LSDFi 项目投研报告

一、引言

流动性质押衍生品（Liquid Staking Derivatives，简称：LSD）已经成为2023年最热门的话题，尤其是随着以太坊的Shapella升级。LSDs是一种金融工具，它代表了在DeFi协议中质押代币的收据。用户可以在保留质押权益的同时，继续在其他去中心化应用（DApps）中使用这些LSDs。

LSDFi 是指在流动性质押衍生品（LSD）的基础上构建的 DeFi 协议。通过提供额外的收益机会，LSDFi 协议让 LSD 持有者可以利用他们的资产并最大化收益。

二、LSDFi定义

2.1 什么是LSDFi

LSD全称是流动性质押衍生品，即一种支持用户将相关标的资产质押在合约中，用来为相关生态提供流动性，并获得奖励的产品。听起来，似乎和我们目前所理解的Stake to Earn类似。但LSD重点在于，其所质押的资产，会以某种方式继续被质押者所灵活使用，并由此发展出来的一系列金融衍生玩法。

2.2 LSDFi如何运作？

由于独立的节点Validator需要至少32个ETH，而且在上海升级前无法取ValidatorTH的验证者负责向区块链添加新的区块、处理交易和存储数据的过程存在一定风险，其中的技术问题容易导致质押资产损失或者奖励损失，高高的门槛把大量普通用户挡在了门外。

LSD协议允许普通用户在无需维护质押基础设施的情况下无门槛参与质押并获得奖励，此外票据资产的设计还释放了质押期间ETH的流动性，所以短时间内捕获了大量的用户和资产，并发展为一个独立的赛道。

巧合的是，在英文语境中，LSD同时还代表着“麦角酸二乙酰胺”，一种半人工致幻剂和精神兴奋剂。这一药剂在上个世纪40年代一度成为美国年轻人和嬉皮士的代名词。，意味着先锋和迷人。而同样地，代表Web3发展内核DeFi概念的最新诠释，LSD又何尝不先锋和迷人。

LSD 的初心是解放流动性，对于那些想要质押Token但又不想被束缚的人来说，流动性质押衍生品可以改变游戏规则。这些衍生品代表了Token持有者的质押资产，并确认了质押者对质押池的参与。

令人兴奋的是，这些Token可用于去中心化金融世界中的借代、交易和抵押品。这意味着用户可以获得质押Token的好处，而不必放弃使用权。这是一个双赢的局面，提供了前所未有的灵活性和效率。

LSD项目旨在创造基础收益率以上更高的收益，是今年的热点话题板块。市场对于这次升级预期反馈积极，从近期板块行情就能看到。目前，基于DVT技术的质押解决方案能够将节点再度分布式，提高验证节点稳定性，受到广泛讨论。

2.3 LSDFi的类型有哪些？

LSDfi生态系统包括一些已经将LSD作为其多样化产品套餐的一部分的成熟DeFi协议，以及一些主要基于LSD的最新项目和主要的LSD类型。

1、DeFi流动质押提供者：使用户能够参与质押并获得LSD作为回报的DeFi提供者

2、CEX流动质押提供者：提供流动质押服务的中心化交易所（“CEX”）

3、CDP稳定币：允许用户使用LSD作为抵押品生成稳定币的债务位置（“CDP”）协议

4、指数LSD：代表一篮子LSD股份的代币

5、收益策略：使用户能够获取额外收益机会的协议

6、货币市场：使用LSD进行借贷活动的协议

2.4 LSDFi的发展阶段

第一阶段：流动质押协议

进入 2023 年，像 Lido 和 Rocket Pool 这样的 LSD 提供商成为了加密货币领域的热门项目之一。正如你可能知道的那样，这些协议允许用户将他们的 ETH 锁定在智能合约上，然后将其质押以帮助确保网络的安全。

作为回报，用户将获得类似于 stETH 或 rETH 的 LSD — — 代表他们质押的 ETH 的流动性代币。结果就是产生了一种可以交易、借贷的流动性代币，同时仍然积累 ETH 本身的质押收益。

通过保持质押代币的流动性，LSD 提供商在鼓励用户放心质押他们的以太币方面发挥了重要作用。然而，发行这一波 LSD 的协议并不是唯一从中受益的。如果将这些质押协议视为 LSDfi 的一级受益者，我们可以进一步深入几个层次。

一旦 LSD 问世，逻辑上就有必要找到一种方法来使其与其基础资产保持锚定。我们最不希望看到的是去年夏天发生的情况重演，当时最大的 ETH LSD — — stETH 由于 3AC 等机构的强制抛售而脱离锚定。因此，像 Curve 和 Balancer 这样的协议看到了大量资金流入与 ETH LSD 相关的流动性池，从而放大了它们的总锁定价值（TVL）。

第二阶段：LSD 作为抵押品

LSDfi 的第二阶段是一系列具有相似基本概念的项目：用户将 LSD 锁定在 CDP 中，然后针对其发行和借贷稳定币。

你可能已经厌倦了关于新 LSD 支持稳定币的内容，但不要让使用这种模型的协议数量众多让你忽视其重要性。就个人而言，我认为之所以有这么多协议这样做，是因为这是一个非常惊人的应用案例。

这不仅进一步扩展了 LSD 的利用，还为现有的稳定币市场提供了急需的去中心化水平。此外，根据定义，LSD 会通过执行某些任务（例如为 PoS 区块链提供安全性）获得其基础资产所产生的收益。质押年化收益率通常高于大多数货币市场对存款的支付（除非有高额激励），所以你已经处于优势地位。实质上，使用收益型代币作为抵押品将每个 CDP 头寸变成了一笔自偿还贷款。

到目前为止，第二阶段的最大受益者有 Lybra、Curve 和 Raft。

随着 LSDfi 的发展，更多的 LSD 将获得市场份额。

事实上，如果到 2024 年底，stETH 的主导地位下降到 50%以下，我也不会感到惊讶。毕竟，目前只有 17%的 ETH 供应被质押，其中不到一半是通过 LSD 提供商进行的。因此，这场游戏远未结束。

第三阶段：抵押品多样化

如果第一阶段是大量的 LSD，第二阶段是以 LSD 为支撑的借贷，那么第三阶段会有什么新的发展？

由于整个过程中的基本趋势一直是以加密货币中第二大资产 ETH 为基础的 LSDs，自然的发展方向将是通过其他可组合资产的进一步扩展。这可以通过使用 LP 代币、稳定币、货币市场存款（如 Aave 的 aUSDC）等方式来实现。

展望未来，DeFi 中的部分准备金制度是必要的，因为它可以用更少的资金实现更多的功能。

此外，与传统金融（TradFi）不同，DeFi 本质上是可组合的，这使得整合新形式的资产和利用这些资产的用例更加容易。

三、优质LSDFI项目

3.1 Ion Protocol

Ion Protocol是一个基于以太坊质押头寸构建的 CDP 协议。协议希望能够接受不同类型的流动性抵押代币 (LST) 和 EigenLayer 抵押资产支持头寸的存款，在将这些资产合称为 allETH 后，使用 vaETH 来追踪 allETH 的收益。协议目标是整合所有的以太坊流动性质押衍生品，并完成收益聚合。

3.2 unshETH

unshETH 是一个通过流动性激励来促进以太坊质押验证去中心化的 LSDFi 协议。unshETH 引入了两个概念，分别是验证者去中心化挖矿（vdMining）和验证者支配期权（VDOs）。

3.3 vdMining

vdMining 可以理解为一种流动性激励套娃，纯套娃是无法做到可持续性挖矿的，因此 vdMining 引入了去中心化激励的概念。用通俗的话来讲就是，vdMining 通过治理设定了一个 ODR（最佳去中心化比例），如果 CR（当前比例）越接近 ODR，那么池子里所有的用户的挖矿奖励就越多。如此做法就是为了激励用户通过质押ETH 到更加去中心化的 LSD 协议中，从而推动以太坊质押赛道整体的去中心化。

我们在上面提到了 ODR 的概念，而在 ODR 中占据主导地位的 LSD 资产持有者可以针对对应 LSD 资产编写 VDOs，非主导地位的 LSD 持有者可以通过 unshETH DAO 购买。我个人的理解是，VDOs 代表了你在到期日的行权资格，盈利和亏损取决于 CR，到期日 LSD 资产占比更接近于 ODR，则盈利。

这为那些非主导地位的 LSD 资产持有者提供了额外的收益渠道。VDOs 的最终目标是通过增加一个二级市场来更好地调整 CR 的数值。当然，这只是我的个人理解，一切以协议最终产品情况为准。

3.4 Lybra

Lybra 是一个超额抵押稳定币协议。除了常规的超额抵押、清算、套利外，与 MakerDAO、Liquity 不同的是，Lybra 通过抵押生息资产 stETH 来铸造生息稳定币eUSD。Lybra 通过将 stETH 产生的利息 stETH 转化为 eUSD，并分配给 eUSD Holder 和 Lybra Token 质押者。

本质上，Lybra 是通过稳定币 eUSD 来捕获以太坊质押的收益。eUSD 的安全质押率为 160%，APY 为 7.2%。如果在最理想的条件（1.6 美元的 stETH 铸造 1 美元的eUSD）来计算下，eUSD 的利润效率略少于 stETH。但是，eUSD 是流动资产，持有者可以通过 eUSD 在 DeFi 协议中获得更多的利润，从而为 Lybra 协议的质押者提供更高的资本效率。

3.5 Raft

Raft是一个针对加密货币持有者的借贷和稳定币发行平台。它通过允许用户使用流动性质押代币生成R代币，以此作为借款资本，并与美元保持稳定挂钩，提供了一种高效的借贷方式。该项目专注于提供深度流动性和稳定挂钩的R代币，以满足分散化生态系统中的稳定币需求。

同时，它改进了资本效率和费用灵活性，优化清算和激励机制，并致力于提供更好的用户体验和激励机制。总体而言，Raft项目的业务范围涵盖了借贷、稳定币发行、流动性供应和改进机制等方面，旨在为加密货币持有者带来更多的金融机会和效益。

尚未发币的LSDFi项目

Obol Network

官网：https://obol.tech/

推特：https://twitter.com/ObolNetwork

更多信息：https://app.vedao.com/projects/

项目介绍：Obol Network，这是一种通过多运营商验证来促进信任最小化质押的协议。Obol专注于通过提供对分布式验证器 (DV) 的无许可访问来扩展共识。分布式验证器将会而且应该构成主网验证器配置的很大一部分。为了准备第一波采用，Obol Network目前使用分布式验证器技术 (DVT) 的中间件实现，以启用分布式验证器集群的操作，该集群可以保留验证器当前客户端和远程签名基础设施。

Obol 相信在未来分布式验证器将会占据主网验证器配置的很大一部分，因此致力于通过提供无权限访问的分布式验证器（DVT）来扩展共识, 用作各种 Web3 产品的核心构建块。

投融资情况：

目前，Obol Labs累计融资金额已达到1900万美元。

2021年9月，Lido向Obol提供了100,000美元的LDO赠款，以继续研究和构建该协议。

2021年10月，Obol完成615万美元融资，投资者包括ConsenSys、Acrylic Capital、Coinbase Ventures、IOSG Ventures、Blockdaemon、Delphi Digital、Stakefish、Figment Fund、Chorus One、Staking Facilities和The LAO等。

2023年1月17日，Obol完成1250万美元融资，由Pantera Capital和Archetype共同领投，Coinbase Ventures、Nascent、BlockTower、Placeholder、Ethereal Ventures、Spartan和IEX跟投，以及来自顶级Validator的直接参与，例如Stakely、Cosmostation、Kukis Global、Swiss Staking、Swift Staking、Blockscape和DSRV。

Ether.Fi

官网：https://ether.fi/

推特：https://twitter.com/ether_fi

更多信息：https://app.vedao.com/projects/

项目介绍：Ether.Fi是一个非托管流动性质押平台，允许用户保持对其密钥的控制，同时将以太坊验证器操作委托给节点操作员。通过其协议生成的每个验证器都将表示为NFT。存入至少 32 ETH的以太坊质押者将持有NFT，这代表了验证者的经济利益。一旦流动资金池和协议资金管理智能合约被实施，这个NFT就可以被分割。

投融资情况：

2023年2月28日，Ether.Fi完成了第一轮融资，融资金额为530万美元，投资方包括Chapter One、North Island Ventures、Arrington XRP Capital、Maelstrom、Node Capital、Version One、Purpoes Investments。

EigenLayer

官网：https://www.eigenlayer.xyz/

推特：https://twitter.com/eigenlayer

更多信息：https://app.vedao.com/projects/

项目介绍：EigenLayer是以太坊上的一组智能合约，允许ETH质押者选择验证构建在以太坊生态系统之上的新软件模块。 质押者通过授予 EigenLayer 智能合约对其质押的 ETH施加额外削减条件的能力来选择加入，从而允许扩展加密经济安全性。

EigenLayer引入了Re-staking模型：该协议创建了一个可选择加入的中间层，在中间层上，允许用户将质押的ETH存入智能合约，同意授予EigenLayer额外的执行权利。即：将质押ETH的管理权让渡给EigenLayer来获得更多收益。

这样的网络可视为在众多以太坊质押者和Validator中，自愿选择加入Re-staking的一个集合子网络，与以太坊共享安全性。该网络中的选择加入将带来很多结果：例如，提供额外的验证服务将能够获取额外的验证收益。一个Token的角色是多重的，可以既是质押Token、又是验证Token。

投融资情况：截至目前，EigenLayer共完成了两轮融资：

2022年8月，EigenLayer完成了145万美元的种子轮融资，参投方包括：Polychain*、Ethereal Ventures*, Figment Capital, dao5, Robot Ventures, P2P Validator, Anthony Sassano, Viktor Bunin, Mara Schmiedt, Tim Beiko, Marc Bhargava, Zaki Manian, Joe Lallouz, Jon Charbonneau。

2023年3月28日，EigenLayer又按照5亿美元估值，完成了5000万美元的A轮融资，投资方包括：Blockchain Capital*, Coinbase Ventures, Hack VC, Electric Capital, Polychain, Bixin Ventures, IOSG Ventures, Finality Capital Partners。

Tenderize

官网：https://www.tenderize.me/

推特：https://twitter.com/tenderize_me

更多信息：https://app.vedao.com/projects/

项目介绍：Tenderize是一种质押衍生品协议，允许用户抵押贷款和交易代币，同时保持质押资产的头寸。通过这种增加的灵活性，该公司认为它可以释放质押资产的全部效用潜力，最终目标是实现无许可的液体质押。目前部署在ETH/ Arbitrum上的流动质押协议，支持 $MATIC/ $GRT/ $AUDIO/ $LPT 四种资产的流动质押。截至目前，Tenderize已经存入了高达168万美元的TVL，其年化收益最高达到了24%。

投融资情况：2022年7月7日，Tenderize完成了300万美元的种子轮融资，投资方包括：Eden Block*、TRGC、Figment Capital、Encode Club、Daedalus、Syndicate。

其他LSD项目参考列表：https://docs.google.com/spreadsheets/d/1JVCzecdr4xShnl7qUrKOulxLnLq8mDAy5pGV6TtizVQ/edit#gid=0

四、LSDFi的发展趋势

4.1 前景

在未来，LSDFi 如何真正利用质押机制为公链生态系统长期健康赋能又保证不出系统性风险，以及其竞争格局的演变，都是值得深入探讨的问题。

为了实现 LSDFi 的长期健康发展，首先需要设计更简化的质押流程，以降低用户参与的门槛并提高用户体验。简化的质押过程将吸引更多参与者加入 LSDFi 市场，促进流动性的提供和资金的增加。

同时，引入安全保障措施也是至关重要的，例如验证者保证金、流动性限制和自我担保等机制，可以有效防止恶意行为和系统性风险的出现。这些安全保障机制将为用户提供信心，增强市场的稳定性和可靠性。

此外，强化治理和共识机制也是实现 LSDFi 长期健康发展的关键。通过社区治理和共识机制，可以确保质押者和验证者的权益得到保护，减少潜在的纠纷。公链生态系统的健康发展需要各方利益的平衡和协调，良好的治理和共识机制将为 LSDFi 市场提供稳定的运行环境。

4.2 风险

值得注意的是，LSDfi是一个相对年轻的市场，正如所有新兴的技术一样，人们应该意识到与此类项目互动所涉及的风险，包括涉及流动性质押的一般风险。

削减风险：如果验证者未能达到某些质押参数（例如，离线），他们可能会面临处罚，LSD的持有者可能会暴露在这些削减风险中。

LSD价格风险：流动性质押代币的价格可能会因市场力量而波动，并可能与基础代币不同。这可能使用户暴露于价格波动性和潜在的清算风险，如果用作抵押品的话。

智能合约风险：用户与每个智能合约互动都会带来新层次的智能合约漏洞。

第三方风险：某些项目可能会作为其正常运营的一部分使用其他dApps（例如，收益策略）。在这种情况下，用户会暴露在额外的对手方风险中。

此外，上述因素并未包括各个项目间不同的特定项目风险。用户在参与之前应进行彻底的尽职调查。

4.3 机遇

基于上述理解，未来 LSDFi 的竞争或聚焦于两个重要机会：安全的聚合挖矿和「LSDFi+」的发展。通过将这两个方面相结合，创造一个更安全、高效且具有增值功能的 LSDFi 生态系统。

LSD 业务多链化是一个必然趋势，仅从质押角度出发，只要 POS 机制，理论上都可以创建 LSD。但从以上这些项目的案例中，绝大多数 LSD 项目应该是从某条链或者某生态起步后再开始做其他公链。

总之，LSDFi 作为公链生态系统的重要组成部分，其未来发展需要通过简化质押流程、引入安全保障机制、加强治理和共识来实现长期健康赋能。

同时，市场分散化、创新方案崛起和跨链合作将成为 LSDFi 竞争格局的特点。这些趋势将推动 LSDFi 市场的繁荣，并为用户提供更多选择和更好的体验。

五、总结

2023年，LSDFi获得了惊人的增长，涉及的总价值锁定（TVL）增长了58.7倍。这表明了投资者对于通过质押ETH获得更高收益机会的兴趣和需求。

其中有许多LSDfi协议为寻求收益的LSD持有者开启了新的机会。

通过为流动性质押代币提供额外的使用案例，LSDfi激励了质押参与，并有可能加速流动性质押的增长。考虑到这个行业处于早期发展阶段，进一步观察这个领域的创新以及LSDfi的采用将会很有趣。

同时，LSDFi 市场涵盖了多个领域和项目，提供了丰富多样的解决方案和功能。市场份额、TVL 以及质押比例是评估竞争力的重要指标。随着时间的推移和市场的演变，LSDFi 市场将不断变化，带来新的竞争格局和机会。

在整理数据的过程中，很多 LSD 项目 UI 体验非常差，另外，很多项目的 LSD 有很多 Use Case，但不告诉用户如何使用，整体 UX 体验很差。

CEX 是一个绝不能忽略的因素，作为 Web3 最大的流量入口也是各种 Token 的汇集地，以 Coinbase 为例，仅 CBETH-ETH 带来的交易量高达超$10M，除流动性外，这也将影响投机者对 LSD 赛道的更多关注。

综上所述，LSD已然成为加密市场核心叙事。LSD的市场规模还有很大的增长空间。虽然有人担心在以太坊上海升级之后解锁的ETH会出现抛压，但LSD赛道整体来看仍会有更好的数据表现。

如果想在LSDFi赛道上布局，建议优先选择选择上面提及的，且尚未发币的优质LSD Alpha。