作者：Kevin, the Researcher from BlockBooster
借貸協議的資金容量排名DeFi賽道第一，是DeFi中資金吸收量最大的板塊。而藉貸是一個已經印證了需求，同時商業模式健康，且市場佔有率相對集中的市場。
Source：defillama
去中心化借貸市場的護城河明顯：Aave的市佔率進一步上升，2023年時穩定在50-60%，目前上升至65-70%的區間。
Source: https://tokenterminal.com/explorer/markets/lending
Aave經過多年的積累，代幣補貼幅度逐漸減少，但目前除了Aave之外，其他借貸協議依然需要充分的額外的代幣激勵，包括Morpho。 觀察Aave的發展歷程，可以得出其實現目前市場佔有率的核心優勢：
- 長期穩健的安全表現：Aave有不少fork項目，但它們在短時間內都因盜幣或壞帳事件而停擺。相比之下，Aave至今保持了相對良好的安全記錄。為存款用戶提供了難以取代的信任基礎。反觀一些新興的借貸協議，雖然可能具備創新概念或更高的短期收益率，但在沒有經歷數年市場考驗之前，往往難以贏得用戶，尤其是大資金用戶的信賴。
- 更充足的安全投入：頭部借貸協議憑藉更高的收入和充裕的國庫資金，能夠為安全審計和風險管理提供強有力的資源支持。這種預算優勢不僅確保了新功能開發的安全性，還為引入新資產奠定了穩固的基礎，對協議的長期發展至關重要。
Morpho自2022年下半年獲得a16z的融資以來，在2年時間內實現了借貸賽道中的彎道超車。如下圖所示，Morpho目前的借出資金達到$1.432b，僅次於Aave和Spark。
Source: https://tokenterminal.com/explorer/markets/lending
Morpho的成功經歷大抵可以分為兩個時期，也正是透過這兩個時期的累積所實現的躍遷，讓Morpho的市場佔有率穩穩上升。
第一次躍遷：優化Aave 和Compound 實現快速成長
Morpho 的初始商業模式聚焦於提升借貸協議的資金利用效率，尤其針對Aave 和Compound 等點對池模型中資金存借不完全匹配的問題。透過引入點對點的配對機制，提供用戶更優的利率選擇，即存款利率更高，借款利率更低。
點對池模式的核心限制在於資金池的總存款量往往遠超借款總額，這種失衡帶來了效率問題：存款用戶的利息被閒置資金稀釋，而藉款用戶則需為整個資金池承擔利息成本，而非僅支付其實際使用部分的利息。
Morpho 的解決方案在於引入一種新的工作流程：使用者的存款和抵押品被分配至Aave 和Compound，確保獲取基礎利率。同時，Morpho 使用點對點的配對機制優先處理大額訂單，將存款直接分配給借款人，從而減少閒置資金。透過這種方式，存款得以全部利用，而藉款人僅為所需資金支付利息，達成了利率優化。
這種匹配機制的最大優勢在於，它消除了傳統模式的效率瓶頸：
- 存款用戶享有更高收益，借款用戶支付更少利息，雙方利率趨於一致，大大提升了用戶體驗。
- Morpho 的運作以Aave 和Compound 為依托，利用它們的基礎設施作為資金緩衝池，從而將風險控制在與這些成熟協議相近的水平。
對使用者而言，此模式吸引力顯著：
- 無論是否匹配成功，用戶至少能獲得與Aave 和Compound 相當的利率，而匹配成功時，收益或成本將進一步優化。
- Morpho 基於成熟協議構建，其風控模型與資金管理完全沿襲Aave 和Compound，大幅降低了用戶對新興平台的信任成本。
透過創新性的設計，Morpho 巧妙利用了DeFi 協議的可組合性，成功在低風險的前提下吸引了更多用戶資金，實現了更有效率的利率優化服務。
第二次躍遷：從應用轉向去中心化基礎設施，分離風險並建構獨立生態系統
之前講到，Morpho 優化器只完成了Morpho的第一次躍遷，讓其在一眾借貸協議中脫穎而出，成為市場中不可忽視的平台，但是無論從產品還是協議定位亦或是生態發展開放度來說，優化器都不能帶來更廣闊的想像空間。因為，首先優化器的成長受到當前底層借貸池設計的限制，因嚴重依賴其DAO 和受信任的承包商來每天監控和更新數百個風險參數或升級大型智慧合約。 如果原地踏步，Morpho無法吸引更廣泛的dev和原生協議，並且對市場來說只能被定位成Aave 和Compound的生態協議。因此Morpho採用了類Uni V4的產品思路，即自己只做一類大金融服務的基礎層，把基礎層之上的模組都開放出去，即：產品最小化，團隊稱之為“primitive”，把所有的借貸參數無需許可開放給個人和生態協議。將風險從平台轉移到第三方之後，Morpho本身的生態價值會持續上升。
為什麼Morpho要做最小組件，將風險參數開放給第三方？
- 風險隔離：借貸市場相互獨立。與多元資產池不同，每個市場的清算參數都可以在不考慮籃子中風險最高的資產的情況下設定。 Morpho的智能合約只有650行Solidity程式碼，無法升級，簡單又安全。
- 金庫的可客製化：例如供應商可以以更高的LLTV 放貸，同時承受與向LLTV 較低的多資產池供應時相同的市場風險。也可以創建任何抵押品和貸款資產以及任何風險參數化的市場。
- 降低成本：Morpho 完全自主，因此無需引入費用來支付平台維護、風險管理者或程式碼安全專家的費用。基於簡單程式碼的單例合約讓Gas成本大幅降低70%
- 樂高底層：第三方協定或個人被允許在Morpho上添加更多邏輯層。這些層可以透過處理風險管理和合規性來增強核心功能，或簡化被動放貸者的使用者體驗。例如，風險專家可以建立非託管的精選保險庫，讓貸款人被動地賺取收益。這些保險庫重建了目前的多抵押品貸款池。
- 壞帳處理設計：Morpho 在處理壞帳方面採取了與常規借貸協議不同的策略。具體而言，若清算後某帳戶仍留有未清償債務且無可彌補的抵押品，則這部分損失將由所有貸方按照既定比例共同承擔。這樣一來，Morpho 不會因為壞帳而破產，即使有壞賬，也只會影響特定的獨立市場，除非大規模市場都出現問題，否則Morpho本身的生態價值不會被損傷。
- 開發者友好：帳戶管理實現了無需GAS互動和帳戶抽像功能，免費的閃電貸允許任何人透過一次調用同時存取所有市場的資產。
Morpho 平台為使用者提供了完全自主的建置空間，任何個人或機構都可以在該平台上設計並實施自己的借貸風險管理機制。專業的金融機構也能夠利用該平台，與其他市場參與者合作，透過提供管理服務賺取費用。其無需許可的特性使得使用者能夠靈活地設定各種參數，自主創建和部署獨立的借貸市場，而不必依賴外部治理來添加資產或調整市場規則。這種靈活性賦予了市場創建者極高的自由度，讓他們能夠根據自身的風險評估獨立管理借貸池的風險與回報，從而滿足不同用戶在風險偏好和使用情境上的多樣化需求。
但進一步來看，去信任的設計其實是為了低成本累積聲譽和TVL。目前Morpho上有數百個Vault，但被list在Morpho Interface 上的大多來自風險管理專家設計的Vault。 Morpho讓任何人都可以創造Vault，能夠無風險增加TVL，這些Vault即使大多數失敗了，也不會造成影響。但是，其中營運出色的Vault會脫穎而出，它們的定位也會被提升到風險管理專家的級別，享受Morpho平台帶來的用戶量，在此之前，個人創建的Vault需要經歷漫長的經營。
MorphoVault是如何運作的？
Morpho Vault 是一個建立在Morpho 協議上的借貸金庫系統，專為借出資產的管理而設計。無論是DAO、協議、個人投資者還是對沖基金，都可以在Morpho Vault 上自由創建和管理金庫，每個金庫都專注於一種貸款資產，並支持定制風險敞口，能夠將資金分配到一個或多個Morpho market。
Source： Morpho
此設計大大優化了借貸流程，提升了整體用戶體驗，同時有效聚集市場流動性。用戶不僅能夠進入獨立市場和借貸池參與交易，還能輕鬆提供流動性，從而透過被動方式賺取利息。
另一個顯著特點是，Morpho Vault 提供高度靈活的風險管理與費用結構。每個金庫都能根據需求靈活調整風險敞口和績效費用設定。例如，專注於LST 資產的金庫會僅涉及相關的風險敞口，而專門投資於RWA 資產的金庫則會聚焦該類資產。這種客製化的功能使得使用者能夠根據個人的風險承受能力和投資目標，選擇最合適的金庫進行投資。
Morpho自11月下旬起，就通過了代幣可轉讓提案。對於目前依賴補貼Morpho代幣來吸引用戶的模式來說，Morpho代幣可交易能夠吸引更多用戶參與。且自6月上線Base後，各項數據不斷上升，是Base生態的熱門DeFi協定。受ETH ETF潛在的質押可能性，RWA的討論度也在增加，Morpho啟動部署在Base 鏈的首個擁有Coinbase 認證的RWA 金庫，由SteakhouseFi 和Re7Capital 策展的兩個金庫將支持多種RWA 抵押品選項，讓Morpho在Base生態中處於非常特別的位置。
回顧Morpho的發展歷史，值得其他借貸協議學習的地方可能Morpho在積累自己聲譽上花費的功夫，從最初的Morpho 優化器開始，利用Aave和Compound作為資本緩衝池，並且依靠二者的歷史安全假設，快速建立起自己的品牌；當時機成熟，可以發展自己的生態，成為獨立協議時，Morpho透過將借貸維度開放給第三方，大幅降低自己可能面對的風險，並且以低成本的方式發展生態，打造自己生態中的原生應用。 Morpho清楚地意識到，對於借貸協議來說，平穩運行歷史對於安全性品牌的打造至關重要，而這也是Morpho的立身之本。
