作者：老雅痞
原文標題：《從LUNA到BlockFi，到底還有多少大機構要崩塌？ 》
自2022年5月開始，一片欣欣向榮的加密市場好像突然就冷卻下來了。
之前的美好暢想一個個被打破，行業內的巨無霸也接連面臨清算、衰亡的慘淡結局。就在這短短的一個月內，我們“有幸”見識到了LUNA崩盤、Celsius爆冷、三箭資本清算等爆炸性事件，然而這好像才是剛剛開始……
所以，今天我們就來盤點一下這些事件的前生今世，順便來看一看，如今的加密市場是否還有其他潛藏的危機。
LUNA崩盤
說起這一切的起點，LUNA是不得不提的。
2022年5月10日，Terra生態系統的原生Token LUNA的價格出現崩盤式下跌，其價格一度跌至幾近歸零。而相較於LUNA的巨幅下跌，更令人驚恐的還是去中心化算法穩定幣UST的脫鉤。根據Coiogecko提供的數據顯示，UST的價格目前也已將近歸零。
雖然在價格上的表現上兩者相差無幾，但UST作為去中心化算法穩定幣，本就視價格的穩定為根本。這次徹底的脫鉤（甚至說是暴死），對於市場信心的打擊無疑是極為沈重的。以至於造成了後續的一系列連鎖反應。
而此次Terra生態出現極端行情的原因是複雜多樣的，很多層面直至今天我們仍不得而知，但眼下有一些原因卻也不難理出頭緒。
1、穩定幣設計在極端情況下的考驗
Terra的這套雙Token套利穩定幣設計與典型的超額抵押要求，在加密市場遭遇劇烈波動時，極易發生的慘烈大規模清算事件。
此前，2021年的5.19大跌中UST就因為螺旋清算而出現了價格脫錨狀況，甚至一度脫錨達10%以上。然而2020年的3.12事件中的ETH踩踏清算也驗證了極端情況下最壞可能的巨大破壞性。而毫無疑問，此次UST事件的破環力和範圍遠超曾經的5.19以及3.12，其造成了無盡的連帶崩壞。
2、UST市值與LUNA市值的倒掛風險
此前LUNA市值一直遠高於UST市值，這就導致當LUNA下跌時一般會預留足夠的清算空間，不至於出現資不抵債的極端情況，從而杜絕信心潰壩後的死亡踩踏出現。
但近半年來UST的流通量快速飆漲，截至5月9日已超過187億美元，近30日增長超過11%。
這就處於一種十分尷尬的境地，當Luna與UST的流通市值在相當接近的情況下，如果LUNA的二級市場價格繼續出現下跌，UST的流通市值可能就會超過Luna。
按對應價格計算，當Luna跌破55美元時，UST的流通市值就會超過Luna，很大概率將會帶來市場極度恐慌的情緒，催生死亡螺旋。 UST出逃情緒也會加劇踩踏的發生。
而不幸的是，這一切都在5月10日應驗了。
3、美聯儲加息
從歷史角度看，1994年和2000年的兩次加息同2022年一樣均為50BP，但兩者卻產生了截然不同的政策效果：前者成果實現了美國經濟的軟著陸，使經濟保持健康增長；後者則刺破了股市泡沫，令美國經濟陷入衰退。
1994年的50BP加息之所以成功，主要原因有二：一是預防式的前置加息；二是安穩的外部環境；而2000年加息之所以失敗，主要原因除了美股泡沫當時已經相當大之外，還有2001年的911事件打破了美國本土安全的神話，動搖了市場的信心。
相較於1994年和2000年，2022年的宏觀經濟背景是動蕩的，不確定性極高。美國通貨膨脹早已高企，此時加息已非1994年的預防式加息，疊加新冠病毒以及俄烏戰爭的影響，股市泡沫較高。因此，本次加息目前出現了類似2000年那樣的災難性後果。某種意義上，Terra也成為了本次加息的犧牲品。
Celsius的流動性危機
所有類銀行商業模式公司的破產，我們幾乎都可以歸結為流動性危機，而Celsius自然也不例外。通常的流動性危機包括以下幾種情況：
1、壞賬虧損問題
實際上，所有的銀行都會產生壞賬，這時在市場大環境下無法避免的問題。但通常只要不特別嚴重，未能傷筋動骨，就不會有很大的問題。而嚴重與否則需要看壞賬的規模，最壞的情況就是資不抵債，巨額虧空。但在信用評級制度和風險管理措施較為完善的今天，一般也不太會出現這種情況（但也不排除特別情況）。
2、流動負債與非流動資產錯配。
一般而言，負債端的期限較短，比如活期存款；而資產端的期限相對較長，比如長期貸款，這樣才能獲得更高的現金流收益，而兩者之間利差其實就是對銀行機構（或類銀行公司）承擔流動性風險的補償。可一旦發生黑天鵝事件，就容易出現流動性短缺的問題，並導致資產的拋售和擠兌。
3、提款需求增加，流動性減少。
無論在鏈上還是鏈下，金融市場最核心的要素都是共識（或者說是信心）。哪怕是傳統大型銀行都不得不警惕擠兌的發生，因為任何銀行都難免會存在流動性錯配的問題。
而對於Celsius而言，很不幸，以上幾點，它都有。
但此次事件的導火索還是要歸結於UST的脫錨。據數據顯示，Celsius曾在Anchor Protocol中註入5.35億美元的資產，而LUNA事件卻幾乎未給Celsius造成損失。這意味著，Celsius在UST崩壞之前就已經脫身。而這個資金量無疑也加速了UST的崩盤。這種行為嚴重打擊了市場的信心，從而也引發了公眾對於Celsius的不信任。
因此，自UST脫錨開始，大量資金就開始加速撤離Celsius。 5月6日至14日，Celsius就流失超過7.5億美元的資金。
然而，屋漏偏逢連夜雨，Celsius此前兩次被盜事件也被爆出且發酵。
1、在Stakehound上損失35000ETH
2021年6月22日，以太坊2.0質押解決方案公司Stakehound宣布丟失了代表客戶存入的超過38000個ETH的私鑰。後經鏈上地址分析，其中3.5萬枚屬於Celsius，而Celsius卻一直隱瞞該事件。
2、BadgerDAO黑客攻擊損失5000萬美元
2021年12月，BadgerDAO遭黑客攻擊，損失達1.203億美元，經證實其中有超過5000萬美元來自Celsius，包括約2100枚BTC和151枚ETH。
其實客觀來說，僅僅這種體量的損失，還遠遠無法擊潰Celsius的資產負債表。但Celsius的表現，好像顯得過分吃力了。至於為什麼，讓我們看看一下幾組數據。
2021年6月，Celsius Network宣布向比特幣挖礦投資2億美元，包括購買設備和收購Core Scientific的股份。
2021年11月，Celsius對比特幣挖礦業務再次投資3億美元，投資總額達到5億美元。
2022年5月，Celsius旗下全資公司Celsius MiningLLC向美國證券交易委員會（SEC）秘密提交一份FormS-1（股票上市申請登記表）註冊聲明草案，開啟上市之旅。
眾所周知，礦業是重資產、支出高、回報慢的投資項目。如果投入大量資金（實際也少不了），短時間內是很難做到快速回籠的。而在當前動蕩的市場環境中，Celsius投放大量資金於礦業，無疑太過自信，因此遭遇了流動性錯配的問題。
除此之外，我們還需要聊聊Celsius的機制。 Celsius允許用戶隨時贖回資產，但是很多資產並不具備流動性，所以如果大量儲戶擠兌，Celsius將無法滿足贖回需求。
而面對擠兌衝擊，Celsius則採取了一系列騷操作。其開發出“HODL Mode”，禁止用戶提現，用戶需要提交大量文件和申請才能解除該模式。這種手段看似給了Celsius反映的時間，但用戶也不是傻子，這基本等同於告訴投資者“我們快頂不住了”，從而進一步加劇恐慌。
而為了應對提現的問題，獲得流動性，一方面，Celsius大規模拋售BTC\ETH等資產，另一方面通過AAVE、Compound等DeFi協議抵押資產，借出USDC等Stablecoin。
截至6月14日，Celsius在AAVE有5.94億美元的抵押品，其中超過4億美元是stETH，共借出了3.06億美元資產。在Compound上有超過4.41億美元抵押品，負債為2.25億美元。在Maker上，Celsius有5.46億美元資產，2.79億美元負債。
但即便是如此大規模的抵押借貸，依舊難以緩解Celsius面臨的危機。 stETH的脫錨以及ETH、BTC價格持續下跌，讓其不得不增加資產抵押，同時不斷的提現需求又會減少其流動資產，於是Celsius只得採取終極手段——禁止提現、交易和轉賬。
此舉一出，Celsius毫無意外的成為了眾矢之的。
回顧整個過程，我們不難發現Celsius踏入了一個可怕的惡性循環。
無法獲得高收益——資金虧空——流動性錯配——擠兌——抵押資產——價格下跌——補倉——繼續下跌——繼續擠兌……
最終陷入萬劫不復只是時間問題罷了。
三箭之災
2022年6月15日，Zhu Su的一條推特引爆了加密市場，該條推特稱“我們正在與有關方面進行溝通，並致力於將問題解決。”
這句話乍一聽沒頭沒尾，實際上卻是對市場上流傳的關於三箭資本一系列負面消息的回應。其實早在6月14日，坊間就開始流傳三箭資本疑似因市場暴跌出現運營和償付問題。甚至有些人直言不諱“三箭資本爆倉了”。
據市場消息稱，三箭資本與Deribit、BlockFi等機構合作貸款，當前已有4億美元遭到清算，目前正在與相關單位處理後續關係。除此之外，三箭資本今日還傳出許多未經確認的負面信息，例如遭客戶指控挪用客戶資產、正在瀕臨破產邊緣等。
報導還稱，在2022年初，三箭資本管理著超過100億美元的巨額資產，但隨著他們公司力捧的項目Avalanche、Polkadot和Ether等，隨著Terra事件爆發後價格大跌，該公司已遭受到了重大的損失，其經營也陷入了困境。
而對於上述的負面信息，三箭資本均未做出明確回應。
三箭資本在過去的牛市中，是最活躍的資本之一。其參與了Luna基金會LFG並以BTC儲備為Terra系統背書，且在過去半年中大量建倉ETH。
而在市場下行的趨勢下，這些行為都在加劇外界對三箭的境況猜測。
綜合多個信息源來看，三箭資本的關鍵資產虧損原因可能在於GBTC、stETH和Luna。
1、GBTC
根據公開資料，截至2020年年底，三箭資本是灰度GBTC的最大持倉者，持有5.6168%的GBTC份額，當時市值約為12.4億美元。而這些倉位在如今卻因為幣價下跌、脫鉤等因素嚴重縮水。
眾所周知，GBTC是不支持贖回的，只能通過二級市場出售。因此，如果三箭資本計劃補Margin call只能在二級大量拋售GBTC。
但比特幣下跌可能還不是最嚴重的問題，更嚴重的是三箭資本似乎在利用槓桿購買比特幣。據加密交易員degentrading在其社交網站披露，三箭資本與多個主流借貸平台（如BlockFi、Genesis、Nexo和Celsius等）均有借貸頭寸。這意味著如果三箭資本被清算，其波及面將會極其廣泛，加密市場或將再次遭受重大打擊。
2、stETH
所謂“屋漏偏逢連夜雨”，GBTC危機爆發的同時，stETH也不閒著，近期也正在面臨“脫錨”的危機。 stETH最近的問題主要來源於循環借貸，。循環借貸的模式加之以流動性緊缺，讓stETH的價格同ETH漸行漸遠。
而三箭資本似乎就在利用循環借貸加槓桿，但市場下跌卻使得其不得不進行大規模拋售。有鏈上數據顯示，三箭資本正通過其擁有的每個賬戶和種子輪投資地址拋售stETH。
據交易員MoonOverload在社交網站上的總結，人們往往認為Celsius是最大的stETH傾銷者，但事實也許並非如此。最大拋售來源極有可能是三箭資本。
兩個機構的賣出時機是不同的，Celsius的大部分拋售集中在一周前，而三箭資本則拋售於近兩天。 MoonOverload認為這些拋售大多看起來像是要償還他們的債務和借款。
3、Luna
至於LUNA（LUNC）就無需多言，很多觀點認為LUNA的崩盤是三箭資本遭遇問題的重要原因。 Terra研究論壇成員FatMan表示，三箭資本原本投資的5.596億美元如今已經縮水為660美元。同時，LUNA崩盤的連鎖反應也讓三箭資本元氣大傷。
仍在潛伏的危機——BlockFi
2022年6月17日早間，加密貨幣分析師Otteroooo於個人推特發布了一篇關於CeFi巨頭BlockFi資金狀況的詳盡調查，其得出結論稱BlockFi很有可能也將陷入流動性危機，原因是該平台已在Celsius、三箭資本、SEC罰款等一連串事件中損失巨額資金。
接下來，我們將介紹一下Otteroooo的調查結果。
1、Celsius爆冷的連帶影響
在Celsius出現了流動性問題甚至面臨重組之後，其他CeFi平台的用戶也受到驚嚇。在恐慌情緒驅使下，大量用戶寧可放棄收益也要盡快從中心化平台中贖回自己的資產。
因此僅在一天事件，就有2000枚BTC和5000枚ETH流出BlockFi錢包。而對於BlockFi來說，這無疑將成為他們即將面臨的最大挑戰。
2、三箭資本的崩盤
三箭資本是加密領域規模最大的對沖基金之一，該平台卻在幾天之內陷入了存亡危機之中。三箭的聯合創始人Su Zhu最近的聲明是“我們正在與有關方面進行溝通，並全力致力於解決問題”，這基本可以理解為破產信號。
三箭資本的運作方式，通常是從一些規模較大的CeFi機構借入資金，然後再投向市場，簡單來說就是用借來的錢去押注。當押注方向正確時，加槓桿的模式會極大地放大三箭資本的收益，但如果押注的方向出了錯，問題也會急劇惡化。
但這也意味著，當三箭資本資不抵債時，它將無法再去償還來自於CeFi機構的貸款，這就是BlockFi與三箭資本事件的聯繫。
而當被市場問及BlockFi是否曾放貸給三箭資本時，該機構是這麼回應的：“我們的政策是不評論某個組織是否是BlockFi的客戶。我們可以確認，我們在整個業務流動中一直保持著嚴格、謹慎和主動的風險管理方法，包括去管理任何單個客戶可能帶來的風險。”
這一句說了幾乎等於沒說的話，給人的感覺反而是在搪塞，甚至變相承認。
可以估計的是，如果BlockFi還不做出正面回應的話，該平台的信譽將隨著傳言而流失，用戶也將被恐慌情緒所籠罩。
3、BlockFi的錯誤押注
拋開一些外部連帶影響，BlockFi自己的市場判斷也出現了錯誤。
BlockFi是GBTC的第二大持有機構（三箭是最大的），GBTC是一種由灰度發行的是一種名義上可與BTC一一對應的傳統型金融產品，主要服務於傳統金融行業的大資金。
依照現在1 BTC = 1.36 GBTC的價格計算，這裡有著一個非常明顯的套利機會，BTC持有者可以將自己的1 BTC換為1.36 GBTC，待二者恢復平價再換回，從而獲取36%的幣本位收益。
這一切聽起來都很美好，只不過卻有一個小問題，那就是GBTC的模式屬於“貔貅盤”。由於GBTC是一種傳統型金融產品，因此其會受到美國證券交易委員會（SEC）的監管，SEC只允許將BTC存入信託以換取GBTC，但不允許拿GBTC去贖回BTC，也就是說這是一條單行通道。
為了實現自由贖回的功能，GBTC必須變成為另一種形式的金融產品（現貨ETF），對此灰度一直在對SEC進行遊說，但截至目前沒有任何進展。
因此，對於BlockFi來說，目前想要擺脫GBTC只有兩條路，一是拋售GBTC，二是等待SEC的態度改變，把GBTC的定位調整為現貨ETF，進而開放贖回。但顯然這兩條路都不太好走。
第一條路，由於GBTC有著很大的折價，現在出售只能拿回71%價值的BTC；
第二條路，如果BlockFi有充足的時間，這顯然是個理想的選擇，但在面臨即將到來的流動性危機時，BlockFi卻根本等不起，因為用戶現在就想撤出資金，而不是去等一個根本看不到進展的事件。
所以擺在BlockFi面前的實際上只有一條路——拋售GBTC，但這麼做意味著該平台將進一步損失用戶資金。這種態勢之下，BlockFi似乎也陷入了類似於Celsius的惡性循環。
4、SEC的罰款
今年，BlockFi因在未經註冊的情況下向約60萬名投資者兜售加密貨幣借貸產品，受到了SEC和32個州的指控，最終的結果是BlockFi同意支付1億美元的罰金來化解訴訟。而這又是一筆相當大的資產損失。
就在前兩天，BlockFi又宣布了將向愛荷華州支付另一筆數額為94.3萬美元的和解金，有趣的是，BlockFi是用分期付款的方式來支付這筆小額罰款的。為什麼這麼大一家機構還需要分期付款呢？這不禁引人深思。
總結一下，現在的情況就是BlockFi的資金被困在了GBTC裡，但又收不回對三箭資本的放貸（猜測），與SEC和解又花了1億多美元，而大多數用戶卻又在急著撤資……確實是令人頭疼的局面。
結語
今天我們這篇文章的體量是比較大的，對於近期關注度比較高的幾個項目都梳理出了前因後果。而將幾個事件整合起來看，其實我們不難發現他們之間是存在一條脈絡的——即去泡沫化。
21年底加密市場總市值破3萬億；NFT市場在一年內斬獲數百億市值；DeFi2.0、GameFi、SocialFi、元宇宙等概念賽道層出不窮，野蠻生長……這一切都在昭示，如今的加密市場已經堆積了太多的泡沫，過去幾年加密市場的發展可能確實太過躍進了。而這樣的市場會存在一些結構性危機。
LUNA就在這種危機的爆發之下覆滅了，而LUNA的覆滅也開始讓人們清醒，讓共識動搖，讓美夢破碎。於是，在市場大手的調控之下，加密世界開始了一場“去泡沫化運動”。
如我們所見，Celsius、三箭資本、BlockFi的危機也一個個呈現在我們眼前。而這或許還不是結束。
不過這一連串的事件也會在一定程度上加速熊市的進程，對整個市場來說，可能未必是壞事。
