作者：小牛
TL;DR
1.熊市中稳定币交易平台、衍生品交易平台增长潜力提升；
2.AMM+NFT是DEX发展的新趋势；
3.新公链DEX增长迅速，关于DEX的公链竞争格局呈现一超多强局面；
4.市场希望看到DEX的新功能和新物种。
2020年6月，DEX（去中心化交易平台）在DeFi热潮中得到快速增长，月交易量在一年间增长了105倍，达到2039.5亿美元。
DEX的市场增长从以太坊开始，扩散到BSC、Solana、Avalanche等链上。
至今，以太坊链上DEX体量依然占据绝对主导地位，其他链上DEX无论是交易量还是锁仓量都与以太坊有一定的差距。
DEX类型包括AMM、跨链交易协议、衍生品交易协议、稳定币交易协议、DEX聚合器。其中AMM是DEX赛道最常见的赛道类型，Uniswap是最为知名的AMM。
我们统计了锁仓量排名前60位的DEX，得出DEX赛道的五个趋势。
1.少数几个DEX占据绝大部分市场份额；
2.跨链、跨层交易协议占比增加，约占头部DEX的1/4；
3.AMM+NFT是DEX发展的新趋势；
4.各条主流公链均有DEX跻身头部，新公链DEX上升势头迅猛；
5.稳定币交易平台和衍生品交易平台具备较大的增长潜力。
目前市场整体比较低迷，受此影响，DEX的8月交易量较1月下滑58.3%。
在此大背景下，DEX赛道有5个值得关注的方向：老牌以太坊链上DEX、跨链DEX、稳定币交易协议、Cosmos生态DEX、新公链DEX。
DEX赛道现状
本章节将从DEX交易量、锁仓量、头部DEX协议收入、DEX类别及其代表项目，解读目前DEX赛道的总体情况。
1)DEX赛道数据
1.交易量
研报分为3个类别阐述DEX的交易量：现货交易、衍生品交易、DEX聚合器。其中现货交易平台在DEX占主导地位。
1.1 现货交易
The Block数据显示，专注于现货交易的DEX交易量自2020年6月开始增长，这与DeFi Summer开始的时间相吻合。
2020年6月，该类别DEX交易量为19.2亿美元，到2021年5月迎来第一个高点2039.5亿美元，一年时间增长105倍。
2022年以来，交易量整体呈现下滑的趋势，8月交易量为667.6亿美元，较1月的1601.4亿美元下滑58.3%。
交易量分布显示，Uniswap和PancakeSwap的交易量之合占据了总量中过半的份额。Uniswap v2、Uniswap v3、PancakeSwap的历史最高值在当月的份额均超过30%。
- Uniswap v2在2021年5月创造交易量最高纪录850.6亿美元，占当月总量的76.5%。
- Uniswap v3在2021年12月创造交易量最高纪录719.8亿美元，占当月总量的38%。
- PancakeSwap在2021年5月创造交易量最高纪录652.1亿美元，占当月总量的31.9%。
DEX与CEX的现货交易量比率在2020年9月和今年2月分别迎来阶段性的高点，比率分别为16.97%和25.51%。自今年2月以来，该比例整体呈现下降趋势，8月该比率为18.49%。
1.2 衍生品交易
在去中心化衍生品交易赛道中，dYdX占据绝对的主导地位。
CoinMarketCap数据显示，9月21日dYdX交易量为13.8亿美元，在所有DEX中排名首位。
去中心化衍生品交易平台中交易量排名第二的Kine Protocol当日交易量为2.7亿美元，仅为dYdX的19.5%。
dYdX和Kine Protocol的日交易量排名所有DEX的第一和第三位，体现去中心化衍生品交易平台在DEX市场中占有一定份额。
衍生品交易市场目前被中心化交易平台垄断，The Block数据显示，DEX期货交易量与CEX期货交易量的比率仅为1.4%，且长期低于3%。
1.3 DEX聚合器
DEX聚合器集合多个DEX的信息，旨在为用户寻找最优的swap路径，在该类别中头部的项目有1inch、Matcha、OpenOcean。
CoinMarketCap 9月21日数据显示，1inch的24小时交易量为106.6万美元，OpenOcean的24小时交易量为51.7万美元，交易体量较小。
2.锁仓量
哔哔News统计数据显示，目前有5个DEX（含具有交易功能的跨链协议）锁仓量超过10亿美元。
分别是Curve、Uniswap、PancakeSwap、Multichain、Balancer。
其中Curve和Uniswap的锁仓量均超过50亿美元，在DEX赛道占主导地位。
Curve、Uniswap、PancakeSwap均跻身DeFi协议的锁仓量 Top10，三者在DeFi锁仓量的占比分别为10%、9.6%和5.4%，三者贡献了DeFi锁仓量的1/4。
（DEX锁仓量Top20）
3.头部DEX协议收入
TokenTerminal数据显示，在7天收入前13位的加密协议中，DEX占了6席。其中7天协议收入超过1000万美元的DEX分别是Uniswap（4440万美元）、PancakeSwap（1660万美元）、GMX（1290万美元）。
6个DEX中有3个属于衍生品交易平台，分别是GMX、dYdX和Synthetix。
2)DEX的类别
我们统计了锁仓量排名前60的DEX，类别包括AMM、跨链交易协议、衍生品交易协议、稳定币交易协议、DEX聚合器。
1.AMM
AMM（自动做市商）是目前DEX赛道中最常见的类型。AMM能根据简单的定价算法自动计算出买卖价格。
AMM模型中，LP（流动性提供者）将自有资产按一定比例放入流动性池（Liquidity Pool），来为交易所提供流动性，交易者进行交易时实际上是在和流动性池进行交易。
AMM中的龙头是Uniswap，交易量和锁仓量在所有AMM中占主导地位，是被fork次数最多的DEX。
2.跨链交易协议
跨链交易协议指的是兼具交易和跨链桥功能的协议，跨链交易协议可实现跨层（L1-L2）、跨链资产swap。如Hop Protocol、Multichain、Hashflow均具有跨链swap的功能。
3.衍生品交易协议
衍生品交易协议包括永续合约交易协议、期权交易协议、合成资产交易协议等类别。哔哔News在此前的加密衍生品研报中指出，永续合约交易协议体量最大，永续合约交易协议的代表项目有dYdX、GMX，两者均使用L2扩容方案。
期权交易协议的代表项目有Lyra、Opyn，合成资产交易协议的代表项目有Synthetix、Mirror。
4.稳定币交易协议
稳定币交易协议是专为稳定币（USDT、USDC、DAI等）打造的交易协议，DEX中锁仓量排名首位的Curve是以太坊链上最大的稳定币交易协议。
用户可以通过Curve交易稳定币、进行流动性挖矿。
- 交易：Curve利用StableSwap（稳定兑换）的AMM机制实现稳定币交易，用户可交易稳定币（如USDC、DAI）及封装资产（如stETH）。
- 流动性挖矿：Curve有三种代币搭配的流动性池：①多种稳定币配对；②稳定币和封装资产配对；③稳定币和流动性代币（如3Crv）配对。
5.DEX聚合器
DEX聚合器在上文已有介绍，集合多个DEX的信息，旨在为用户寻找最优的swap路径。代表项目有1inch、Matcha、OpenOcean。
以1inch为例，通过上图的界面，用户可以选择滑点最低的DEX进行交易。
3)DEX赛道的5个趋势
我们整理了锁仓量排名前60位的DEX，详细数据见链接：
https://bitalknews.notion.site/c43bcdd1f06b44a5bb01fd4323244b10?v=4bb63795c69c41c18809125a5969d659
（部分DEX数据）
从对DEX头部项目的数据分析和实际体验中得出DEX赛道发展的五个趋势：
1.少数几个DEX占据绝大部分市场份额；
2.跨链、跨层交易协议占比提升，约占头部DEX的1/4；
3.AMM+NFT是DEX发展的新趋势；
4.各条主流公链均有DEX跻身头部，新公链DEX上升势头迅猛；
5.稳定币交易平台和衍生品交易平台具备较大的增长潜力。
下文将详细阐述这五个趋势。
少数几个DEX占据绝大部分市场份额
从锁仓量和交易量可以看到，少数几个DEX占据绝大部分市场份额。
1.锁仓量分布
我们统计的60个头部DEX中，最低值是2592万美元（BabySwap），最高值是52.8亿美元（Curve）。
在此区间内，DEX的锁仓量分布如下：
- 锁仓量>10亿美元：5个；
- 锁仓量在3亿到10亿美元之间（含3亿和10亿）：6个；
- 锁仓量在2亿到3亿之间（含2亿，不含3亿）：5个；
- 锁仓量在1亿到2亿之间（含1亿，不含2亿）：15个；
- 锁仓量在5000万美元到1亿美元之间（含5000万，不含1亿）：9个；
- 锁仓量在5000万美元以下：20个
根据9月21日DeFillama提供的数据，锁仓量>10亿美元区间DEX（第一梯队）的锁仓量总和为163.6亿美元，锁仓量在3亿到10亿美元之间DEX（第二梯队）的锁仓量总和为25.5亿美元。
锁仓量第二梯队的锁仓量总和仅占第一梯队的15.5%，表现了第一梯队在锁仓量上极强的主导地位，绝大部分资金流入这5个DEX。
而在第一梯队中，Curve和Uniswap的锁仓量均超过50亿美元，两者锁仓量之和为103.9亿美元，占第一梯队锁仓量总和的63.5%。
2.交易量
CoinMarketCap 9月22日的数据显示，过去24小时只有5个DEX的交易量超过1亿美元，其中dYdX和Uniswap v3的交易量排名前两位，分别为14亿美元、12.5亿美元。
而排名第三名的Kine Protocol交易量为2.7亿美元，与前两名差距较大。
把范围放宽到1000万美元以上，包括超过1亿美元的DEX在内，共有30个DEX达到这一量级，占CoinMarketCap收录DEX总量的12.5%，可见交易量比较集中。
跨链、跨层交易协议占比增加，约占头部DEX的1/4
跨链、跨层（L1-L2）是DeFi发展的主流趋势，在DEX上体现得很明显。在统计的60个头部DEX中，跨链协议和跨层部署协议数量总和为16个，约占统计样本的1/4。
跨链、跨层swap应用最多的是跨链交易协议，兼具跨链桥和交易功能，如Hop Protocol、Multichain、Hashflow。
这些跨链协议支持多条链间交易和资产转移，支持用户在L1和L2（Arbitrum、Optimism等）之间的交易和资产转移。
不具备跨链功能的DEX多链部署是主流趋势，这些链包括L1和L2，在L2网络部署能够降低其gas，加快交易确认时间，提升用户体验。
在锁仓量前十名的项目中，Curve、Uniswap、SushiSwap、Balancer、dYdX、Synthetix均已在L2网络上部署或使用L2扩容技术。
跨链AMM是新物种，由SushiSwap和LayerZero合作推出首个跨链AMM SushiXSwap，通过 Stargate的跨链功能与Sushiswap的多链流动性实现。
AMM+NFT是新趋势
AMM+NFT分为两类，一类是基于AMM机制的NFT交易平台，一类是在AMM可交易资产中添加NFT类别。前者的代表项目是sudoswap，后者实践的代表项目是Uniswap。
1.基于AMM机制的NFT交易平台
上文提到，AMM模型中，LP（流动性提供者）将自有资产按一定比例放入流动性池（Liquidity Pool），来为交易所提供流动性，交易者进行交易时实际上是在和流动性池进行交易。
而基于AMM机制的NFT交易平台由众多由许多单独的NFT流动性池组成，LP可以向这些流动性池提供流动性。
以sudoswap为例，sudoswap的LP可以创建流动性池，LP可以只存入代币并指定要购买或者出售的NFT系列、NFT数量、起始价格以及定价函数。
这类NFT交易平台创新地引入AMM机制，提升NFT的流动性。
2.头部AMM添加NFT交易的尝试
头部AMM积极引入NFT交易，其中Uniswap的动作比较多。
Uniswap Labs在今年6月收购NFT交易聚合器Genie，Uniswap Labs当时表示，用户可以在今年秋天直接在Uniswap上交易NFT。
1个月后，Uniswap NFT产品负责人表示，Uniswap将通过集成sudoswap实现NFT交易，同时访问sudoAMM提供的链上流动性。
Uniswap和sudoswap的契合度较高，两者都是基于AMM机制，分别为ERC20代币和NFT提供流动性，两者集成可谓强强联合。Uniswap对Genie的收购，让Uniswap在NFT AMM的基础上具有NFT聚合交易的功能。
在Uniswap之后，预计会有更多AMM推出NFT交易产品，为用户提供多种资产类别的交易体验。
各条主流公链均有DEX跻身头部，新公链DEX上升势头迅猛
在我们统计的锁仓量前60位的DEX包括来自以太坊、BNB Chain、Polygon、Arbitrum、Optimism、NEAR、Avalanche等23条公链的原生项目。
以太坊链上原生DEX占市场主导地位，在锁仓量前8位的DEX中，以太坊链上原生DEX占了其中7席。
DeFillama数据显示，截至9月21日，这7个DEX的锁仓量总和为148.8亿美元。锁仓量总和占到以太坊链上DeFi锁仓量的46.8%，是BNB Chain链上DeFi锁仓量（52亿美元）的近2.9倍。
其他公链上原生DEX锁仓量排名前三位的是：
- 来自BNB Chain的PancakeSwap，锁仓量为28.9亿美元，排名第3位；
- 来自Cronos的VVS Finance，锁仓量为4.1亿美元，排名第9位；
- 来自Arbitrum的GMX，锁仓量为4亿美元，排名第10位。
在锁仓量前30位的DEX中，新公链上原生DEX表现亮眼，Cronos、Arbitrum、DefiChain、Osmosis、Klaytn、Elrond等6条新公链的原生DEX均有1个进入前30。
在统计的DEX中，存在4条内置DEX的应用链，分别是DefiChain、Osmosis、THORChain、Canto。其中Osmosis、THORChain、Canto均属于Cosmos生态公链，在新公链浪潮中，Cosmos生态DeFi公链值得持续关注。
此外新公链中值得关注的是Klaytn，3个Klaytn链上原生DEX 锁仓量跻身前60，基于近半数公链只有1个DEX入围的情况，Klaytn作为新公链，表现已算优秀。
Klaytn是韩国互联网巨头Kakao旗下公链，旨在成为元宇宙建设者的“一站式”区块链。KlaySwap是Klaytn链上最大的DEX，锁仓量为1.7亿美元，排名第17位。
稳定币交易平台和衍生品交易平台具备较大的增长潜力
用户对于稳定币和加密衍生品的投资倾向很大程度基于整体低迷的市场。
在市场整体低迷的情况下，由于美元持续升值，USDT、USDC等与美元挂钩的稳定币场外价格已在近日突破7元人民币，近期持有这类稳定币的收益好于持有ETH、BTC。
稳定币收益上升或将激发市场对稳定币收益产品的需求，基于AMM机制的稳定币交易平台就是其中之一，代表项目有Curve、Wombat Exchange。
Curve是锁仓量排名第一的DEX，作为老牌稳定币交易平台，交易用户和流动性提供者基数大，三种流动性池的代币组合，为用户提供不同风险等级和收益率的选择，让用户在囤稳定币的基础上，拿出一部分稳定币争取更高的收益。
Curve官网9月21日数据显示，Curve流动性池最低APR约为6.3%，最高APR约为15.9%。
Curve锁仓量7天涨幅为12.5%，涨幅在锁仓量前10的DeFi项目中排名首位。
Wombat Exchange是最近火热的多链稳定币交易协议，Wombat Exchange采用的是单币流动性池，提升资本效率。
Wombat Exchange上锁仓量最高的3个池子是USDC池、BUSD池和USDT池，APR中位数在12%-15%之间。
衍生品交易是熊市重要的投资策略，永续合约、期权是投资者常用对冲风险的工具。头部衍生品交易平台中，dYdX、GMX、Synthetix均使用L2扩容方案，以提升用户体验。
L2+衍生品，两个热点相结合，衍生品交易平台的发展和用户增长是近期的一大关注点。
总结
根据目前的热点及上文阐述，哔哔News总结了5个可关注的方向：
1.老牌以太坊链上DEX（如Uniswap、SushiSwap）；
2.跨链DEX（如Hop、Hashflow）；
3.稳定币交易协议（如Curve）；
4.Cosmos生态DEX（如Osmosis）；
5.新公链DEX（如Canto DEX）。
DEX赛道整体处于供大于求的状态，DEX提供的交易和流动性挖矿功能已能基本满足用户的需求。
新的DEX在流动性池、AMM机制、功能聚合、产品、定制化功能等方面进行创新，力图争取市场份额，用户可关注DEX的细分赛道。
市场整体低迷的背景下，Mcap/TVL（市值/锁仓量）的数据显示，在统计的DEX中有20个低于0.2，反映这些DEX的价值被低估，其中包括上文提到的Curve、Wombat Exchange、dYdX。
低估值区间的DEX是投资者重点关注对象，不过目前市场整体低迷，此处不做投资建议。
从长期来看，DEX依旧是DeFi的重要支柱，是用户参与DeFi的入口。
DEX长期以以太坊链为主导，其他链通过扩大其DeFi生态系统和用户群体抢占市场份额，DEX赛道的公链格局呈现一超多强的局面。
DEX赛道中还需关注L2上DEX的发展，低滑点、低gas的优势提升用户的交易体验。以太坊链上DEX将逐步向L2网络迁移，L2原生DEX（如Starkswap、SyncSwap等）也将扩大其市场份额。
