작성자: DMD , 암호화폐 KOL
편집자: 펠릭스, PANews
DeFi가 등장한 이후, 분산화되고 검열에 강한 스테이블코인의 필요성이 암호화폐 시장 참여자들에게 명백해졌습니다. MakerDAO의 DAI는 지금까지 선두를 달리고 있었지만 2022년 시가총액 기준으로 일시적으로 UST를 추월했습니다.
그러나 DAI의 과잉 담보 모델은 자본 비효율적이며 MakerDAO 프로토콜에 의해 생성된 수수료는 스테이블코인 보유자가 아닌 DAO에게만 전달됩니다. Ethena Labs의 USDe는 여러 면에서 우수한 제품입니다. 특히 USDe 투자자가 Ethena를 통해 선물 기반 + 금융 거래를 상품화하여 막대한 수익을 얻을 수 있다는 점을 고려하면 더욱 그렇습니다.
이 기사의 목적은 Ethena의 USDe가 DAI를 능가하여 최고의 분산형 스테이블 코인이 될 운명인 이유를 분석하고, 현재 스테이블 코인 환경, USDe의 토큰 경제학, ENA의 가치 평가 및 시나리오 분석을 연구하는 것입니다.
현재 스테이블코인 환경
스테이블코인 공간에는 많은 중요한 추세가 일어나고 있습니다.
- 분산형 스테이블 코인은 연초 4.1%에서 11월 5%로 시장 점유율을 높이고 있습니다.
- 소득 창출 스테이블코인의 시장 점유율은 연초 0.1%에서 11월 2.1%로 지속적으로 확대되고 있습니다.
- 두 가지 변화 모두 사소해 보일 수 있지만 스테이블 코인 전체가 현재까지 40% 이상 증가한 1,830억 달러에 이르렀기 때문에 중요한 성장을 나타냅니다.
Ethena의 USDe는 분산형 스테이블 코인이자 수익 창출 스테이블 코인입니다. USDe는 연초 8,500만 달러에서 현재 40억 달러로 성장했습니다.
특히 트럼프의 당선과 스테이블코인 규제가 빠르면 올해 통과될 것으로 예상되는 상황에서 금세기 말까지 스테이블코인 시장 가치가 1조 달러까지 성장하는 것은 무리가 아니다. 따라서 Ethena의 성장 기회는 엄청납니다.
USDe 토큰 경제
USDe 토큰 경제는 두 부분으로 구성됩니다.
- USDe 스테이커에게 지급되는 수익: USDe의 총 공급량, 스테이킹 비율 및 Ethena 프로토콜로 얻은 수익을 기준으로 합니다. 데이터에 따르면 올해 현재까지 USDe 약속자의 평균 수익률은 19.4%이며, 그 중 USDe의 약 45%가 약속되었습니다.
아래 차트는 USDe 스테이커에게만 1억 달러 이상의 수익금이 지급되었음을 보여줍니다.
- 담보 수익률: 사용자가 USDe를 발행하면 다른 여러 스테이블코인 중 하나를 예치하게 됩니다. Ethena는 이러한 스테이블 코인을 여러 유형의 담보 중 하나로 변환한 후 선물로 매도합니다. 따라서 담보 델타 중립성을 유지하며 베이시스와 펀딩 요율을 모두 얻습니다.
특정 담보 분할(아래 참조)을 가정하고 Ethena 대시보드( https://app.ethena.fi/dashboards/hedging/BTC )에서 해당 담보에 대한 수익률을 가져오면 프로토콜이 수입을 얻는다는 결론을 내릴 수 있습니다.
이 두 가지 점을 결합하면 Ethena 프로토콜의 총 손익(PNL)을 얻을 수 있습니다. 즉, 연간 추정 손익은 6,200만 달러입니다.
이로 인해 ENA의 MC/수익 배수가 26배에 도달하게 되었으며 이는 다른 주요 DeFi 프로젝트보다 더 매력적입니다(물론 FDV를 기반으로 하지 않으며 토큰 잠금 해제는 프로젝트에 대한 중요한 저항입니다).
ENA 평가: 시나리오 분석
위의 내용은 내년 말까지 ENA의 가치 평가를 추정하는 데 사용할 수 있는 몇 가지 가정으로 이어집니다. 이러한 가정은 다음 분석에 중요합니다.
여기서 주목해야 할 점은 Ethena의 비즈니스 모델이 약속되지 않은 USDe의 일정 비율에 의존한다는 것입니다. 이를 통해 USDe 투자자에게 담보로 얻은 것보다 더 많은 금액을 지불하면서도 시가총액 USDe당 $0.04의 영업 이익 마진을 유지할 수 있습니다.
참고: 담보 수익률은 이전에 표시된 담보 분할을 기준으로 하며 전체 연도에 적용됩니다. 따라서 실제 수치는 약간 다를 수 있습니다.
Ethena의 성장은 두 가지 숫자를 기반으로 합니다.
- 전체 스테이블코인 시가총액 증가
- USDe의 시장 점유율
기본 사례는 파란색으로 강조 표시되어 있습니다. USDe의 시장 점유율은 내년에 두 배로 증가하고 스테이블코인은 75% 성장합니다. 저자는 이 예측을 매우 보수적으로 간주하며 강세 시나리오(주황색)도 매우 합리적입니다. USDe의 시장 점유율은 5%로 성장하고 총 스테이블코인은 150% 증가하여 USDe의 시가총액은 거의 230억 달러에 이릅니다. 녹색은 USDe의 시장 점유율이 증가하지 않는 반면 총 안정 시가총액은 25% 약간 증가하는 약세 시나리오를 나타냅니다.
위에서 가정한 수익 마진 $0.04를 기준으로 ENA의 내년 수익은 다음과 같습니다.
30배의 수익 배수를 가정하면 아래 표에서 ENA의 시가총액을 도출할 수 있습니다. 저자는 2025년이 밸류에이션이 펀더멘털을 초과하는 암호화폐 자산에 있어 매우 강력한 해가 될 것으로 예상하고 있습니다. 30x는 ENA의 현재 26x보다 약간 높으므로 다음 시나리오 분석에서 잠재적인 상승 여력은 훨씬 더 높습니다.
마지막으로, 가격 목표와 상승 여력은 시가총액 표와 ENA의 예상 순환 공급량을 기반으로 도출할 수 있으며, 이는 2025년 말까지 거의 두 배가 될 것입니다(이전 데이터 표 참조).
결론적으로
저자의 기본 예측은 ENA가 내년 말까지 목표 가격을 2.25달러로 설정하여 300% 상승을 의미하는 것입니다. 저자의 낙관적인 전망은 목표주가 5달러로 800% 이상의 수익률에 해당한다. 저자는 30배의 가격 배수는 보수적인 것이며 실제 수익률은 더 높을 수 있다고 강조합니다.
Ethena는 여러 가지 촉매제를 경험하고 있으며, 이는 저자가 위의 시나리오에 확신을 갖도록 해줍니다.
USDe가 Deribit의 마진 담보로 추가되었습니다:
https://x.com/DeribitExchange/status/1859905540912288192
USDe가 Aave의 담보로 추가되었으며 sUSDe도 곧 출시될 예정입니다.
https://x.com/ethena_labs/status/1857232687326802306
Ethena Labs 프로토콜 수익이 프로토콜과 ENA 보유자에게 이익이 되도록 사용되는 최근 거버넌스 제안과 자세한 내용은 이달 말까지 발표될 예정입니다.
https://x.com/EthenaFndtn/status/1857470376655385070
물론 ENA에는 프로토콜 관련 위험(스마트 계약, 자금 조달 격차, 청산 위험) 등 일부 위험이 있지만 저자는 팀이 이러한 문제를 광범위하게 고려했으며 이러한 문제를 해결하기 위한 조치를 계속 취할 것이라고 믿습니다. 궁극적으로 토큰 잠금 해제는 분명히 문제가 되지만 저자는 이 기사에 설명된 Ethena의 성장 기회가 토큰 잠금 해제로 인한 판매 측 압력보다 훨씬 크다고 믿습니다.
USDe가 DAI를 능가할 것으로 예상하고, 그렇게 되면 Ethena는 Aave, Uniswap, Lido 및 Raydium과 함께 암호화폐에서 가장 중요한 DeFi 프로토콜 중 하나로 계속 성장할 것입니다. USDe 및 ENA 토큰 보유자 모두 이러한 성장의 혜택을 누릴 수 있습니다.
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