2008年，前Facebook高管文斯-湯普森向紐約投資銀行的朋友尋求幫助，希望將自己手中持有的Facebook股份對外出售。對方覺得他實在是異想天開，“ Facebook都沒上市誰會購買你手中持有的Facebook股份呢？”（ Facebook一直到2012年才上市）。 2008年，人們只能通過電話和古老的經紀人協議，一單一單地做著私人股權的生意。很難想像在互聯網已經全面普及、金融行業高度發展的年代，私人股權交易竟然如此落後。
一級市場交易的落後並非沒有原因，私募股權鎖定限制、估值困難、信息不透明這些特徵都會成為匹配買賣雙方的阻礙。與傳統金融類似，加密貨幣世界(下文稱DeFi)的私募代幣份額也存在很大的流通阻礙。 DeFi中的私募是指一個項目的代幣還沒有上交易所之前針對特定投資人，以特定的價格進行募資。對於項目團隊來說，這是他們重要的融資渠道；對於投資者來說，參與項目早期投資可能會帶來極高的回報，然而私募代幣份額往往有一定鎖定期限，在代幣解鎖並且上所之前這些份額難以流通無法變現。
流動性問題是金融業亙古不變的話題，透明可查、無邊界的區塊鏈技術和高效、可擴展的通證已被很多人認為是釋放流動性的絕佳工具。傳統金融和DeFi都有金融產品致力於釋放私募股權或是私募代幣份額的流動性。然而比較該領域兩市場的典型產品，會發現DeFi產品效果竟不及傳統金融，區塊鏈技術和通證沒有發揮出應有的能量。
下面筆者會分別從傳統金融的典型案例： Sharespost和DeFi的典型產品： Coinlist和IEO （以幣安Launchpad為例）出發究其原因。
Sharespost
2009年Sharespost正式成立，《紐約時報》評價其為“ Pre-IPO(上市前的上市) ”。 Sharespost使用網上公告欄介紹買家和賣家來促成私人股本交易，處於鎖定期或是未上市公司的股份可以在其平台進行流通轉讓。用戶在Sharespost交易的過程如下:
1 、在Sharespost註冊（你需要證明自己具備一定的資金實力）。
2 、在Sharespost特設的公告欄上張貼出條件，賣方需要把股份受限制的情況上傳到網站。
3 、與有意向者直接接觸，洽談議價。
4 、雙方達成最終交易後提交給SharesPost的註冊經紀人進行審核。
5 、美國銀行為買賣雙方建立賬戶。
SharesPost打開了傳統金融私募股權交易的大門，但仍存在一些缺陷：
1 、嚴格的註冊條件使普通個人投資者難以參與。能夠認購股權的風險投資機構或養老基金，必須有至少一億美元的資產，作為個人的認購者也需滿足100萬美元以上的淨資產或在過去兩年裡年薪超過20萬美元。
2 、作為區域型的金融機構難以觸達全球範圍內的廣泛投資者。
3 、登記、託管等過程依託中心化機構，購買者並不直接擁有所有權。
理論上這些缺陷都可以通過私募股權份額通證化來解決。通證可以無限拆分、在鏈上跨區域自由流通，觸及全球範圍內的投資者，公私鑰賬戶體系保證每一位投資者都直接擁有自己的資產。但現實情況是DeFi一級市場的流動性問題還懸而未決，下文聚焦DeFi一級市場已有的嘗試： Coinlist和IEO ,分析其癥結所在。
Coinlist
Coinlist是一個代幣融資平台，為區塊鏈項目方提供融資渠道，也為投資者提供參與項目早期投資的機會。投資者可以在區塊鏈公司的代幣在上交易所之前至Coinlist購買項目私募份額，私募份額代表了未來項目開發成功後獲得相應數量項目代幣的權利。 Coinlist上架銷售私募股份的過程如下：
1 、首先，項目方找到Coinlist希望藉用Coinlist的平台發行代幣。 Coinlist會基於項目情況進行篩選，僅有符合條件的項目才能上架。
2 、 Coinlist上架項目私募份額和相應的解鎖規則。
3 、經過KYC的投資者按需購買份額。
4 、項目開發者利用籌得資金進行項目開發。
5 、產品開發成功之後發行代幣，向投資人交付代幣。
需要注意的是，自代幣鎖倉期限滿且上所之前，用戶所購買的份額無法流通轉讓。下圖所示的Coinlist用戶錢包中就有9978.3枚Flow代幣無法流通。
圖2 ： Coinlist用戶錢包
對於項目方來說， Coinlist使其能夠觸及全球範圍內廣泛的投資者，提供了一個更廣泛的融資渠道。對於投資者來說， Coinlist為其提供了一個低門檻且風險相對較低的參與項目早期投資的機會。然而， Coinlist沒有解決DeFi一級市場私募份額流通的問題：鎖定期的代幣只能呆在錢包中，無法釋放流動性。這樣看起來私募代幣份額的鎖定期彷彿是造成DeFi一級市場流動性損失的關鍵，於是IEO出現了，試圖從鎖定期出發解決問題。
IEO ,以幣安Launchpad為例
IEO是指項目方直接在交易所進行初始代幣發行募集資金， IEO的特點在於直接打通了一級市場和二級市場。典型的IEO如於2019年1月上線的幣安Launchpad,通過幣安審查的項目方可以在幣安直接發行代幣籌集資金。
幣安Launchpad上架銷售代幣的過程如下：
1 、首先，項目方找到幣安希望藉用其平台發行代幣。幣安會基於項目情況進行篩選，僅有符合條件的項目才能上架。
2 、幣安上架項目代幣和相應的購買規則。
3 、經過KYC的投資者按需（或是抽籤）購買代幣。
4 、通常是當天或是一周內，代幣即解鎖可在交易所自由買賣流通。
如前文所說， IEO打通了一級市場與二級市場，相較於Coinlist ,IEO發行的新代幣可以很快上所流通交易。我們可以認為它是通過壓縮甚至取消代幣鎖倉期限來試圖解決私募代幣份額流動性損失的問題。然而無論是傳統金融還是DeFi ，適當的鎖倉期限都是必要的，不僅有利於鞏固投資人信念，也給予項目開發團隊一段潛心的開發時間。 IEO的解決方案帶來了嚴重後果：普遍存在的上所即砸盤的現像打壓代幣價格，損害項目發展。投資者為了降低投資風險在代幣解鎖時立即拋售，短時間內大量的資金賣盤壓力對幣價造成打壓，打擊初創項目團隊信心的同時也不利於項目的長期發展。
資產協議是關鍵關卡
上文介紹的解決方案都沒有很好地解決DeFi一級市場的流動性釋放問題。 Coinlist的私募份額在代幣解鎖並上所之前無法轉讓流通， IEO發行的代幣也是如此，只不過IEO通過壓縮鎖定期限試圖降低流動性損失，但卻作出了項目幣價遭打壓的犧牲。 DeFi甚至還沒有一個類似於“ Sharespost ”的市場出現。
為什麼性能更佳的區塊鏈技術和通證在一級市場的表現弱於傳統證券？
可以觀察到，在Sharspost出售私募股份份額時要求賣方上傳股份限制條件合同，買賣雙方的談判標的其實是“股份限制合同+股份份額”，二者會一同打包轉讓。對應到DeFi ，股份限制合同即代幣的解鎖規則，理想的解決方案是解鎖規則和代幣份額捆綁打包成一個通證流通，如此便能實現一個高效的DeFi一級市場。
分析到這我們可以得出結論：解決問題的關鍵關卡在於通證的資產協議。 Coinlist和IEO都基於ERC-20協議創建私募代幣份額通證， ERC-20是一種描述同質化資產的資產協議，（同質化資產是指同種類的資產相互之間沒有任何差別，比如ETH就是一種典型的ERC-20資產，所有地址中的ETH都沒完全相同。）而私募代幣份額的鎖倉期限各不相同，並且隨著到期日臨近，鎖倉時間、鎖倉代幣份額等都會變化， ERC-20協議無法描述這些複雜的非同質化特徵。
圖4 ：理想的資產協議
長久以來，資產協議並沒有引起加密市場的關注，實質上它才是解決問題、推動行業進一步發展的關鍵。很多人認為2017年牛市的重要推手是1CO ，更準確地說，其實是ERC-20這一資產協議，是它讓發幣變得輕而易舉，帶來興盛一時的代幣融資熱潮。 DeFi發展至今，越來越多更複雜的金融產品出現， ERC-20協議已不能滿足行業需求，我們需要新的資產協議推動DeFi進一步發展。通過檢索公開資料，筆者發現以太坊生態和波卡生態都有團隊正試圖從資產協議角度出發提供DeFi一級市場流動性解決方案，下文將選取已公開發布信息的典型項目作簡單介紹。
Genesis Shards
Genesis Shards是波卡生態內的項目，致力於解決IDO(即Initial Dot Offering)的流動性。 Genesis Shards會為用戶鑄造一個NFT資產Gen Ticket作為其私募代幣份額憑證，該憑證支持拆分，可以在平台內交易流通。值得一提的是， Genesis Shards作為基於Solidity開發的平行鏈，可以將其他鏈上的私募代幣份額包裝成Gen Ticket並在Genesis進行交易，實現跨鏈的流動性釋放。
目前，該團隊的公開資料並未公佈Gen Ticket底層採用的是何種資產協議，但NFT市場普遍都採用ERC-721協議， ERC-721雖然有較強的資產屬性描述能力，但不具有數量屬性，不同鎖倉期限的代幣份額只能被分散部署在不同合約中，這會造成流動性的碎片化。更理想的解決方案可能並不是把目前NFT的資產協議直接用於DeFi ，而是創造一種更靈活、更高性能的資產協議，既能描述各種複雜屬性又兼具數量屬性。前不久，鏈聞報導了一個亞洲團隊Solv正在開發這樣一種全新的協議。
Solv
Solv團隊成員表示他們正在用一種全新的資產協議： vNFT來釋放私募代幣份額流動性，解除DeFi一級市場困境。 vNFT與ERC721兼容，是一個為ERC721添加了數量和其他屬性信息的通證協議，能夠有效描述非標準化金融資產，還能支持拆分與合併。用vNFT描述私募代幣份額就能將代幣份額和解鎖規則打包成一個通證流通，打造自由流通、準確高效的DeFi一級市場。
Solv表示vNFT還能賦予其平台投資憑證收藏品屬性，投資憑證也可以像藝術品NFT一樣交易流轉。去年以來， NFT熱度一直不減， Solv把NFT引入DeFi ，進一步打開了加密收藏品的想像空間。投資憑證是投資決策的記錄，不論是發現一個潛力巨大的獨角獸項目還是一次無奈的踩空，其實都能作為一個收藏品紀念或是記錄反省。想像一下，除了收藏自己的投資記錄還能把它對外出售，可能有人欣賞你的投資智慧，又或是有人覺得應該以此作為警示而買入。金融產品不僅能帶來投資收益，還變得非常好玩！
一直以來，創新性是亞洲DeFi項目的一大短板，亞洲項目也因此難以得到國外用戶和投資機構的尊重和認可。筆者非常興奮地看到亞洲開始湧現Solv這樣的創新型團隊，他們具備前瞻性的理念和解決行業痛點的決心。不過目前Solv的產品仍處於開發階段， vNFT還未通過EIP提案，公開資料有限，上文所述的各種功能能否真正落地有待進一步觀察。值得一提的是， Solv由孟岩、王瑋和周志強聯合發起，三人分別在DeFi 、金融科技、加密貨幣投資領域沉澱已久，已取得的成績獲得行業內的廣泛認可，影響力和號召力不容小覷。
隨著DeFi的發展，會出現越來越多高階、兼具多維複雜屬性的金融資產，這些資產兼具NFT特徵和數量屬性，當前主流的ERC-20和ERC-721資產協議無法釋放其流動性。市場需要更高性能的下一代資產協議解除NFT屬性對高階DeFi金融產品的流動性禁錮。將NFT引入DeFi,高性能資產協議會成為新燃點。
