールの観点から見ると、長年にわたり検討段階にある「ローン・トゥ・バリュー（LTV）」比率は、資産価格が通貨によって継続的に押し上げられる場合、ソフト制約のパラドックスに陥る可能性があります。マイクロプルーデンス監督の自己資本比率と同様に、資産価格が高ければ融資額も確実に高くなるが、資産価格が人為的に制限されれば、価格設定の証拠が不足するというジレンマが生じる。同様に、資産拡大段階では、金融機関は資産を減らすのではなく、資本を補充する可能性が高くなります。したがって、これら 2 つの一見厳しい制約が、実際にはバブルと信用リスクを促進する要因となる可能性があります。実際、さまざまな国の実践により、上記の現象が主観的な推測ではなく、現在進行中の事実であることが十分に証明されています。この問題について話し合っているとき、劉雪博士と私は顔を見合わせて苦笑いしました。人類の経済的安定の理論はまだ暗中模索なのかもしれません。そして、基本に立ち返るという単純な考え方は、少なくとも当面は金融政策（中央銀行による通貨の発行または回収）が依然として金融の安定を確保する唯一の現実的な方法である、ということになるかもしれない。
5 番目のコンセンサスは、財政および金融当局は特別目的事業体 (特別目的事業体、SPV) であるということです。 MMT の誕生以来、金融と通貨の関係に関する古代の命題が再び白熱した議論の焦点となっています。この問題についての議論の中で、Liu Xue博士と私は、私たちの心の中に固有の概念を放棄するのは難しいが、規範から始めるのではなく、最初に完全な経験に基づいて一つのことを行う必要があることに気づきました。そこで問題となるのは、現実世界では中央銀行と財政当局との関係はどうなっているのかということです。私たちが達したコンセンサスは、両当事者がお互いにとって SPV であるということです。一方で、財政政策は中央銀行を SPV として扱いますが、国債や地方債の本来の購入者は金融仲介者ですが、中央銀行は流動性管理の必要性から国債を高格付けの債券として買い戻すことになります。財政収支または SPV の主要なパートナーは中央銀行です。議論の中で、現代の経済システムにおいては通貨発行はもはやシニョレッジの内容を持たないという点でも合意に達しました。これは、通貨発行の生産関数が従来の金属通貨時代の実質生産関数とは全く異なるためであり、従来の金属通貨時代の通貨は資産であり、一旦増分が形成されると政府の所有となる。 、したがって、購買力を削減するシニョリッジ税が形成されます。現代のソブリン通貨の時代では、通貨の発行は資産保有者への補助金となる可能性が高く、したがって明確な移転支払い効果をもたらします。
6番目のコンセンサスは金融政策ルールです。私たちが議論したように、通貨増分が中立か非中立か、そして特定の条件下で超中立である場合、金融政策の最終目標、中間目標、および通貨供給ルールはすべて修正される必要があります。最終的な目標から言えば、金融政策は金融業の付加価値を差し引いた付加価値に重点を置くべきである。中間目標の観点から、金融政策は、PPI（生産者物価指数）、CPI（消費者物価指数）、および金融特性を持つすべての資産価格を含むバスケットの価格の安定に焦点を当てる必要があります。金融政策ルールの観点からは、フリードマン・ルールとテイラー・ルールの有効性と限界を再検討し、おそらくブロードマネーの成長率など、新しいシンプルかつ容易な流動性管理ルールを設定する必要があります。金融セクターの付加価値成長率 + 摩擦係数 = 商業銀行信用ローンの増加 - 住民の貯蓄預金の増加。モデル シミュレーションを使用して、1991 年、1997 年、2008 年の主要な危機の前後の金融政策の選択を再現します。
3 番目の質問: 各国が急激にまたは段階的にデジタル経済時代に突入する中で、世界通貨の安定と進化の方向性はどうなるのでしょうか?この問題は、前の 2 つの問題よりも対処するのがはるかに困難です。なぜなら、最初の 2 つの質問について、Liu Xue 博士と私の議論はただ 1 つの合意に基づいているからです。それは、事実は何なのか、そして私たちの説明は現実世界に準拠しているのかというものです。ただし、この問題に関しては、推測や「賭け」の要素が大幅に増加しているため、分析方法には特別な注意が必要です。事実の帰納ではなく演繹的な推論は、将来の現実と完全に矛盾する可能性があります。重要な独立変数の世界が省略されています。貨幣経済学の予測と実践の分野では、最近亡くなったロバート・マンデルとまだ無名のサトシ・ナカモトという二人の高い尊敬に値する人物がいる。前者は為替は過剰な取引コストであると生涯主張し、ユーロ圏における単一通貨圏論の実践を経験しているが、それなしにはドル化という理想郷を実現することは難しい。後者は、彼が作成したビットコインが非常に高価なデジタル資産に進化するのを無力に見守っていました。現在、毎年最後の 200 万コインをマイニングするために世界中で消費されるエネルギーは、何億人もの人々がそれを 1 年以上使用するのに十分な量です。 。限界費用価格設定法によれば、ビットコインが資産に近づくほど、広く流通している通貨からは遠ざかります。それでは、デジタル時代の世界通貨 (または世界通貨システム) はどのようなものになるでしょうか?生徒たちと私は次のような推測をしました。
推測を立てる前に、基本的な前提、つまりデジタル時代を強調する必要があります。デジタル化プロセスにより、非デジタル時代の高額な取引コストを体系的に削減、あるいはゼロまで削減することが可能になりました。この前提の下では、簿記時代には手計算では実現できなかった多くの瞬間的な取引が可能になりました。このようにしてのみ、私たちは推測を立てることができます。
第一の推測は、世界の通貨としての主権通貨の「トリレンマ」が存在しないことである。もちろん、その後に起こることは、「波及効果」はもはや存在しないということです。現実世界の通貨には確実にリターン投資市場が存在するからです。言い換えれば、外貨準備や政府系ファンドの保有者のいわゆる外国為替簿資産はすべて、そのような金融資産の形で、またはオフショア市場の金融資産の形で存在します。いずれにせよ、完全に裁定された市場では、通貨の供給や金利に影響を及ぼします。したがって、通貨を発行する国の中央銀行は、実際には自国内の通貨需要ではなく、世界の通貨需要に直面しています。したがって、金融政策の自主性と自由な資本移動との間にいわゆる矛盾は存在しない。
2 番目の推測は、世界通貨は主権通貨当局の協定、つまり超主権通貨であるということです。リブラのコンセプトの根幹は「通貨の安定」です。したがって、学生たちとの私の実験は、人工知能（AI）アルゴリズムに基づいて、締約国間の自由貿易投資協定に基づく変動株と裁定為替レートに基づくデジタル安定通貨を設計することでした。銀行間市場、中央銀行のバランスシート内、または家計部門と企業部門間の小売取引のいずれにおいても、ソブリン通貨とスーパーソブリンステーブルコインの二通貨決済と清算を実現できます。これは技術的な意味では問題ありません。 10 年ほど前には、私が海外出張に行ったとき、銀行カードを使って買い物をするときに、人民元、米ドル、またはユーロで支払うことを選択できました。通貨バスケットは単一通貨よりも変動が少なく、国境を越えた投資や貿易には明らかな利点があります。もちろん、この通貨安定メカニズムはユーロとは異なり、各国の主権通貨を排除するものではないため、金融政策の自主性に影響を与えるものではありません。ただし、当社のアルゴリズムは、参加国の通貨発行のウェイトを自動的に変換します (理論的には 0 ～ 100% の間で変動する可能性があり、0 は自動的に除外されることを意味します。100% は参加国が実際にカレンシーボード システムを導入していることを意味します)。 , したがって、通貨バスケットウェイトは変動します。これは、さまざまな国の通貨発行に対する規律上の制約となる可能性もあります。自由貿易協定の現状から判断すると、世界で 1 つ以上のスーパーソブリン通貨が誕生する可能性があり、スーパーソブリン通貨に基づいて新しい通貨バスケットの組み合わせが形成される可能性もあります。
第三の予想は、超ソブリン通貨による金融市場の変革です。条約形式、自由な行き来、透明性のあるアルゴリズム、為替レートの裁定取引を備えた超主権通貨が本当に存在すれば、タイムゾーンを越えた金融市場で、同じ対象と同じ安定した通貨で無制限の継続的な取引を実現できます。現時点では、異なる市場における上場企業または社債発行体の資金調達は完全に同等です。それまでに、主権通貨間の世界通貨紛争はなくなり、民間デジタル通貨による主権通貨の地位の侵食もなくなるでしょう。いわゆる外貨準備は、貨幣的な意味では、変動ウェイトを持つソブリン通貨のバスケットです。
推測はまだ推測です。しかし、人類の通貨の歴史には、推測が現実になった例の痕跡があります。ブレトンウッズ体制と国際通貨基金は推測に基づいて設立されました。私たちが推測をするとき、私はいつもケインズ (1936 年) の有名な言葉を自分自身と生徒たちに思い出させます。何百年も前の、あまり知られていない経済学者の考え以上のものだ。」現在、デジタル資産は金本位制の古い道をたどっており、ステーブルコインのアイデアは最適通貨圏理論の「ソフト版」の現実的な提案にすぎません。私たちのアイデアは必ずしも白人よりも賢明ではありません。 1945 年の計画。単純に、デジタル時代では古いワインに新しいラベルが付けられているからです。
多くのことが当初想像していたものではなくなり、多くの仕事が人々を老化させることを認めざるを得ません。私たちの当初の執筆意図は、ある段階での金融政策とそのその後の影響についての単なる議論でしたが、結果的に 3 巻の『貨幣論』になりました。
金融サイクル、金融政策、世界通貨の進化を理解することで、現実世界の金融経済についての知識が深まります。貨幣経済は決して「完璧」に達したことはなく、一般均衡は私たちの想像や期待の中にだけ残っています。 「不完全な」システムが進化するたびに、それが金融仲介業者の安全性の向上を目的とした住宅ローンの取り決めであれ、システミックリスクの抑制を目的としたマクロプルーデンス管理であれ、あるいは世界の通貨システムであれ、通常、1つの問題を解決する際に新たな問題が発生します。為替コストの削減を目的としたものでも、時系列の観点からは例外ではありません。楽観主義者として、私の学生たちと私は、既存の金融進化の道筋を否定するつもりはありません。私たちの取り組みは、金融理論や最適化の考え方には欠陥があり、私たちの考えも例外ではなく、時代遅れになることを示すことを目的としています。
2000年前、歴史家司馬遷の「任少慶への報告」は、天と人の関係を研究し、古代と現代の変化を理解し、家族になるという最高の領域を思想家に与えました。学生たちと私の努力は、そのような崇高な究極の理想にはほど遠いですが、私たちは「貨幣理論」が現実のお金の働きを説明する能力を持ち、同時に上級者のための観察と理解のプラットフォームになることを願うだけです。経済学部学生および金融経済大学院生向け、金融経済を分析するためのツールブック。したがって、全 3 巻は、特定の国や特定の通貨手段によってもたらされる特殊な通貨現象を説明するために既製の理論に依存するのではなく、依然としてこのような経済現象を抱えているすべての経済が抱える問題の概要を示しています。 「通貨」は外部のパフォーマンスとその内部の論理に直面しなければなりません。これら 3 冊では、読者は国情、間接金融か直接金融の優位性、発展途上国か先進国かなどについての特殊性を理解することはできません。私たちが提示するのは単なる一般論です。明らかに、この分析枠組みは必ずしも通貨の進化の歴史に準拠しているわけではなく、必ずしもすべての論理条件を満たしているわけではなく、将来の世界の通貨サイクルに必ずしも準拠しているわけではなく、非常に特殊な状況に適用できる可能性は低いですが、これは、過去 30 年間にわたる実際の研究における通貨理論の研究と現実世界の通貨運用の一般的な状況に関する私の研究と一致しているはずです。
理論の不十分さは人々に考えを促します。全編を執筆する動機として Kydland と Precott (1996) からの質問を借用します。「理論をテストする方法は、この理論によって構築されたモデル経済が現実世界の特定の側面をシミュレートできるかどうかを確認することです。おそらく最大のテストです。なぜなら、理論にとって問題は、その予測が現実に裏付けられているかどうか、つまり、特定の政策が選択されたとき、実体経済はモデル経済で予測されたとおりに動くかどうかということだからである。」
歴史的視点が欠けている経済学者にはビジョンがありませんし、現実を説明する能力が欠けている理論は生き生きとしたものではありません。それだけです。
