11月9日，OFRTalk #15 邀請到幾位資深業內夥伴一同复盤回顧整場FTX事件，探討FTX崩盤，行業將何去何從的話題。活動中精彩發言不斷，此文為活動的文字盤复盤總結上篇。
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OFRTalk #15 參與嘉賓
JX, Partner @OFRfund // @jx_block
Joy Lou, Partner @LD_Capital // @ CynthiaLou6
Rui, @HashKey_Capital投資經理// @YeruiZhang
杏仁, 知名交易員// @crypto0312
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JX: 由於準備的話題趕不上行情的變化，所以臨時組了個局聊聊，這段行情有很多可以關注的點。我們先來回顧、复盤一下最近發生的事情。 FTX這個事件其實在幾天前就開始醞釀了，國內外KOL都在討論。我想先請Rui來聊聊他是怎麼發現FTX可能會出問題的，他的判斷是什麼，整件事情他的心路歷程。 Rui，整個事件發生之前，你有註意到什麼跡象嗎？
Rui：在崩盤之前，我一直不覺得FTX給5%的收益率有什麼問題，哪怕我現在回頭去看也不會覺得有什麼問題。 FTX存款總額一共50億美金，每年給5%的收益率也就2億5000萬美金，FTX一年的收入是絕對可以覆蓋這個的，這個不是它暴雷的主要問題。現在我們從結果來看，比如FTX提了6億出來，假設它還有6億的漏洞，也就是一倍的差額，這肯定不是因為給利息給出來的，所以問題不出在給利息這塊。
真的有什麼蛛絲馬跡，只能說是Sam平時衝礦衝猛了，或者挪用用戶資金做了別的事，這也不是一次兩次了，但大家對他還是有個偶像包袱，覺得他不會虧，他畢竟扛過了LUNA還有其他幾波。事後回頭看，真有什麼事件比較有趨向性，我覺得Coin Metrics說的是有道理的，FTX把FTT給了Alameda，讓他們用FTT來做借貸。我補充一下這個背景，一定要注意FTX和Alameda是兩個不同的實體，一定要把它們分開來看。 FTX如果想在美國本土，或者新加坡去運行，一定要給當地政府一個交代的。這個交代說明了Alameda和FTX的錢不能混在一起，查賬是查的出來的。 FTX的錢拿去給Alameda做交易，這個是完全不可能的，這兩個是完全分開的東西。既然是分開的東西，這兩者就應該是藉貸的關係。 Alameda的賬號也不能做的太難看，全授信是不太可能的，只能通過某種方式去抵押，這個抵押品就是FTT。這就是為什麼昨晚FTT一下從15刀到4刀的原因，說白了就是Alameda頂不住了，FTX清算了Alameda。幣安可能跟Sam說，你讓我收購必須得把這筆賬算清楚，算清楚就必須要清算這筆資金，順帶著把一些持有FTT做抵押的機構也被清算了。這個是昨天FTT暴跌的原因，不是什麼大戶拋售和行情的原因，這個是我覺得能夠穿透到最終風險本身的點。
JX：這個事情剛開始發酵的時候是市場披露了Alameda的資產負債表，後面CoinDesk出來說Alameda有資不抵債的可能性。當然FTX真實的資產負債表我們是不知道的，所以這兩個不是同一個主體。請問一下Lou，在這個事情發生之前，你們有收到一些預警信號嗎？採取了哪些行動？
Lou：我們心細觀測了鏈上地址有很大額的token移動，大概是在爆倉前的40天。當時我們並沒有覺得是個很大的問題，我直到前天也不敢相信FTX會出事，我覺得它能扛過去，因為它的操盤手法是典型的美股操盤手法。稍微大一點的美股市值的公司，操盤手法都是跟FTT和SOL這樣的。他們在遇到流動性風險的時候，3AC暴雷的時候，他們應該是連帶著影響到了。大概40天前，FTT有一點幾億的轉賬，當時市值40多億美金，從原來賬戶轉到了一個陌生地址，又轉到了FTX。當時我們沒有在意，以為是整理錢包，現在回想起來應該是當時的流動性已經不夠了。 FTT的ICO不知為何解鎖了很多，他們拿這個幣去抵押借貸了一些穩定幣，去補Alameda的流動性。當時這個信號我們是觀察到了的，但是當時沒有聯想到這點，因為他們又把這個幣提到FTX的地址裡去了，非常難以置信。
我講一下為什麼崩盤，所有的美股公司都是要發企業債的，舉個例子年化利率比如說是5-10%。假設這個債投放在公司生產經營上，公司認為沒有辦法達到這個值的話，就會用於回購自己的股票，所有的大票都是這麼做的。公司會一邊用發的債加槓桿，一邊用現金去做高它的股價。股價上來了，它的評級和質押出來的錢，或是發展出來的可轉債等債券類的定向融資又可以變多，又可以拿去回購股票。美股在10年的上漲週期裡，有一點類似與LUNA的旁氏屬性在的。為什麼我們的1/3的團隊都是在做宏觀分析，格外注意加息/縮表週期，就是因為美國的放水和美股的價格是完全正相關的。它和中國放出來的水不一樣，中國放出來的水先到銀行，然後通過SA backed mortgage或者是其他的loan分發到城投、水務、地方性的融資平台、房地產企業，之後才會流到其他行業的公司裡面，反映到股價上。中國的放水和股價的相關性不是那麼高，當然也是正相關。但美股不一樣，基本上水放出來，就會放給高信用評級的公司發放企業債。 FTT和Solana也是一樣的，不斷把開始的控盤率先做高，然後再一點點拉高它的市值，再去加槓桿。不管是定向的募資，還是去做crypto企業的定增，還是向華爾街CeFi或者DeFi的公司加槓桿去做一些抵押借貸，都是在不斷地用自己的溢價去加槓桿，再拉升自己的幣價，所以有一點像龐氏。
遇到流動性問題的時候，FTT為什麼要死守22塊這個關口。我們當時算出來，22塊錢是他們的bleeding price，低於22塊錢就會開始引發大規模清倉。它藉出來的這些錢在賬面上是浮盈的，假設他們沒有去炒美股和其他亂七八糟的，就只做提升幣價和拉升幣價的操作，它應該是掙錢的，因為他們每一步加槓桿的價格都不一樣，成本不一樣，mortgage又有個百分比（LTV）不斷加槓桿會讓質押率越來越低。但我不知道海外的風控怎麼樣，畢竟今年二季度的時候，FTX收購了一些CeFi平台，可能在某種程度上放款。三箭就幾乎沒什麼風控，都是信用貸了。在這個過程當中，有很長一段時間，在那些價格點位上增發的債務和加了槓桿的穩定幣或者以法幣計價的收益率應該是正的，因為它持有的絕大部分的資產都集中在FTT和SOL上面，在遇到擠兌風險的時候，流動性的問題會導致它一系列的崩盤，大家可以看到一天裡面它可以跌60%這樣。
JX：我今天聽到一個說法，類似美股的高槓桿的玩法，Alameda也是在做。由它主導的一級的項目，都是高估值、低流通的，這樣他們就可以把沒解鎖的token拿去質押，借出新的cash來。從信用等級來說，這些是更垃圾的資產。
Xingren：我說一下從個人交易者的來說我做了哪些措施。我的一些朋友比較少做二級交易，很多是在挖礦或者DeFi，很大部分的資產都放在FTX吃利息。這個事情還沒有發酵的時候，他們就有給我反饋過，一個是利息變少，一個是單賬號上限，他們說感覺不對。誰也沒有想過FTX這個體量的交易所會出問題，但為了規避風險，他們還是把錢撤出來了，同時小所的錢也都撤出來了。我平常做分析，也會看一些鏈上數據，我注意到了起碼大半個月之前，鏈上穩定幣一直都是流出的。我們監控了一下走向，上個月月末之前，FTX就有比較多的穩定幣流出。事件開始有苗頭後，但當時也沒覺得會暴雷，Sam自己也是交易員，可能只是拿用戶的錢做交易和抵押之類的行為，沒想過說交易所會暴雷。後面發現儲備金和穩定幣的餘額，鏈上數據顯示都是有轉移的，我們覺得不對了。前期我們提的比較早，從我們發現限制賬號額度的時候就提議了。 CZ從6號開始發推特，我們就開始記錄輿論面，因為它對大盤的影響蠻大的。當時大盤表現挺好的，以太突破了1600，大餅也站上了120日均線，大家都比較看好後續的行情。幣安當時也有謠言說要開IEO，其實大家都沒想過後面會有這麼大的波動，當時FTT也在25左右穩定。 6號凌晨CZ發了推，要清退FTT資產，那時候就已經發現了輿論發酵了，不會有很快的結果，因為後面牽扯的事情很多。從交易所的層面，合規監管的層面，還是政治層面，一旦這個事情發酵了，就會很難收尾。我們當時就開始監控CZ和SBF的推特發言，也去調整了我們的交易策略，當天的波動起碼有20個點左右，那個時候我們就已經在準備做FTT的交易了。後面有一波SBF的執行官發了推特，說22左右接FTT，做了個誘多的行為，我們那時候就接了空單，因為那個地方沒有特別多的交易量。我們後面一直拿著FTT空單，直到昨天才平掉。從個人交易角度來說，我沒有關注太多的宏觀角度，就從K線方面分析，那個地方有一個誘多的信號，屬於沒有交易量的拉升，導致我們選擇了這一次的交易。
JX：在事件過程當中，我們看到了CZ和SBF兩個人有1-2天的拉扯，行情也有非常大的波動。我想請教各位，在這個過程中，你們有做任何的交易嗎？你們做這些交易的判斷邏輯是什麼？
Lou：我們主要是從宏觀的角度分析問題，我們看到了地址的轉移，但當時沒有意識到是加槓桿融資。我們6-7號確實是減倉了，但主要是因為宏觀的信號，3號美聯儲釋放的一些信號，10號又要出CPI。 3號那天其實還好，但是發言偏鷹派。 CPI出來之前要避險，其他的數據出來以後，鮑威爾FOMC的發言又是先鴿後鷹，市場出現了一個黃金點，我們就在那個地方抄了一點倉位。我們當時預判的時候，FOMC後會漲，10號CPI出來我們要看圖減倉，我們不是因為SBF這個事情減倉的。
Rui：我覺得FTX一直都做的挺好的，雖然它現在崩了，但它的產品體驗是很好的，尤其是出金這個事情。人在海外的話，你想比較絲滑地出金是沒有那麼容易的，FTX提供了包括提幣在內場內場外出金的服務，做的還是比較好的。我個人也參與了FTX打新賺了一些錢。整體判斷還是失誤的，覺得FTX沒有很大的問題，所以也產生了一些虧損。我周天的時候把很多倉位跑了，當時是覺得以太大餅一波拉升以後，市場已經沒有什麼能炒的點，走得比較難看。 11月5號到6號市場沒有什麼熱點了，在這個環境下，有一個一禮拜級別以上的行情是很難撐得住的，MASK可能是有一些意外因素的影響。那時候雖然市場環境還不錯，但我覺得很脆弱，所以就賣了一點倉位。昨天晚上的事情，我的第一反應是：FTT完蛋了；第二反應是：好像這個結局還不錯。早上一起來，人傻了。後來我想想這個事，Alameda要和FTX分開看，FTX最終欠下的錢，是要通過平掉Alameda的所有倉位去獲得的。在這個禁止提幣的過程中，CZ是不可能對FTX有一個非常詳細的財務盡調，或者說他預設的財務盡調就是一個很糟糕的結果。就算有收購這麼一個消息，提幣是很難在短時間內恢復的。大家經歷過貝寶這個事情就知道了，貝寶光搞賬就搞了兩個月才搞清楚。在這麼大的交易實體下面，各種盤根錯節，複雜的賬，高槓桿，多種類投資，可能還不止一個主體，有多個主體，這個賬想要搞明白很難，用戶想要提出幣來，不是那麼容易的。在這個邏輯下，可以理解為有很多的錢在FTX裡面，包括做市商，這是一個對市場流動性非常致命的事情。
（未完待續, 下篇近期發布）
