原文：《 Genesis is in Trouble 》by Jack Inabinet，Bankless
編譯：0x214、0x711、Kxp，BlockBeats
FTX 崩盤餘波的威懾力不減，導致加密借貸平台Genesis 陷入一連串的市場質疑之中，Bankless 作者Jack Inabinet 發表文章梳理事件始末，Genesis、Grayscale 和DCG 之間是什麼關係？竟然和三箭資本存在「可疑關聯」？ Genesis 的風險來源是什麼？事件將如何發酵？ BlockBeats 對其整理翻譯如下：
Genesis，連你也這樣？
上週，Genesis 旗下專注服務於機構客戶群體的貸款部門Genesis Global Capital 暫停了贖回和新貸款發放服務。
隨後，推特上關於Genesis 即將破產的謠言開始漫天四起。
Genesis 作為加密市場中唯一提供全方位服務的主要經紀業務公司，其償付能力受到質疑。然而，Genesis 並不是唯一遭遇危機的機構，比特幣信託產品GBTC 的資產情況也受到了類似的質疑。此前其發行商Grayscale 表示不會分享其儲備審計證明，理由是出於「安全問題」考慮。
Genesis 和Grayscale 有什麼共同點？
首先，他們都是加密公司Digital Currency Group (DCG) 的子公司。
有傳言稱，DCG 在上周向Genesis注入1.4 億美元新資金後，其流動性已經幾乎耗盡。此前由於Genesis 的貸款部門在FTX 賬戶中的1.75 億美元無法提款，隨之引發Genesis 宣布停止贖回和新貸款發放服務。
這些消息讓加密用戶都迫切地想知道：這事兒還能糟糕到什麼地步？
今天我們終於有了答案：Genesis 確實瀕臨破產......
但Genesis 並沒有任何立即申請破產的計劃。那麼……這是利好消息，對吧？
實際上，並不是。 FTX 崩潰和隨之而來的加密信貸緊縮造成了波及全行業的信貸危機，導致Genesis 發生了擠兌。目前Genesis 的緊急融資目標為額外注資5 億美元，這比起最開始的籌款目標10 億降低了一半。 Binance 被認為是潛在的資金來源，儘管WSJ 也並不確定Binance 是否會真正進行交易。
那麼，Genesis 是什麼
讓我們先從這件事兒跳出來，搞清楚Genesis 這家公司是什麼以及Genesis 潛在的財務風險來源。
關於Genesis 所提供的所有服務，請參閱Ram Ahluwalia 這篇推特Thread （本文也進行了總結）。
比起傳統經紀公司，Genesis 提供同樣的服務與功能，同時針對機構客戶量身定制其產品。像Genesis 這樣的主要經紀公司產品包括借貸服務和場外交易服務。
在傳統金融市場中，高盛等主要經紀商通過對手盤抵消頭寸。假設高盛客戶想做多1 億美元的美國國債：如果高盛在沒有對沖的情況下完成這一訂單，他們將做空1 億美元的美國國債。如果收益率開始下降，高盛將處於虧損狀態，但如果收益率繼續上升，高盛將從頭寸中獲利。
高盛不會讓自己暴露在標的證券的價格波動中，而是同時與摩根大通建立多頭頭寸，向其客戶提供略高於其從摩根大通獲得（買入）的價格（賣出價）。
這使得交易商在執行客戶訂單時捕獲買入/賣出價差，而不需要承擔方向性風險。
作為加密場外交易和大宗經紀市場的先驅，Genesis 沒有獲得與傳統金融機構一樣的機會來進入強大的交易商間市場。 Genesis 試圖提供與傳統同行相同的服務，儘管缺乏類似的風險管理解決方案。
Genesis 的風險來源
我們知道Genesis 不再執行提款請求。但原因是什麼？
Genesis 正面臨有關流動性和潛在償付能力的問題。
流動性問題
就像一家主要由活期存款融資的銀行一樣，Genesis 依賴於短期資金來源，包括Circle 的收益計劃和Gemini Earn。此外（很像銀行），Genesis 也有資產到期轉換的相關業務，這意味著Genesis 可以用這些短期存款提供長期貸款。
借出資金的期限更長，使Genesis 能夠捕捉其資本成本和利息收入之間的差價，為潛在的盈利商業模式奠定基礎。然而，這種策略存在風險，即類似銀行的實體沒有足夠的流動性來滿足意外出現的大量提款請求。
在經濟不穩定時期，貸款人通常希望盡可能收回未償信貸，以支撐自己的現金/流動資產儲備。短期存款來源，如以前用於資助Genesis 的資金、允許用戶按需提款，是貸款人尋找流動性的首要場所之一。
就在Genesis 凍結提款之前，在FTX 上擁有資金的個人和機構（包括Genesis）突然失去了所有被認為具有流動性的資金。此外，FTX 對用戶資金的管理不善，再次激發了用戶對加密貨幣借貸行為的憤怒之情，並且業界要求重新審查擔保不足和鏈外借貸行為的呼聲愈發強烈。
FTX 崩盤激發了市場對鎖定在交易平台資金的流動性需求，這大幅降低了加密生態用戶向中心化黑箱貸款的意願，導致Genesis 的可用資金來源減少。
不幸的是，（很像銀行的）Genesis 放出的貸款期限很長，且沒有足夠的流動資金以滿足FTX 暴雷之後異常大量的提款請求。
Genesis 的流動性問題可能是「不幸之中的萬幸」，近期恢復提款的可能性並不小。在這種情況下，如果像上文提到的一樣，假如Binance 入場幫忙，或者其他潛在解決方案出現，Genesis 之後可能會很快恢復提款。
BlockBeats 注：11 月22 日，據華爾街日報報導，因為擔心Genesis 的一些業務可能會在未來產生利益衝突，Binance 已決定不投資Genesis。
償付能力問題
Genesis 可能存在與久期管理活動和頭寸對沖有關的對手方風險。
久期可以用來衡量資產和負債價值對利率變化的敏感性。久期較長意味著資產與負債對利率波動的價格敏感性更高，較高的利率對估值會產生負向影響，而較低的利率則能產生正向影響。如果我們在採用較短期資金來源的同時提供較為長期的貸款，那麼二者久期的差異就會讓金融實體面臨久期錯配的風險。
這意味著，對於Genesis 來說，在利率發生變動的情況下，Genesis 的資產將受到比其負債更大的影響。
在管理其持續期缺口之前，Genesis 的償付能力與利率變化將呈現負相關關係。考慮到當前加密貨幣信貸市場的停滯狀態以及無風險利率的上升，在緊縮性貨幣政策的影響下，沒有進行風險對沖的Genesis 將在償付能力方面陷入困境。
雖然Genesis 可能會對沖利率上升的風險，但如果其久期管理戰略中的主要對手方破產，Genesis 將會面臨定向風險敞口，進而增大其自身破產的風險。
還記得Luna Foundation Guard 用UST 購買的那些比特幣嗎？
Genesis 從這次掉期交易中獲得了10 億美元的UST。雖然Genesis 很可能會對沖他們對UST 的風險，但一旦對沖中的對手方發生破產，UST 也將面臨定向風險。
當前，這10 億美元UST 的市場價值僅有2300 萬美元。
每一個Crypto 對沖基金的破產，都會增加Genesis 對加密貨幣資產的定向風險，其中也包括未售出的UST。
與流動性問題相比，對手方風險對Genesis 構成的威脅要大得多。流動性的多寡只會影響到Genesis 的還款時效，而對手方風險則會直接影響Genesis 的償付能力。
受到對手方破產的影響，風險管理策略的失敗將對Genesis 的償付能力產生負面影響，並導致其對債權人的償付減少。
可疑的聯繫
Genesis、三箭資本、GBTC 和DCG，他們之間有什麼共通點呢？
Grayscale（DCG 的子公司）是GBTC 的受託人。作為其服務的交換，Grayscale每年收取信託管理下所有資產的2% 作為管理費。根據其向SEC 提交的2022 年第三季度監管聲明，Grayscale 年初至今從GBTC 獲得的費用收入超過3.02 億美元，而2021 年同期為4.33 億美元。
Genesis（也是DCG 的子公司）是三箭資本的主要貸款人。根據DataFinnovation 在7 月份對公開的美國證券交易委員會和投資者文件進行的分析，Genesis 基本上是以其單一交易對手限額向三箭資本放貸。
分析推測，三箭資本為了換取抵押物，會向Genesis 借BTC，將BTC 返還給Genesis 創建GBTC（Genesis 是唯一可以創建GBTC 份額的授權人），再將GBTC 返還給Genesis，周而復始。
當GBTC 以高於BTC 的價格進行交易時，三箭資本本質上是在躺賺並利用利潤來增加對GBTC 和其他加密資產的敞口。假設溢價持續下去，理論上三箭資本可以永遠重複這個套利過程。
通過增加Grayscale 的BTC 信託的AUM 來增加手續費收入， DCG 在此交易中也賺的盆滿缽滿。
不幸的是，隨著GBTC 拋售壓力的增加和對該產品的需求減少，這種溢價變成了折價。再加上Luna 的死亡螺旋（之前在三箭資本投資組合中的一個相當大的投資頭寸），最終結果是三箭資本資不抵債。
Genesis 不太可能完全收回對三箭資本的未償還貸款，並且鑑於加密貨幣中缺乏成熟的交易對手，他們可能對三箭資本有不可忽略的交易對手風險。
既有的借貸關係和與潛在的三箭資本（或其他資不抵債的加密基金）交易對手風險為Genesis 帶來了持續的流動性壓力，並成為了其破產違約的風險源。
Grayscale FUD
DCG 不僅要處理與Genesis 提款及其償付能力有關的問題，還由於DCG 拒絕發布持有Grayscale 信託資產的錢包地址或他們的完整儲備審計證明，該集團還被迫捍衛對GBTC 的支持。
在FTX 事件和對交易平台偽造儲備金審計證明的擔憂之後，Grayscale 對出示其儲備金審計證明的猶豫絕對是一個糟糕的做法！
有第三方曾試圖在鏈上驗證約50% 的GBTC 持倉可追溯至信託機構持有的的BTC。
然而，Coinbase Custody 為Grayscale 辯護，確認GBTC 和其他Grayscale 產品仍然完全由Coinbase Custody 控制的資產支持。
Nansen CEO Alex Svanevik通過相關分析發現，Grayscale 的ETH 產品很可能完全由Coinbase Custody 持有的儲備支持，進一步證實了GBTC 得到了完全支持。
Coinbase Custody 不太可能歪曲GBTC 的持有量，因為此類行為具有欺詐性，並可能使Coinbase 背負法律責任。但在FTX 崩潰和由此產生的醜聞指控之後，Coinbase 在代表Grayscale 持有BTC 一事上進行欺詐也並非完全不可想像。
DCG 事件發酵
圍繞Genesis 的償付能力和Grayscale 的支持（以及DCG 的總體財務健康狀況）的擔憂仍然存在，且這些組織中任何一個的失敗都將對加密行業造成災難性的影響。
Genesis 的影響範圍比FTX 大得多，其提供（或曾經提供）主要經紀服務，使機構投資加密貨幣成為可能。
如果事件以Grayscale 清算其信託而告終，則會給BTC、ETH 和其他Grayscale 資產帶來數十億美元的拋售壓力，這一事件將摧毀加密市場。然而，考慮到產品產生的費用收入和集團的盈利能力，這一結果仍然不太可能。
雖然尚不清楚Genesis 事件將如何平息，但更廣泛的加密行業的短期命運再次取決於另一個黑箱CeFi 實體的償付能力。考慮到Genesis 是機構投資加密貨幣的紐帶，如果它失敗了，後果真的不堪設想。
係緊安全帶吧。前路崎嶇！
