原文： 《Bankless 丨最佳DeFi 代幣模型：治理代幣or 生產性代幣or veToken？ 》by Lucas Campbell
編譯：Yangz
代幣經濟學是一個新興的領域。
該行業正在集體探索最佳設計、分配、效用、治理框架和其他一切。而這實際上是一張空白的畫布。
隨著代幣團隊多年來的實驗，我們已經看到了幾個不同的代幣模型作為標准出現。
比如無價值的治理代幣的崛起，如DeFi 之夏的UNI 和COMP。
還有像MKR 和SNX 這樣的現金流代幣，多年來也一直是主力軍。 Bankless 丨最佳DeFi 代幣模型：治理代幣or 生產性代幣or veToken？
最近，我們還看到了投票託管模型（veToken）在行業領先的項目中獲得越來越多的關注。
那麼，哪一種是最好的模型呢？
這就是我們要深入探討的問題。
首先，概述一下不同的代幣模型及其設計。其次，我們將評估這些代幣的價格表現指數，看看是否會有一個贏家。
以下。
不同類型的代幣模型
如前所述，我們看到的主要有三種類型的代幣模型：
-治理
-質押/ 現金流
-投票託管（veTokens)
治理代幣
例子：UNI, COMP, ENS
有一段時間，治理代幣是DeFi 的標準代幣模型，由Compound 和Uniswap 在2020 年推廣開來，正如其名，它有著對協議的治理權。
但有種說法是，這些代幣是無價值的。它們沒有經濟權利。一代幣只是等於一投票權-- 僅此而已。
通常，社區對治理代幣有很多的批評。
沒有現金流！哪來的價值？
這是一個公平的批評。著名的治理代幣如UNI 和COMP 不從協議的商業活動中獲得任何紅利（即Uniswap 的交易和Compound 的借貸）。這主要是出於法律原因。在大多數情況下，由於缺乏現金流權，治理代幣有助於最大限度地減少監管風險。
但正如Joel Monegro 在我們的播客中所概述的那樣，對協議的影響顯然有一些價值。這很難估計，但它是存在的。
還有一個常見的假設是，這些代幣最終會在未來對協議的經濟權利進行投票--Uniswap 現在就在做這樣的事情。該協議目前正在討論開啟收費開關，從流動性供應商那裡抽取利潤。
雖然費用轉換的利潤不會直接計入UNI 代幣（它將進入DAO 金庫），但這是一個早期跡象，表明這一論點將在長期內發揮作用。而這一切只需要一個提議。
雖然反對者會說治理代幣在投資組合中沒有地位，但Uniswap 的90 億美元的估值恐怕不同意這種說法。
當然，它是否是表現最好的代幣模型是另一個問題（我們將在下面回答這個問題）。
質押/ 現金流
例子：MKR, SNX, SUSHI
雖然有些協議選擇了無價值的治理代幣路線，但其他協議如MKR、SNX、SUSHI 決定將經濟權利賦予其代幣持有人。
上述這些代幣都從協議的商業活動中獲得收入。 MakerDAO 是最早開創這種模型的公司之一。來自Dai 貸款的協議收入（應計利息）被用來回購和燃燒MKR。這已經實行了多年。通過持有MKR，你可以通過市場上永久減少的MKR 供應量間接賺取現金流權。
雖然MKR 提供被動持有，但SNX 和SUSHI 要求用戶質押代幣，以便開始接收收益。這兩個協議都從交易活動中產生費用，並將其重新分配給協議上的質押者。對於SNX 來說，除了質押所分配的SNX 之外，用戶還可以每週獲得sUSD（Synthetix 的原生穩定幣）。另一方面，SUSHI 質押者可以從協議中獲得更多的SUSHI，由協議自動在市場上回購。
請注意，對於質押/ 現金流代幣，我們不應該將原生通脹視為收入的一部分！這方面的主要例子是Aave。它就像一個偽生產性代幣。雖然協議允許用戶質押AAVE（stkAAVE），但質押並沒有從協議活動中獲得任何外生的現金流-- 它只是來自DAO 金庫裡的AAVE。
投票託管（veToken 模型）
例子：CRV, BAL, YFI
投票託管代幣是目前代幣經濟設計鏡頭下的元遊戲，由Curve Finance 提出。通過這種模型，持有人可以選擇將他們的代幣鎖定在預定的時間內（通常從1 周到4 年不等）。
通過鎖定他們的代幣，用戶會收到一個基於質押時間的veToken（CRV 為veCRV）。舉例來說，一個用戶押注1,000 個CRV1 年，將收到250 個veCRV，而如果他們押注同樣的金額4 年，他們將收到1,000（250 x 4）個veCRV。
這裡的關鍵是，veTokens 通常對協議有一個特殊的權利範圍。對於Curve，veCRV 持有者有權投票決定哪些流動性池子獲得CRV 流動性挖礦獎勵，以及在他們LP 時給予提升的獎勵。此外，veCRV 持有者還可以從交易費和任何流經該協議的賄賂中獲得分紅權。
總的來說--veToken 模型採用了上述兩種代幣模型，並在其周圍增加了一些額外的效用，創造了一個非常引人注目的案例。
接下來，讓我們深入了解這些代幣的表現。
歷史表現
我們將採取一個非常簡單的方法進行分析（我是一個簡單的人）。
我們將對屬於每個類別的三種代幣進行平均加權，然後衡量它們在YTD（年初至今） 的價格表現-- 接近加密貨幣市場的相對頂部。
由此，我們將能夠衡量哪種代幣模型在市場陷入長期熊市時最具價格彈性。顯然，這裡面有很多細微的差別，包括基本面、催化劑、空間內的敘事，等等。
但不管怎樣，我們將對當下不同類型的代幣模型有一個簡單的評估。
不同模型如何疊加
指數：
-治理代幣：UNI, COMP, ENS
-生產性代幣：MKR, SNX, SUSHI
-投票託管代幣：CRV, BAL, FXS
首先，我們得承認2022 年對加密貨幣來說並不是最好的一年。 BTC 和ETH 從年初開始都下跌了約- 50%。
因此，如果大多數其他代幣的跌幅相同，甚至更糟，都沒什麼好驚訝的，因為它們的風險較高，而金融市場作為一個整體處於規避風險的情緒中。
不過，看到這些資產按其代幣模型分類後的表現，確實很有意思。
當在每個類別中取三個代幣的平均加權指數時，以下是我們得到的YTD 價格表現。
雖然直覺上許多人認為治理代幣應該表現最差，因為他們被廣泛認為是無價值的，但投票託管代幣實際上是三種代幣模型中平均表現最差的。需要注意的是，這一成績不包括持有者從協議費、賄賂和任何其他正向現金流活動中獲得的任何收益。
無論怎樣，鑑於加密貨幣投資者對代幣模型的積極情緒，這仍然相當令人驚訝。投票託管模型是目前代幣經濟設計世界中的元遊戲。它具有令人信服的鎖定動態，賺取現金流，並具有強大的治理權利（如指導流動性激勵）。
有趣的是，vetoken 中並不是只有一個代幣拖了另外兩個的後腿。所有這3 種代幣對美元和ETH 的表現都相當糟糕。 Curve，該模型的先驅，下跌了- 71%。同時，Frax 的FXS 下跌了- 84%，而BAL 即使是在3 月份實施的投票託管模型，也下降了- 61%。
那麼，原因是什麼呢？
一個角度是，投票託管代幣通常有大量的代幣釋放量。例如，Curve 目前每天向該協議的流動性提供者分發超過100 萬枚CRV。根據CoinGecko 報告的流通供應量，這相當於在未來一年內超過100% 的通脹。同樣，Balancer 目前每週分發14.5 萬枚BAL，相當於超過21% 的年化通脹。
另一方面，Frax 只釋放了大約7% 的代幣供應作為對LP 的獎勵。雖然這一數字並不瘋狂，但Frax 的糟糕表現可能主要歸因於Terra 之後算法穩定幣的下跌，以及由此導致的4pool 的失敗推出。
退一步講，平均而言，生產性代幣是表現最好的。這主要是由SNX 推動的，它自年初以來只經歷了- 35% 的下跌。這可能是由於最近該協議的原子交換在聚合器（即1inch）中成功整合所致-- 該代幣從6 月份的底部反彈了135%。
SNX 之外，MKR 的表現與一籃子資產持平，為- 57%，最大的跌幅為SUSHI，在其治理和運營動盪中下跌- 87%。
雖然美元價格在波濤洶湧的宏觀條件下表現平平，但當以ETH 來看待這些資產時——因為我們總是希望超越ETH——它們並沒有那麼糟糕。
有那麼一段時間，在最近的市場底部附近，生產性代幣以ETH 計算實際上是在上漲的。
基本面> 現金流
這裡顯然有很多細微差別，但增值的代幣模型並不是萬能的。
每個協議都有自己獨立的驅動力。最終，推動宏觀價格運動的主要是這些催化劑，而不是潛在的代幣模型。雖然擁有鎖定浮動資金的機製或有利於代幣持有者的利潤分配是有幫助的，但這並不是萬能的。
毫無疑問，對於代幣持有者來說，現金流權具有積極的優勢，並增加了持有資產的吸引力，尤其是在協議賺取可觀費用的情況下。
但在一天結束的時候？
基本面很重要。敘述很重要。
底層的代幣模型-- 除非嚴重崩潰-- 應該僅僅是引擎蓋下的一種助力。
