原标题：《DeFi之道 | 理解Bancor —在这里，代币持有者可以获得真正的被动收入》

自动做市商（AMM）技术的迅速普及表明DeFi确实找到了适合市场的产品。去中心化交易所（DEX）的无许可性质允许数百个新项目轻松地为其代币提供流动性。然而，如果没有流动性提供者（LP），想实现这一切是不可能的。流动性提供者将闲置资产借给协议，并期待从交易费用中获得被动回报。大多数自动做市商背后肮脏的秘密是，许多流动性提供者相比于自己简单地持有代币反而会损失资金。这种被讽刺地称为“无偿损失（impermanantt loss）”的风险在DeFi领域仍然被广泛低估。本文试图解释无偿损失对流动性提供者回报的影响，以及Bancor提出独特的自动做市商设计如何减轻这种风险的发生。

要点

传统的自动做市商（如Uniswap v2或Sushiswap）的流动性提供者由于受到无偿损失的影响，通常所获得的收益表现不如简单的买入并持有策略，后者的回报可能大大超过交易费用的回报。

传统自动做市商的年化（APR）数据忽略了无偿损失的影响，因此，它是未来回报的误导性指标。流动性提供者的实际净回报通常要低得多，甚至因为无偿损失而为负。无偿损失保护对于被动流动性提供者来说就是王炸（killer feature）。这就是Bancor独特的价值主张。

对Uniswap和Bancor池的比较分析表明，Uniswap上的流动性提供者最终获得的回报，往往比他们通过“持有”所获得的钱要更少，而Bancor上的流动性提供者总是在完全的无偿损失保护实现时，优于买入并持有策略。

单边风险与无偿损失保护结合，使Bancor池成为代币持有者的附息账户，他们可以享受有保证的被动收入。

向自动做市商提供流动性是被动收入的来源么？

流动性供应涉及投资者将闲置资产借给协议，协议通过向最终用户提供服务以更有效的方式使用这些资产。

像Aave或Compound这样的货币市场吸收贷款人提供的资本，并向借款人提供抵押过高的贷款。借款人支付的利息是贷款人（即货币市场的流动性提供者）被动收入来源。

就自动做市商而言，流动性提供者存入的资产被用来以自动化和非托管的方式方便其他用户在去中心化交易所进行交易。交易者为他们的买入和卖出支付费用，这些费用累积到存放的资金中。尽管交易费用为自动做市商的流动性提供者带来了收入来源，但它并不总是能保证被动收入。比如无偿损失这种让人厌恶的风险。

“无偿损失”几乎不是无偿的

不为人知的事实是，许多传统自动做市商（如Uniswap v2或Sushiswap）的流动性提供者获得的收益，往往表现不如简单的买入并持有策略。他们赚取的交易费用并不高，不足以弥补资产价值的下降，加密货币行业以某种讽刺的方式称这种情况为“无偿损失”。

无偿损失是在自动做市商流动性池中持有代币和在投资者钱包中持有代币之间的价差（购买并持有策略）。流动性池包含一对代币，它们的数量随着池子中的交易而不断波动——每笔交易都会增加卖出代币的数量，减少购买代币的数量。因此，存入资金池的这两种资产的初始价格可能与当前价格不同。初始资产和流动资产之间的价差就被定义为无偿损失（IL）。

无偿损失（IL） =当前资产的当前价格 - 初始资产的当前价格

无偿损失的大小取决于池中两个代币之间的价格比率。现价比与初始价比的差距越大，无偿损失就越大。如果两个代币的价格都翻倍，价格比率不会改变，也就不会出现无偿损失。然而，如果只有一种代币价格上涨，而另一种代币的价格保持稳定，那么无偿损失会对池中代币的价值产生负面影响。

为什么是“无偿的”？因为当流动性提供者进入流动性池时，如果流动性池中代币之间的价格比率恢复到初始状态，则损失就会消失。这也表明了无偿损失的另一个特征——只有当流动性提供者退出池子时，才算产生了真正的损失。只要代币在流动性池内，无偿损失就是未实现的损失，理论上它有可能会消失。

然而，这在现实情况中这一点很少发生。许多流动性提供者都有过痛苦的经历，暂时性的损失往往变成永久性的，而提供流动性带来的预期被动收入变成了净损失。

在这里阅读更多关于无偿损失的内容：无偿损失初学者指南（Getting Rekt）

如何降低无偿损失的影响？

通过采取更积极的方式提供流动性，流动性提供者可以通过以下几种方式降低无偿损失的负面影响：

为资产高度相关的池子提供流动性。如果一个池中的代币价格高度相关，它们应该朝着相同的方向移动，它们之间的价格比率应该相对稳定。历史相关性并不意味着未来相关性，即使代币的价格朝着相同的方向移动，它们仍然会彼此偏离（例如，一个价格上涨得比另一个快），从而导致无偿损失。

为高容量/流动性比率的池子提供流动性。交易量/流动性比率越高，流动性提供者赚取的费用就越多，用交易费用弥补无偿损失的可能性也就越大。交易量对流动性的比率很少会长期保持在高位（更多的流动性提供者进入池中，这一比率就会下降），所以很难预测它是否足以弥补无偿损失。

进入池子平均资金。当流动性提供者进入池子时，价格比率恢复到初始状态时，无偿损失就消失了。每次增加流动性时，所有进入池子资金的初始比率被取平均值，并变得更接近当前比率。以不同价格比率进入的资金越多，短期亏损的风险和影响就越低。但这需要大量的努力和交易成本。

等待一个好时机退出池子。只有当流动性提供者退出池子时，无偿损失才会成为变现损失。价格比率总是有可能回到最初的状态，然而，这可能需要大量的耐心，无论如何都不会发生。

上述方法都不能保证流动性提供者不会遭受无偿损失，并最终因提供流动性而造成净损失。它们只是在有利条件下有助于缓解无偿损失的战略，但这些取决于无法预测的未来因素。

无偿损失保护是被动流动性提供者的王炸

如果期望流动性提供者不断监控自己的仓位，并使用耗时（而且往往不可靠）的缓解策略来避免重大损失，那么流动性供应就成了只有最精明的玩家才能玩的游戏。这根本不像被动收入的概念。

自动做市商的流动性提供者要想享受从交易费用中获得的被动收益，而又不承担表现低于买入并持有策略的风险，唯一的办法就是彻底消除无偿损失。虽然AMM设计不可能消除无偿损失，但转移和分配这种风险是有可能的。这就是Bancor独特的价值主张。

Bancor保护流动性提供者免受无偿损失

Bancor的无偿损失保护意味着流动性提供者可以收回最初存入池的代币的相同价值，外加交易费用。换句话说，Bancor的流动性提供者总是优于买入并持有策略（当完全的无偿损失保护实现时），这在其他自动做市商中是远远不能保证的。

这一切在Bancor是有可能实现的，因为Bancor通过将风险转移到协议本身，消除了流动性提供者的无偿损失。通过使用弹性BNT供应，该协议能够将BNT与流动性提供者共同投资于池中，并通过共同投资所赚取的交易费用来支付无偿损失的成本。如果协议赚取的费用大于无偿损失补偿，则协议能够在不释放新的BNT的情况下抵消其成本。

对流动性提供者来说，无偿损失的保护是随着时间的推移而积累起来的。它每天增长1%，因此100天之后完全的保护就有效了，涵盖了在那之前或之后的任何短暂损失。在100天到期之前的提款只能获得部分补偿，而在前30天内的提现则没有补偿。

Bancor协议发明并实现了一种新的机制，它将无偿损失的风险分散到广泛的池中，以便完全消除流动性提供者的这种风险。因此，对流动性提供者来说，有无偿损失保护的Bancor资产池是一种具有吸引力且无风险的被动收入来源。

Bancor vs Uniswap——为流动性提供者寻求被动收入

为了更好地说明无偿损失对流动性供应回报的影响，我们使用历史数据比较了两种策略的表现：在Bancor上为有无偿损失保护的池子提供流动性，在Uniswap上为无偿损失暴露的池子提供流动性。比较的目的是为了检验这两个自动做市商的流动性供应是否是可行的被动收益策略。

无偿损失保护与无偿损失暴露的流动性供应——流动性提供者回报的比较

如果没有一些可以进行比较的维度（例如，分析的时间周期，比较中包含的代币等），就不可能进行分析。为了保持最大限度的客观性，对Bancor和Uniswap进行了下面几个维度的比较：

长期偏好。无偿损失的影响取决于流动性提供的起止日期。本次分析的开始日期是20/11/01——Bancor上第一个无偿损失保护的池在2020年10月中旬上线，因此，所有进行比较的池在今天之前必须已经被列入白名单接受保护。分析的截止日期是2021年6月26日。这里分析的几乎是8个月的数据，我们选用了尽可能长的一段时间。

只有无偿损失保护的代币。并非所有Bancor的资产池都被列入了无偿损失保护的白名单。为了符合上述长期偏好，分析中只使用了在2020年10月激活无偿损失保护的池。这些包括：LINK，LRC，MKR，MTA，OMG，REN，renBTC，RSR。

流动性提供者的视角。虽然在Uniswap上，池的绩效（Pool ROI）和一个流动性提供者的净收入（LP ROI）是相同的数字，但由于无偿损失保护的存在，它们在Bancor上是不同的。由于分析的目的是为流动性提供者找到更好的策略，所以和一个流动性提供者的净收入被作为分析的决定因素。

分析是使用https：//AMM.vav.me/的图表进行的——这是一个很有洞察力的工具，图表显示了Bancor， Uniswap和Sushiswap的回报。以下是一些如何阅读这些图表的指南：

每组图代表相同代币和相同时间的两个池：左图- Uniswap上暴露无偿损失的池右图- 无偿损失保护的Bancor池纵轴衡量的是回报率与买入持有策略的百分比。正值意味着流动性提供者从提供流动性中获得利润。负值表明它们处于亏损状态——如果它们只是将代币持有在流动性池之外，它们的表现会更好。收取的费用（蓝色）——从池中收取的交易费用所获得的回报与买入并持有策略相比的百分比。无偿损失（红色）——由于无偿损失的影响，相对于买入并持有策略损失的百分比。池子回报（绿色）——与买入并持有策略相比的净百分比回报（考虑收取的费用和无偿损失）。池子收益=（1+收取费用）*（1+无偿损失）。在Uniswap上，这相当于流动性提供者的净回报。就Bancor而言，如果没有无偿损失保护，这将是流动性提供者投资的回报率。Bancor 无偿损失保护（黄色）-在考虑无偿损失保护的情况下，Bancor的流动性提供者的净百分比回报率与买入并持有策略进行比较。这是Bancor流动性提供者的净收入。

图1：Uniswap和Bancor的LINK流动性提供者的百分比回报率与买入并持有策略的对比

图2：Uniswap和Bancor的LRC流动性提供者的回报率百分比与买入并持有策略的对比

图3：Uniswap和Bancor的MKR流动性提供者的百分比回报率与买入并持有策略的对比图4：Uniswap和Bancor的MTA流动性提供者的回报率与买入并持有策略的百分比

图5：在Uniswap和Bancor的OMG流动性提供者的回报率与买入并持有策略的百分比对比

图6：Uniswap和Bancor的REN流动性提供者的百分比回报率与买入并持有策略的对比

图7：Uniswap和Bancor的renBTC流动性提供者的百分比回报率与买入持有策略的对比

图8：Uniswap和Bancor的RSR流动性提供者的回报率与买入并持有策略的百分比

流动性提供者在分析期结束时（2020/06/26）的净收益如下图所示：

图9：Uniswap和Bancor的流动性提供者的净回报与购买并持有策略进行比较

我们通过对上述图表的分析，我们可以得出一些有趣的结论：

无偿损失往往是永久性的。虽然我们使用了相对较长时间（8个月）进行分析，只有MKR的流动性提供者很幸运的没有最终产生无偿损失——当Bancor上的MKR / BNT池和Uniswap的MKR /ETH 池中回到他们最初的比率时，它的负面影响就被抵消。在其他池子里，如果流动性提供者想在分析期结束时（2011/06/26）收回他们的流动性，无偿损失就会变成变现损失。

无偿损失是流动性提供者面临的重大风险。虽然收取的费用回报会随着时间的推移稳步增长，而且会以一种稳定而缓慢的方式依赖于池子中的交易活动，但无偿损失的影响可能是突然的，而且它的规模往往要比手续费收益大得多。虽然当无偿损失接近0时，池子回报可以在一段时间内保持为正值，但当池子中的资产价格偏离，无偿损失超过费用回报时，池子回报就会迅速陷入负值的区域。由于加密货币资产的价格具有高度波动性，因此无偿损失的风险是最显著的。

无偿损失使得流动性提供者很难在他们希望的时间退出资金池。如果池子里的资产价格恢复到初始比率，无偿损失就会消失，因此，如果流动性提供者选择留在池子里等待，赚取费用可能是一个不错的退出策略。然而，无偿损失迫使流动性提供者保留他们可能不再舒服的仓位，而且这样也不一定能保证损失会被抵消。Bancor上受保护的流动性通过允许流动性提供者在任何时候退出并保证无偿损失的补偿来解决这个问题。

Uniswap上流动性提供者的净回报是高度不稳定的，经常是负的。在选定时间段中分析代币的流动性提供者的净收入（池回报）的范围从-23%到18%。这表明，Uniswap的流动性提供者在预期回报方面必须接受高度的不确定性。此外，Uniswap也不能保证一个积极的结果——在分析的8个Uniswap池中，只有3个（RSK - ETH，MKR- ETH和renBTC-ETH）为流动性提供者赚取了利润（见图9）。其他的最终收益都是亏损的。

单是Uniswap的费用回报率就高于Bancor，但这并不意味着流动性提供者的净回报率更高。Uniswap资金池的蓝色曲线（收取的费用）比Bancor资金池的更陡，这表明Uniswap在分析期间的每次流动资金产生的数量（和费用）比Bancor资金池多。Uniswap的费用年化收益往往被过分简化为来自流动性提供收益的近似值，因此Uniswap的费用年化要高于Bancor。这样它可以吸引更多的流动性提供者使用Uniswap，他们预期获得更高的收益，但是因为无偿损失的存在，大多数池的表现低于Bancor。在进行的比较中，分析的8个资产中有6个的流动性提供者在Bancor上的收益高于在Uniswap上的收益（见图9）。对于流动性提供者来说，只有2个Uniswap池（RSR- ETH和MKR - ETH）的收益高于Bancor上相应的池。

当完全的无偿损失保护被激活时，Bancor可以保证流动性提供者获得利润。黄色曲线（Bancor Protected）在入池100天后进入正数区域，并一直保持到分析期结束，不管无偿损失的影响如何。100天是无偿损失保护充分抵消损失的时间段。在这之后，流动性提供者就不必担心与“买入并持有”策略相比的回报了——它总是正的，因为协议将完全补偿任何无偿损失。

Bancor通过保护流动性提供者免受无偿损失，为他们提供有吸引力的有保证的回报

我们进行的分析得出了两个主要结论：

Uniswap的回报是不能保证的。由于无偿损失，流动性提供者最终得到的资金往往比他们“持有”时得到的要少。由于有无偿损失保护，与买入持有策略相比，Bancor为长期流动性提供者提供的回报要更多。

对于那些想要保证利润的被动流动性提供者来说，Bancor应该是显而易见的选择。对于风险偏好较大的投资者来说，Uniswap是一个选择——在有利的条件下（低无偿损失），回报率可能高于Bancor，但当无偿损失大大超过费用回报时，它的回报率往往为负。仅从费用中计算的年利率并不能很好地近似未来的收益。

费用年化通常是未来回报的误导性指标

当流动性提供者决定如何分配他们的资本时，他们通常不会考虑无偿损失，因为不可能预测其未来的影响。唯一容易获得的信息是来自费用的年化，然而，它不是未来回报的可靠指标。

Uniswap和其他类似自动做市商的流动性提供者应注意以下事项：

许多平台上的年化收益通常只基于过去24小时的表现。池子的交易量和流动性在未来会有很大的变化。

像Uniswap这样，暴露于无偿损失风险的资金池的年化收益忽略了无偿损失的影响，因此这一数字不代表流动性提供者的净回报，后者往往要低得多，甚至是负的。净收益必须同时考虑费用和短期损失，而后者往往高于前者。

Bancor是那些希望通过持有代币产生被动收入的代币持有者的首选平台

到目前为止，本文讨论了Bancor和Uniswap对流动性提供者的吸引力。然而，这样的比较对Bancor来说并不公平，因为它可以利用比“流动性提供者”更广泛的目标受众。与Uniswap和其他类似的自动做市商相比，Bancor允许任何持有其优先资产仓位的代币持有者从网络产生的被动收入中获益。

Uniswap和其他类似的自动做市商要求流动性提供者为池中的两项资产提供流动性。即使使用Zapper等外部工具进入池中只使用一项资产，但它实际上在流动性加入池之前将所提供资产的一半价值被交换为另一项资产。因此，其他自动做市商的流动性提供者总是被迫保持对池中两种资产的敞口。

Bancor通过允许用户只提供单一资产的流动性来解决这一不便。这是一个真正的单边敞口。存款人在池中的股份只在所提供的资产中表示，这意味着任何想要持有优先资产仓位（不强制暴露于其他资产）的投资者都可以成为Bancor的流动性提供者。

单边风险加上无偿损失保护使Bancor池成为代币持有者的有息账户。用户可以存入他们所持有的资产，并保证在充分无偿损失保护（100天）后获得正回报。通过将无偿损失的风险从流动性提供者转移到BNT代币持有者，Bancor的储户总是有保证的利润，而这是其他竞争对手不能提供的。