關於公鏈估價的新思考：L1溢價存疑，ETH 主權地位受質疑

作者：taetaehoho

編譯：深潮TechFlow

L1 溢價、貨幣性、xREV/TEV…這些概念真的存在嗎？

特別感謝@smyyguy 和@purplepill3m 對本文的審閱和回饋。

如果你對REV 不太熟悉，可以閱讀@jon_charb 的這篇文章。

以下倍數是基於2024 年10 月30 日中午12 點（美國東部時間）的估值數據。

L2 的利潤是其收入（包括基礎費用和優先費用）減去鏈上營運成本（如L1 的資料呼叫、Blob 和驗證成本）。 Arbitrum、Optimism、Zksync 和Scroll 的數據為過去十二個月的，而Blast 僅有三個季度的數據（這使得其倍數相較其他項目有所膨脹）。 ETH 和Solana 的數據同樣為過去十二個月。

幾點說明：

1. REV 和L2 收入是可以比較的指標。 L2 收入是在扣除營運商成本（排序器成本）之前的收入，這與REV 類似。
2. L2 的DAO 在代幣產生事件（TGE）中分配了大量代幣。 L2 的全稀釋估值（FDV）中有一部分可以歸因於治理價值，而這種治理價值在L1 代幣中是不存在的。因此，我們在心理上將L2 的倍數上調，但在討論觀察結果時不做此調整。

幾點直接觀察：

1. 在全稀釋估值（FDV）方面，沒有明顯的“L1 溢價”，但大多數L2 尚未完全流通。然而，在市值比較中，確實存在「L1 溢價」。 （Arbitrum 和OP 的FDV/L2 收入約為100-250，而以太坊和Solana 的FDV/REV 約為118-140）。
2. Optimism 的交易倍數明顯高於其他對比項目。投資者似乎對其集體擴張持樂觀態度。

1. 透過集體利潤分享（即排序器收入的15% 和利潤的2%），DAO 在第四季度至今獲得的淨利潤超過了OP 的L2 收入。從累計到國庫的總價值來看，集體策略是成功的。考慮到Base 單獨為集體國庫貢獻了約900 萬美元，在未來進行大規模的收入分享撥款是個不錯的選擇。
2. 限制區塊空間與增加收入無關。 Arbitrum 在清算高峰期的中位數費用約為10 美元，但其L2 利潤卻低於Base。
3. Token 買家並未為Scroll 的成長定價（市值是L2 營收的3 倍）。
4. ZKP 的L1 驗證成本暫時降低了Zk rollups 的利潤率。目前，我們還未看到狀態差異的成本節約傳遞給用戶。

請查看電子表格以了解詳細資訊。

這讓我想到幾個問題：

1. 貨幣性溢價是否真實存在？或者說，L2 在鏈上活動相同時是否會有相同的估值？
2. 與Solana 相比，ETH 是否真的具有主權溢價（SOV）？ （以太坊的REV 主要集中在2024 年的第一和第二季度，如果只比較最近的季度，這種溢價是否明顯？）