曾經是全球第三大穩定幣的TerraUSD（UST）近日迅速崩盤，不僅攪動了幣圈，也引起了美國財長耶倫的關注。在5 月10 日的聽證會上，耶倫強調了穩定幣監管框架的必要性。她說，目前的監管框架“沒有為穩定幣的風險提供一致和全面的標準”。此外，耶倫還特別提到了UST的顯著脫錨。由於UST的崩盤，穩定幣的發展受到了市場的高度關注，也受到了質疑。什麼是穩定幣，什麼是算法穩定幣？為什麼LUNA和UST崩潰了？

帶著這些問題，讓我們從穩定幣的發展開始。區塊鏈行業的穩定幣主要分為三種：

1. 法幣抵押的穩定幣

由於部分地區的監管政策，交易所無法為該地區的用戶提供“法幣直接購買加密貨幣”的服務，從而推動了第一代穩定幣——法幣抵押穩定幣的發展。

法幣質押穩定幣的主要特點是以法幣作為標的資產，中心化機構作為承兌人，中心化機構承擔剛性贖回的責任。其中以USDT、USDC、BUSD為主要代表。

USDT

USDT 是Tether 推出的與美元掛鉤的穩定幣。 USDT與其他加密貨幣一樣，建立在區塊鏈之上，目前可以在Ethererum、Tron、Solana、Algorand、EOS、Omni、Avalanche等多個公鏈上進行鑄造和交易。

USDT的發行、流通和銷毀機制如下：

Tether 聲稱嚴格遵守1:1 的準備金保證，即每發行一筆USDT，其銀行賬戶就有1 美元的保證金。 USDT 的儲備價值至少每天公佈和更新，儲備金每季度審核一次。

根據2021 年12 月31 日的準備金報告，Tether 的準備金不全是現金，而是包括現金和銀行存款、國庫券、商業票據和存單、貨幣市場基金、逆回購票據、公司債券、基金、貴金屬、擔保貸款、其他投資等。

美元兌美元

USDC 是由Circle 發行的完全抵押的與美元掛鉤的穩定幣，並得到Coinbase 的大力支持。 Grant Thornton 每月發布一份公開報告，披露Circle 發布的USDC 的財務狀況。

Circle由高盛集團、IDG、中金、光大、百度、比特大陸和宜信產業基金等機構投資。它在夏威夷、英國和歐盟以外的州擁有支付許可證，並在紐約州擁有Bitlicense。它是加密資產行業的全球許可證。合規訪問美元、英鎊和歐元加密資產的公司數量最多。

美元兌美元

BUSD 是由紐約州金融服務部(NYDFS) 批准並由Binance 與Paxos 合作發行的與美元掛鉤的穩定幣。目前，BUSD 是繼USDT 和USDC 之後的第三大穩定幣。

法幣質押的穩定幣基本可以滿足普通交易用戶的需求，具有保證錨定、資金效率高等優勢。但由於其中心化的特點和標的資產準備金率的不透明，經常受到質疑。他們獲得許可並受到監管。

2. 超額抵押的穩定幣

超額抵押穩定幣的主要特點是主流貨幣（ETH、BTC等）作為標的資產進行超額抵押。超額抵押的穩定幣主要以MakerDAO 的DAI 為代表。

超額抵押的穩定幣，顧名思義：抵押資產的價值> 鑄造的穩定幣價值。例如：價值100 美元的ETH 只能鑄造70 DAI。當低於最低質押率時，需要補倉。如果倉位未平倉且跌破平倉線，則該倉位將被平倉平倉，並產生平倉罰金。

根據數據，目前超額抵押穩定幣的市場規模約為80 億美元。

超額抵押穩定幣最大的特點就是穩定性好，無需擔心中心化機構的不透明；缺點是資金效率低，對智能合約的安全性要求較高，對區塊鍊網絡的性能有一定的要求。尤其是當抵押資產的價格波動劇烈時。

3. 算法穩定幣

無論是法幣抵押的穩定幣，還是超額抵押的穩定幣，都有自己的不足。因此，業界對算法穩定幣進行了探索。

人們對算法穩定幣的態度普遍呈現出兩個層面的兩極分化：支持者將算法穩定幣視為一種貨幣改革，而反對者則將其視為龐氏騙局。

算法穩定幣的發展過程其實很坎坷。從AMPL、ESD 到BAC，再到Frax、Fei、OHM，這些算法穩定幣在圈內都獲得了一些關注，但都不可避免地以倉促收場。市值真正飛躍的是UST，一度突破180億美元，超越BUSD成為全球第三大穩定幣。

增值稅（TerraUSD）

UST 是Terra 推出的算法穩定幣。 Terra 於2018 年推出Terra 公鍊及其原生代幣LUNA，後來設計了雙幣系統——LUNA 和UST 雙向銷毀和鑄造，以套利機制維持UST 1 美元。

UST的鑄造和銷毀邏輯：

當1個LUNA = 100 U時，燃燒1個LUNA可以鑄造100個UST；燃燒1 UST 可以鑄造0.01 LUNA。

UST保持穩定的機制：

UST通過套利機制穩定。當UST>1 USD 時，用戶可以通過銷毀價值1 USD 的LUNA 來鑄造1 UST，然後在二級市場賣出UST 獲利；當UST < 1 USD 時，用戶可以銷毀1 UST 鑄造1 UST USD LUNA，然後在二級市場出售LUNA 獲利。

例子：

當1 UST = 1.5 USD 時，用戶可以通過銷毀1 USD 的LUNA 來鑄造1 UST，然後在二級市場以1.5 USD 的價格出售，賺取0.5 USD 的利潤。價格將接近1 美元；

當1個UST=0.5美元時，用戶可以在二級市場以0.5美元的價格買入UST，然後銷毀1個UST鑄造價值1美元的LUNA，然後在二級市場賣出LUNA，從而獲利0.5美元，通過套利動作將UST 的價格拉回1 美元。

為什麼UST能夠成長到180億美元的市場規模？

UST鼎盛時期的市場規模達到180億美元，Terra公鏈的原生代幣LUNA流通市值升至400億美元以上。除了牛市的周期溢價，還依賴於其公鏈生態的DEFI發展。

首先，Terra 推出了基於公鏈原生代幣LUNA 的算法穩定幣UST。並且通過背書韓國第二大支付集團的投資，設計了UST的使用場景——消費、支付、電商等。例如，Terra 與移動支付應用程序Chai 合作，該應用程序共有230 萬用戶，使企業能夠輕鬆結算交易。

其次，Terra 還推出了合成資產協議Mirror，以增加UST 的金融應用。在Mirror協議中，UST可以超額抵押生成合成資產（如穀歌、蘋果、亞馬遜、特斯拉等領先科技公司的股票），滿足無法直接投資這些資產的用戶的投資需求（美國股票）。

最後，Terra 最瘋狂的事情是推出了Anchor，這是一個年化收益率高達20% 的儲蓄協議。用戶只需將UST存儲在Anchor協議中，即可獲得年化近20%的需求收益和ANC代幣激勵。

基於上述支付、投資、儲蓄等使用場景，Terra 構建了一個高槓桿的生態系統。短短兩年時間，LUNA已經成長為超過400億美元的市值，並鑄造發行了180億美元的UST。

這看起來發展得很好，但實際上，UST的鑄造邏輯和UST的維穩邏輯已經註定了今天的崩潰。

查理芒格有句名言：告訴我你的動機，我會告訴你你的結局。

社區裡已經有很多人懷疑Terra 的倒閉可能是項目現金流高的結果。你為什麼會有這種感覺？社區提出了四個主要問題：

1.資金流向。誰投了LUNA和UST，誰接手了？

主要是項目方在造幣，崩盤期間有很多LUNA持有者和UST持有者接手。

2、為什麼穩定幣存儲年化收益率高達20%？

為了吸引更多的人和更多的資金來接手。投資者必須持有UST 並進行Staking 才能獲得20% 的年化回報。 Anchor 協議的借款人可以用這些資金做什麼，以確保年化回報率超過20%？

3、8萬多比特幣去哪了？

這個問題應該是當下人們最關心的一個問題，包括幣安的CZ，他也在推特上公開喊話：當Terra陷入困境時，Terra的比特幣儲備去哪兒了。

當UST 於5 月9 日開始下跌時，LFG 宣布將開始處置這80,000+ 比特幣儲備，以穩定UST 與美元的掛鉤。第二天，LFG 的比特幣儲備被清空。

根據加密數據分析公司Elliptic 的鏈上跟踪，52,189 BTC 被轉移到Gemini，另外28,205.5 BTC 被轉移到Binance。

5 月9 日上午，LFG 宣布將“將7.5 億美元的BTC 貸款抵押給OTC 公司，以幫助UST 重新掛鉤。” 同時，從LFG 地址轉移了22,189 BTC（當時價值約7.5 億美元）。 5 月9 日晚些時候，又向同一地址轉移了30,000 BTC。在接下來的幾個小時內，52,189 BTC 被轉移到Gemini 交易所，無法判斷這些比特幣是被出售以支撐UST 價格還是轉移到其他錢包。

同樣，LFG 基金會剩餘的28,205.5 BTC 在5 月10 日轉移到幣安交易所後，無法確定這些BTC 是被出售以支持UST 還是轉移到其他錢包。

面對社區質疑，LFG 基金會並未透露處置這8 萬多枚BTC 的細節。

4. 不管LUNA崩還是不崩，UST崩還是不崩，為什麼Terra戰隊投了很多LUNA？

除了8 萬比特幣下落不明之外，Terra 團隊還在5 月10 日至13 日期間增發了6 萬億個LUNA，這完全不合理，也違背了區塊鏈的精神。

綜上所述，社區提出質疑：Terra項目中LUNA和UST的崩盤，本質上可能是項目方高額套現的結果。為什麼Terra 不直接將LUNA 拋到最高點？因為大部分LUNA 代幣實際上都在項目方手中，如果項目方直接在二級市場上出售LUNA，市值高達400 億美元的比特幣將無法套現超過80,000 個比特幣（價值當時超過32 億美元） ，更不用說鑄造180 億美元的UST。此外，Mirror 和Anchor 等以高收益鎖定UST 流動性的金融協議強烈支持其兌現行動的實現。這類似於證券市場上大股東的套現。他們往往不直接在二級市場上銷售，

價值總結

UST 倒閉的教訓應該引起其他類似算法穩定幣項目的警惕，例如Waves 的USDN。在Waves 公鏈生態的Vires 借貸協議中，USDT 和USDC 穩定幣借貸的年化利率曾一度高達40%。這有什麼用途？可以接受這麼高的穩定幣借貸利率。受到社區的挑戰。

每種類型的穩定幣都有其優點和缺點。法幣錨定穩定幣存在中心化、不透明、監管等缺陷，但也具有資金效率高、錨定有保障的優勢；超額抵押的穩定幣具有良好的穩定性、去中心化性和抗審查性，但其資金效率較低。算法穩定幣經歷了幾代人的發展演變，但至今還沒有“大而不倒”的成功案例。

在算法穩定幣的核心機制設計上，可能還需要進行大量的實際探索。至少需要考慮以下幾個方面：

首先，算法穩定幣的標的資產的選擇。   以UST 為例，它在鑄造和銷毀時使用LUNA 作為基礎資產，但LUNA 本身的共識是否足夠大？ Terra 生態可能有共識，但在更大的密碼社區，在傳統的韓國消費市場，以及在全球金融領域，銷毀LUNA 鑄造的UST 的共識還不夠強烈。 LUNA代幣本身的分散度太低，高度集中。很難不讓人覺得在LUNA價格高的時候項目方不能賣掉二級市場，所以投進UST來實現高水平套現。對於後續的持有者和用戶來說，這無疑是一個高風險事件。

其次，什麼樣的抵押（銷毀）參數可以兼顧安全性和資金效率。   仍然以UST 為例，銷毀價值1 美元的LUNA 可以鑄造1 個UST。與DAI 等超額抵押穩定幣相比，算法穩定幣UST 的資金效率要高得多。它沒有選擇達成全球共識。以BTC和ETH為基礎鑄幣資產，無高於100%的抵押率。抵押（銷毀）參數的設置需要考慮標的資產價格波動時無法觸發破產的情況。

第三，穩定幣的使用需求，誰先鑄造，如何監管。   因為是穩定幣，理論上沒有投資價值。如果沒有足夠的使用價值和使用場景，很難維持其共識，所以我覺得可能需要根據使用需求和使用率嚴格控制鑄幣廠的數量，從而控制整體風險。不是為鎖定其流通而設置的虛假使用要求，而是作為一般等價物。

我們不能因為現階段算法穩定幣項目的失敗，一根棍子就扼殺了算法穩定幣的發展前景。

今天的分享就到這裡，後期會給大家帶來其他賽道的龍頭項目分析。感興趣的可以點個關注。我也會不定期整理一些前沿諮詢和項目點評，歡迎各位志同道合的幣圈人一起來探索。

我會持續更新我看好的項目或者是看好的板塊市場最新消息，大家感興趣可以點個關注獲取最新幣圈資訊。

大家看完記得點贊再看轉發！