ドノバン・チョイ著、ブロックワークス
編集者: Tao Zhu、Golden Finance
2017年、投資家のジョン・フェファー氏は、暗号トークンへの長期投資に関する独創的な論文「暗号資産に関する（機関）投資家の視点」を出版した。
振り返ってみると、フェファーの元の論文は時代をはるかに先取りしていました。これは、投資家が魔法のインターネット通貨について考える基礎を築き、今日でも通用する多くの先見の明をもたらしました。
フェファー氏は、長期的な均衡の結果、通貨価値の保存手段として暗号資産が主流になると考えており、ビットコインもその1つになる可能性があるとしている。同氏は、BTCの時価総額は4.7兆ドルから14.6兆ドル（1BTC当たり26万ドルから80万ドル）になると予測している。
フェファー氏がビットコインがSOVの支配的な地位を固めると信じている理由はたくさんあるが、この論文の鍵となるのは、BTCの技術的リスクは最小限であるということだ。 SOV ゲームで BTC に勝つには、ETH は複数年にわたるロードマップに基づいた大規模な知的調整が必要となり、多くの技術アップグレードは遅延や失敗のリスクにさらされます。
ハス氏が古いUncommon Coreポッドキャストで述べたように、「ビットコインに何も起こらないことは、実際にはビットコインに起こり得る最善のことだ」。
イーサリアムについて言えば、今日のETH強気派は、ETHがさまざまな面でBTCよりも優れていると主張する傾向があります。EVMエコシステムでの支払い手段としての使用により、（EIP-1559後のデフレ効果を除けば）SOVとしての価値が確固たるものになります。
しかし、なぜこれだけでETHが価値のあるSOVになるのかは不明です。
フェファー氏は、暗号通貨参加者は、支払い時に支払いチャネルを通じて、希望する「価値の保存を必要な正確な金額にできるだけ短時間で」簡単に変換できると考えています。同氏はこれを、小売業者が必要な場合にのみ銀行預金を物理的な現金に変換して支払いを行うことに例えています。
フェファー氏はまた、L2やプルーフ・オブ・ステークへの移行などのイーサリアムのスケーリングソリューションは「導入やユーザーにとっては良いことだが、トークンの価値や投資家にとっては悪い」だろうと先見の明を持って指摘した。昨年ETH価格の上昇が見られなかったという仮想通貨Twitterの絶え間ない苦情を考慮すると、この感情は非常に真実であることが証明されました。
では、ETHの価値はいくらなのでしょうか？
現在、フェファーの画期的な論文は、彼が共著したトリトン流動性基金に関する新しく出版された論文を通じて再考されています。
この論文は次のように結論付けています。イーサリアムは技術的な驚異ですが、リスク調整後の ETH の上値を予測するのは困難です。
ETHをキャッシュフロー資産として評価してみることもできます。しかし、イーサリアムはプロトコルとトークンエコノミクスにおける継続的な革新により、DCF分析を「正確に行うことが困難」になっています。
それでも、この論文は、発行が純中立であり、平均成長率が 5% であるという寛大な仮定に基づいてこれを試みています。しかし、使用される割引率に関係なく、「ETHは今日、4,000億ドルのキャッシュフロー資産として著しく過大評価されているようです。」
次に、ETH の「通貨プレミアム」の議論に移ります。しかし、ETH強気派とは対照的に、ETHは通貨ではありません。EVMエコシステムにおける事実上の会計単位ですらない(米ドルはそうです)。例: イーサリアム最大の L2 ベースは先月、ガス料金の支払いに ETH の代わりに USDC の提供を開始しました。
たとえETHがチェーン上の主要な交換媒体であると考えられているとしても、「通貨プレミアム」に基づいてETHの約4,000億ドルの評価を正当化しようとするのは希望的観測にすぎません。同論文は、イーサリアムのオンチェーン「GDP」を約28億ドル（過去6か月の年換算データに基づく）と推定しており、これは現在の評価額の約1,000倍である。
ETHが投資可能な資産であるという最も有力な主張は、ETHがインターネットネイティブの主要な商品であり、生産性の高いオンチェーン資産であるということです。 ETHの保有は金の延べ棒や石油の保有とは異なります。ETHをDeFiに賭けてリターンを得ることができます。
しかし、論文は、リドの3％の利回りが、ETHを「インターネット債券」として使用するほどのETH固有の変動性を上回っているかどうかを疑問視している。
結論: 「ETH の時価総額は現在 4,000 億ドルです。現在の傾向を考慮すると、どの観点から評価しても、ETH がリスク調整済みの長期健全な投資であることを証明するのは困難です...BTC は依然としてリスク調整された投資としての立場を維持し、健全な賭けとしての立場を調整すれば、非ソブリン価値貯蔵の役割に発展する可能性がある。」
