作者|Alexon

本文为作者个人观点，不代表吴说观点

Hyperliquid 作为一个去中心化衍生品交易所，在没有上线任何 CEXs 的情况下，FDV 来到了惊人的近 150 亿美金，成为了今年十分罕见的现象。Alexon 是Ferryboat Research 的CIO。这个视频复盘了 Alexon 对 Hype 的思考：为何尽管早早关注到 Hyperliquid，却最终选择放弃，包括对去中心化的过度执着以及未能深入挖掘内部信息的失误。解读了 Hyperliquid 的核心策略，认为其成功得益于通过空投和绑定超头部资源的高效营销模式，将资金精准集中在最大化项目热度的关键环节。对 Hyperliquid 资金流入、定价权集中和退出机制的独到见解，为链上项目的运作提供了重要的参考。这不仅是一次失败的复盘，更是一次关于链上项目成功模式的深刻剖析。

开场

欢迎大家来到 Alex 加密日记的第 136 集。昨天复盘了一个问题，我觉得这个问题有些价值，值得记录下来。

这个问题是：为什么我们很早就注意到 Hyperliquid，但却没有参与其中，从而错过了今年最重要的一个机会？这可以算是一种“空投”吧，反正是一笔看上去能赚到的钱，我们为什么没抓住？当时我是怎么想的？为什么尽管发现得早，却没有采取行动？这一过程中包含了很多原因。我是否会在类似情况下再次错过？

因此，今天的内容将分为三个部分：

1. 第一部分是回顾，如果再来一次，我会不会依旧错过；

2. 第二部分是反思，如果有错，错在哪里；

3. 第三部分则是探讨 Hyperliquid 为什么能够涨到这么高，以及如果我是 Hyperliquid 的统筹者，我会如何规划退出策略。

观点声明

我也知道我们的频道里有 Hyperliquid 的朋友在看这期视频，所以我想声明，我的观点完全是个人意见，没有任何恶意。我希望你们能发展得很好，但同时我认为其中的一些设计是中心化的。我也希望这些讨论能够对大家有所启发。

再次强调，我对 Hyperliquid 的团队只有祝福，因为我个人非常希望 DeFi 能真正崛起。我的观点完全代表个人立场，没有其他意图。好了，话不多说。Crypto 是一个高波动、高风险、强金融属性的领域。你可能会找到金矿，也可能损失所有资本。所以一定要做好准备。那么，让我们开始吧。

第一部分：如果时光倒流，我会不会依然错过？

首先是第一个问题：如果时光倒流，我会不会依然错过 Hyperliquid？坦白说，我已经想过这个问题了。我认为答案是：大概率还是会错过。

回头来看，我最早在 8 月 6 日发过一篇关于 Hyperliquid 的文章，这大概是我在 7 月底接触到这个项目时写的。如果你回头翻看当时的内容，你会发现，我错过的原因很清楚：我认为它的节点和 bridge 是中心化的。我的出发点是关注高性能公链，而我的个人偏好是排除完全中心化的方案。在我看来，即便 Hyperliquid 现在涨到了 100 亿市值，这一事实也并未改变。这是我当时的判断，我并不是在批评它。

然而，我也承认我的错误。我的错误在于：是否必须接受中心化的存在？比如说，最早大家不能接受 Sequencer 的中心化设计，但现在随着 Layer 2 的普及，似乎中心化逐渐被市场接受了。然而，从我们的团队角度来看，我们的立场是不接受这种模式的。所以，即便再来一次，我仍然会因为这个原因放弃 Hyperliquid。我们当时已经很认真地研究了它，但最终还是选择了 pass 掉。

第二部分：我们错在哪里？

错误 1：对标对象选错了

这引出了第二个问题：我们究竟错在哪里？市场永远是对的，而我们作为个体可能是错的。不能因为赚不到这笔钱，就认为自己是对的。我们需要反思，错误到底发生在什么地方。

我认为主要有两个问题。第一个问题是，我们的对标物选择错了。当时我关注的重点都是高性能公链，比如 Monad、MegaETH、Sui，还有 Hyperliquid 等等，尤其是链上订单簿（order book）类的项目，我都非常关注。

在这些项目中，Hyperliquid 是一种最简单、最容易想到的方案——通过中心化节点和 bridge 实现高性能。这种模式本身并不复杂。但我错的地方在于，我直到它即将进行 TGE（代币生成事件）时才意识到一个关键问题，或者说是团队里的一位小伙伴提出了这个问题。他在研究论文时突然想到，某种程度上，Hyperliquid 可能比现有的中心化交易所（CEX）更优。

我觉得这个角度其实是我们之前没有思考过的。我的所有对标对象，基本上都是那一类我认为的高性能项目，将它们放在一起进行对比。然而，实际上如果从另一个角度来看，Hyperliquid 应该是与 OKX、Binance、Bitget 或 Coinbase 这些中心化交易所（CEX）进行对比。这种情况下，它是否会在去中心化程度上稍微更高一些？或者说，在链上的交互上更加顺畅？尽管它可能不是完全的 on-chain，但在这个阶段，可能市场需要一个这样的产品。

从这个角度来看，我认为 Hyperliquid 相比 Binance 或其他交易所的去中心化程度确实要高一些。我不知道大家是否能理解我的意思，但这是我犯的第一个核心错误。如果说这一过程中有失误的话，我认为我的错误在于，对标方向选错了。市场结果来看，我看待问题的角度是错误的。

错误 2：未积极调查内部信息

第二个错误是，我并没有积极地寻找内部信息。什么意思呢？其实当时我对这件事情有过思考，并且也在内容中提到过。当时 Hyperliquid 的 TVL（总锁仓量）是 7 亿美金，其中 5 亿是 USDC。这让我很疑惑：这 5 亿 USDC 到底是谁的？当时我觉得这个数字很奇怪，但由于找不到公开信息，我也就没有深挖。如果是在二级市场，我一定会追根究底地去调查是谁在背后吸筹，但在 Hyperliquid 的问题上，我犯了一个严重错误。当发现公开市场上完全找不到相关信息时，我没有更深入地去寻找内部消息。事实上，我身边其实是有渠道的，但我并没有刨根问底，去弄清楚这 5 亿 USDC 的来源。如果当时我追问并调查清楚了，也许我们会更早地采取行动，甚至可能参与其中。

回过头来看，当时我完全不知道它背后是哪个派系、哪股力量、什么样的人和风格。我唯一知道的是账面上躺着 5 亿美金。我坚定地认为，这不是普通用户单纯存入的资金。在那个阶段，能有 5 亿美金现金直接摆上账面，这显然是有强力支撑的表现。但在挖掘内部信息这件事上，我的工作是不到位的。

总结一下第二部分内容，我认为自己的两个核心错误分别是：对标物选错了，以及没有深入调查内部信息。

第三部分：Hyperliquid 的策略与启发

接着是第三部分：Hyperliquid 上线后为什么能够拉盘？或者说，在整个过程中我们可以学习到什么？假如我是操盘的人，我会如何退出？

绑定超头+空投裂变的营销策略

首先，我们来看它的上涨过程。你可以看到，它的空投分发得非常干净，很多代币直接解锁并分配给社区。据我了解，它的空投比例是非常大的。有一些关注我们频道的朋友也经常私信和我讨论 Hyperliquid，比如一位叫“茶不思”的朋友。当时华语社区几乎没人讨论 Hyperliquid，但他坚持不懈的发很多Hyperliquid的资讯，结果他通过 Hyperliquid 赚了几十万美金。

我不知道现在如果那位朋友还没卖出，可能已经赚了 100 多万美金了。我真心替他开心，无论是投机还是投资，只要你关注的东西能带来回报，我都替你感到高兴。老实说，我自己从来没拿过 100 万美金以上的空投。不过，我想强调的是，我们需要清楚为什么会发生这样的情况。从经营者或创业者的角度来看，Hyperliquid 把营销费用直接投入到空投中，也就是说，他们将所有裂变的费用用在了最有效的地方。这是一种非常成功的策略。

Hyperliquid 是一个在“高举高打”策略中非常值得学习的案例。很多人分析空投时会说“这是为了回馈社区”，但实际上并不是这么简单的逻辑。本质上，空投是一种流量获取手段，就像分销一样。Token 是他们的商品，而空投是吸引用户购买的方式。

有两种常见的打法：

1. 第一种是“高举高打”，也就是寻找超级头部的资源。举个例子，在大陆，如果你要卖货，可以选择与顶流主播合作，比如薇娅、李佳琦、小杨哥、罗永浩，或者董宇辉等。他们会通过自己的影响力迅速拉升销量。即便这种方式初期可能不赚钱，但你可以通过他们的带货热度，进一步优化营销策略，比如利用他们的切片内容去吸引更多中腰部的主播加入推广，从而增强你的议价能力。这套打法在保洁等大型消费品公司中很常见。

2. 第二种打法是“农村包围城市”。如果把李佳琦这样的超级主播比作航空母舰，那么另一种策略就是寻找成千上万条小船来形成类似的攻击力。也就是通过大量 KOL（意见领袖）或 KOC（消费者领袖），这些粉丝量少但真实度高的个体用户，帮助推广产品。无论是支付一些小额费用，还是寄送小礼品进行置换，这些素人用户的真实互动能够带来更高的转化率。

如今，在交易所行业中，这种策略非常普遍。我一天能收到不少推广邀请，有的寄东西，有的直接问是否愿意接推广。说实话，虽然我们的频道暂时不接广告，但我必须说，有些推广实在是太便宜，接了反而显得掉价。

在这个行业里，KOL 和 KOC 是一个非常典型的“马太效应”现象。头部资源垄断了一切，而中腰部的这些小型意见领袖基本没有什么生存空间。从流量增长的角度看，crypto 领域的中文 KOL 环境确实存在问题，陷入了一个负循环。很多 KOL 只能通过为项目方或者交易所做“洗地”来维持生存，这种生态让人感到别扭。为了学习，我也曾付费加入过一些所谓的付费群，但说实话，很多内容让我看不下去——话术太明显了，全是软广。

不过，这些吐槽就到此为止吧，还是回到 Hyperliquid 的营销策略上。刚刚提到两种策略：一种是从上到下的超头部打法，另一种是从下到上的素人裂变打法。Hyperliquid 在这两方面都做得很好。第一个策略是绑定大流量资源，比如今年上半年我就听到 Ansem 在提到 Hyperliquid。尽管那时候他们还没上线，但能迅速绑定这些资源，说明这背后绝不简单。

目前，Hyperliquid 已经表现出很强的资金实力。你会发现，Ansem 其他绑定的项目，像Fantom 这种早期就在喊的项目，账上往往也有 5 亿美金左右的储备资金。Hyperliquid 能够绑定这样规模的资源，说明其背后有非常强大的支撑。这种规模的资金基础让它能够更有底气推动自己的策略。

一个值得注意的点是，Hyperliquid 并没有投入任何资金在中腰部资源上。他们的策略是，通过超头部的影响力向下辐射，同时让底层用户裂变，最终反向推动中腰部资源被动参与。他们的资金主要集中在两点：一是直接空投给底层用户和实际参与者；二是与超头部资源绑定。这种模式非常聪明，避开了很多中间成本，比如上币费、推广费以及交易所中介费，将节省下来的资金全部用来强化项目的传播效应。

空投的逻辑也需要深入理解。很多人会简单地把空投看作“发钱”，但实际上并不是这样。只有当资金真正流出时才算是真正的支出。如果项目设定了一个价格底线，并在跌破时回购，净流出就会被控制在极小的范围内。而当市场表现良好时，这种策略甚至可以不需要任何额外支出，反而增强项目的品牌形象和市场热度。

通过这种方式，Hyperliquid 将所有资源集中在空投和超头部资源绑定上，避免了其他费用浪费。与此同时，他们还确保了交易量和定价权都集中在自己的平台上。这种做法不仅让自己的 Layer 1 有了价值，同时也牢牢掌握了市场定价权。

如果我是操盘者，我会如何退出？

如果是我来策划退出机制，我会选择从生态项目中逐步退出。比如通过发布 Memecoin 或其他生态项目来提升整体估值，同时在高估值状态下退出一部分流动性，并将主币维持在较高的价格水平上，以保持生态的可持续性。这是一个方案。

另一个方案是通过分销策略，通过牢牢掌握定价权，在项目成熟后逐步扩展到其他交易所。这时，给出的 Token 或资金成本会大幅降低，因为项目的市值和交易量已经足够支撑其谈判优势。而无论其他交易所的交易情况如何，Hyperliquid 自身的流动性始终最高，定价权依然牢牢掌握在自己手中。

这种做法的精妙之处在于，它利用了中心化架构的优势。例如，Hyperliquid 的核心交易过程可以运行在自己的数据库上，大大降低了运行成本。同时，它还规避了传统链上交易中需要支付的高昂 Gas 费。这种特性赋予了 Hyperliquid 极大的竞争力，使其能够以极低的费用保持强大的市场影响力。（维持在高Volume和高FDV的情况下，从各种角度套利来说，都是极有优势的。）

因此，从退出角度来看，我认为最理想的方式是在其他交易所逐步完成退出，而不是依赖自己的平台。与此同时，整个过程中，通过成为市场的做市商，Hyperliquid 本身就能够赚取足够的利润，甚至无需真正意义上的退出。

尾声

最后，我推荐大家去收听 WSH Podcast，他们最近采访了 Hyperliquid 的 CEO Jeff。这期节目对理解 Hyperliquid 背后的策略和思路非常有帮助。虽然我们团队可能依然不会直接参与 Hyperliquid，但我们会继续关注这个项目，因为它在市场和行业发展中具有重要的意义。