近些日子，Metaplanet，這家備受矚目的日本上市公司，因其將比特幣納入財庫資產而被冠以“日本版MicroStrategy”的稱號。最近，該公司宣布了一項頗具爭議但又引人注目的融資計劃——零利率債券的發行。這種債券的募集金額達45 億日圓（約3,000 萬美元），目的是進一步增加其比特幣持股。根據Aiying艾盈了解自2024 年5 月採用比特幣作為其財庫儲備資產以來，Metaplanet已買入超過1,000 枚BTC。此外，自2024 年1 月以來，Metaplanet 的股價已上漲2,450%。在加密貨幣的波動性與高風險金融工具的結合下，這項操作不僅為市場帶來了高收益的遐想，也伴隨著令人不安的潛在風險。 Aiying Fundinsight這篇就為大家來拆解一下這裡面的一些運作邏輯：
一、比特幣策略與零利率債券：兩者的結合如何運作？
Metaplanet 的這次融資，是透過零利率債券（zero-coupon bonds）完成的。此類債券沒有利息支付，而投資者的收益來自於以低於面額的價格購買債券，並在到期時獲得全額償還。例如，一張面值為100 日圓的債券可能以90 日圓發行，到期後投資人拿回100 日圓，賺取10 日圓的差價。
對公司來說，這種債券融資成本極低。沒有利息壓力，也不需要逐期支付，唯一的負擔就是在債券到期時償還本金。然而，Metaplanet 並未將募集到的資金用於常規的業務運營，而是將其全部押注於比特幣這一高度波動的資產。
自2024 年5 月以來，Metaplanet 已購買超過1,000 枚比特幣。這種以比特幣為財庫儲備資產的策略，學習MicroStrategy透過高比例槓桿購買比特幣：【思考】從18億到1110億：MicroStrategy如何透過比特幣驅動與資本槓桿開創市值增長新範式？ ，成為加密貨幣領域的重要企業代表。 Metaplanet 認為，比特幣具有長期升值潛力，可以對抗通膨，並且作為稀缺性資產，其價值預計會隨著市場需求的增加而不斷上升。
但這種策略的風險顯而易見。如果比特幣價格大幅下跌，Metaplanet 持有的資產價值將大幅縮水，而債券到期時仍需償還固定金額的本金。一旦資產市值無法涵蓋債務，償債缺口將成為巨大的難題。
二、槓桿效應如何在這場遊戲中顯現？
Metaplanet 的債券融資計劃本質上是一種槓桿操作。公司透過低成本債務，撬動比特幣這種潛在高回報的資產，期望在比特幣升值後以更高的價值償還債務並留有利潤。
舉個例子，假設Metaplanet 使用45 億日圓債券資金購買比特幣，初始價格為300 萬日圓/枚，共獲得150 枚BTC。
- 樂觀情境
：比特幣價格上漲至450 萬日圓/枚，公司持有的BTC 總市值變為67.5 億日圓。償還45 億日圓債券本金後，仍有22.5 億日圓的淨收益，槓桿操作成功。
- 悲觀情景
：比特幣價格下跌至100 萬日圓/枚，BTC 總市值僅15 億日圓。這時，公司不僅沒有收益，還需要額外籌集30 億日圓來償還債務，財務壓力陡增。
這種槓桿策略放大了比特幣價格波動帶來的結果：上漲時收益翻倍，下跌時風險倍增。
三、償債壓力：比特幣價格與現金流的雙重考驗
儘管零利率債券本身沒有利息支出，但其到期時的本金償還義務卻是固定的。對Metaplanet 而言，償債能力受到比特幣價格和公司現金流管理的雙重挑戰：
1. 比特幣價格波動
Metaplanet 將債券資金全部投入比特幣，這意味著其償債能力高度依賴比特幣價格的表現。如果價格下跌，公司持有的比特幣市值可能不足以覆蓋45 億日圓的債務。
例如：
- 如果比特幣價格在債券到期時大幅下跌至100 萬日圓/枚，公司持有的150 枚比特幣市值僅剩15 億日圓，將面臨30 億日圓的資金缺口。
- 在這種情況下，公司可能需要拋售其他資產、動用營運現金流，甚至發行新債來填補缺口。這將使其財務壓力倍增，甚至引發市場對其償債能力的擔憂。
2. 現金流的流動性與再融資能力
假如公司比特幣資產未能及時變現，或二級市場流動性不足，公司可能在償債時間點上面臨「手頭無現金」的困境。此外，如果市場對Metaplanet 的信用評等產生質疑，再融資難度將會顯著增加。
目前，根據Aiying艾盈了解Metaplanet 尚未公開其債券的具體信用評級，但其債券擔保安排顯示了一定的償債保障——透過子公司持有的不動產（例如土地和建築物）設立優先抵押權，債券持有人可以在違約情況下獲得一定的補償。然而，這種擔保只能涵蓋部分債務，而非完全解決問題。
三、投資者視角：如何看待這場風險與回報的博弈？
對債券投資人來說，Metaplanet 的零利率債券既充滿機遇，也暗藏風險：
信用評等與市場信心
信用評級和市場信心是投資者關注的核心。 Metaplanet 的債務發行雖然提供了資產擔保，但在其未公開具體評級的情況下，投資者需要對其償債能力保持謹慎。
比特幣市場的核心變量
Metaplanet 的資產價值與比特幣價格密切相關。如果投資人認為比特幣未來會持續上漲，那麼這項債券將是相對安全的選擇；反之，比特幣價格的不確定性將成為最大風險。
潛在的收益與違約風險並存
零利率債券雖然沒有利息支付，但投資者在面額和發行價之間的收益（例如以90 日圓購入100 日圓面值的債券）需要與潛在違約風險進行權衡。
四、結語：高槓桿下的刀尖舞者
Metaplanet 透過零利率債券的融資操作，展現了極具冒險精神的投資策略：利用低成本資金，押注比特幣的未來價值。其邏輯清晰且令人興奮——如果比特幣價格持續上漲，公司將輕鬆獲利，股東與投資者皆可享受加密資產的增值紅利。但同時，比特幣的劇烈波動也可能讓這場冒險付出慘痛代價。
未來，這場賭局的成敗將取決於兩個關鍵因素：比特幣的價格走勢和公司對現金流的管理能力。對投資人而言，在追逐高收益的同時，如何控制風險、分散投資，將是最明智的策略。
