著者: アーサー・ヘイズ、Maelstrom Fund 最高投資責任者、BitMEX 共同創設者兼元 CEO
編集者: zhouzhou、BlockBeats
編集者注：この記事では、ヘイズ氏は米ドルの流動性が仮想通貨市場、特にビットコインの動向にどのような影響を与えるかを分析し、連邦準備制度のリバース・レポ取引（RRP）と米国財務省口座からの資金の流れについて説明しています。 (TGA) セックスの増加が仮想通貨と株式市場の利益をいかに促進しているか。 2025年第1四半期には約6,120億ドルの米ドル流動性が注入され、市場にプラスの影響を与える可能性がある。最後に著者は、Maelstrom Fund が DeSci 分野に投資しており、将来の市場に対して強気の姿勢をとっていると述べました。
以下は元の内容です (元の内容は読みやすく、理解しやすいように編集されています)。
北海道のスキー場のバックカントリー スキー場へのアクセスは優れた地形があり、リフトで簡単にアクセスできます。毎年の初めに、スキー愛好家にとって最大の懸念は、これらのアクセス ポイントを開くのに十分な積雪があるかどうかです。スキーヤーにとって大きな問題は、竹の植物の和名である「ササ」です。
この植物の茎は葦のように細いですが、葉はナイフのように鋭く、注意しないと皮膚を切ってしまうことがあります。ササの上でスキーをするのは非常に危険です。なぜなら、スキー板のエッジが滑って、私が「人間対木」と呼んでいる危険なゲームに陥る可能性があるからです。したがって、「カツ」を覆うほどの雪がない場合、バックカントリースキーは非常に危険です。
今年の北海道の降雪量は約70年ぶりの記録を更新し、粉雪は驚くほど深かった。その結果、バックマウンテンのスキー場は 12 月下旬にオープンしますが、例年は通常 1 月の第 1 週か第 2 週にオープンしていました。
2025年が近づくにつれ、投資家の焦点はスキーから仮想通貨市場、特に「トランプ市場」が継続できるかどうかに移っている。最新の記事「トランプの真実」で、私はトランプ陣営の政策行動に対する市場の高い期待が失望を招き、短期市場に悪影響を与える可能性があると主張した。しかし同時に、ドル流動性の刺激効果も考慮する必要があります。
現在、ビットコインの動向は米ドルの放出のリズムに合わせて変動しており、世界の金融市場への米ドルの供給量を決定する権限は連邦準備制度理事会（FRB）と米国財務省の金融当局が握っています。市場に影響を与える重要な要素です。
ビットコインは2022年第3四半期に底を打ったが、このとき連邦準備理事会のリバース買戻制度（RRP）はピークに達していた。イエレン米財務長官（愛称「バッドガール・イエレン」）の主導により、米財務省は長期クーポン債の発行を減らし、短期のゼロクーポン債の発行を増やし、希望小売価格から2％以上を引き出した。数兆ドル。
これにより、世界の金融市場に流動性が効果的に注入されました。その結果、仮想通貨と株式市場、特に米国上場の大型ハイテク株が急騰した。上のチャートからわかるように、ビットコイン (左軸、黄色) と RRP (右軸、白、反転) の関係: RRP が低下すると、ビットコインの価格は上昇します。
2025年第1四半期に私が答えようとしている疑問は、米ドル流動性のプラスの促進が、トランプ大統領のいわゆる「仮想通貨寄り」および「ビジネス寄り」政策のスピードと有効性に対する根本的な失望を覆い隠すことができるかどうかである。それが可能であれば、市場リスクは比較的管理しやすくなり、メイルストローム・ファンドはエクスポージャーを増やす必要がある。
まず、私の分析ではあまり考慮しない連邦準備制度について説明します。続いて、債務上限問題に対する米財務省の対応を中心に分析していきたいと思います。政治家が債務上限引き上げに行き詰まった場合、財務省は連邦準備制度理事会の一般会計（TGA）資金を活用し、市場に流動性を注入し、仮想通貨市場に前向きな勢いを生み出すだろう。
簡潔にするため、RRP と TGA での借入と貸付がそれぞれ米ドルの流動性にどのようにマイナスとプラスの影響を与えるかについては、詳細な説明は行いません。これらの仕組みの詳細については、「お父さん、教えて」の記事を参照してください。
FRB
FRBの量的引き締め（QT）政策は月額600億ドルのペースで進んでおり、これはバランスシートの規模が縮小していることを意味する。現在のところ、QTスピードに関するFRBのフォワードガイダンスは変わっておらず、その理由については記事の後半で説明しますが、私の予測では、市場は3月中旬から下旬にピークに達するため、1,800億ドルの流動性が流出することになります。
逆現先制度（RRP）はほぼゼロまで低下しており、この制度の資金を完全に使い果たすために、連邦準備制度は遅ればせながらRRP政策金利を調整しました。 FRBは2024年12月18日の会合でRRP金利を0.30％引き下げ、これは政策金利引き下げ幅を0.05％上回った。この動きは、RRP金利をフェデラル・ファンド金利（FFR）の下限にリンクさせることを目的としている。
なぜFRBがRRPがほぼ枯渇するまで金利をFFRの下限に引き上げるのを待ったのか、それによってRRPへの入金の魅力が薄れたのかを理解したい場合は、ゾルタン・ポザールの記事「シンデレラへの不正行為」を読むことをお勧めします。 。この記事から私が得たい点は、FRBがQTの停止、米国商業銀行支店への追加レバレッジ比率免除の追加付与、あるいは量的金融緩和（QE）の再開を可能であれば回避することで、財務省発行需要を促進するためにあらゆる手段を使っているということだ。 「紙幣印刷機を再起動する」という意味です。
現在、債券利回りの上昇を抑制するのに役立つ資金プールが 2 つあります。 FRBにとって、10年米国債利回りは5％を超えることはできない。この水準が債券市場のボラティリティ（MOVE指数）の急激な上昇を引き起こすからである。 RRPと財務省一般会計（TGA）に流動性がある限り、FRBは金融政策を大幅に調整したり、財政優位の状況が生じていることを認めたりする必要はない。
財政指導部は実質的にパウエル議長の立場を「悪女イエレン」に従属するかのように見せかけ、1月20日以降はスコット・ベッセントに従属することになる。スコットに関しては、まだ彼に似合うあだ名が思い浮かばない。もし彼の意思決定によって、金に対するドルの下落により私が現代版のスクルージ・マクダックになってしまったら、私は彼にもっと親しみやすいあだ名を付けるだろう。
財務省一般会計（TGA）が一旦枯渇すると（ドルの流動性にプラスの影響）、その後債務上限に達した後に引き上げられることで補充される（ドルの流動性にマイナスの影響）と、FRBは緊急措置を使い果たすことになる。昨年9月に始まった緩和サイクルに続き、利回りのさらなる上昇は避けられない。
これは第1四半期の米ドルの流動性状況にはほとんど影響せず、利回りが上昇し続けた場合にFRBの政策が年間を通じてどのように展開するかについての何気ない考えに過ぎない。
フェデラル・ファンド金利の上限（FFR、上のグラフの右軸、白色、反転）と米国10年国債利回り（左軸、黄色）を比較すると、インフレ率が200％を超える状況でFRBが金利を引き下げると、 ％目標と同時に、債券利回りも上昇した。
本当の問題は、リバース買戻しファシリティー（RRP）が約2,370億ドルからゼロまでどのくらいの速さで下落したかだ。マネー・マーケット・ファンド（MMF）が資金を引き出し、高利回りの財務省短期証券（Tビル）を購入することで収益を最大化するため、RRPは第1四半期のある時点でゼロに近づくと私は予想している。明確にしておきますが、これは第 1 四半期に 2,370 億ドルの米ドル流動性が注入されることを意味します。
12月18日のRRP金利変更後、12カ月以内に満期を迎える財務省短期証券（Tビル）の利回りは、フェデラルファンド金利の下限である4.25％（ホワイト）を超えた。
FRBは量的引き締め（QT）により流動性を1,800億ドル削減するほか、FRBのインセンティブ金利調整によるRRP残高の減少により追加で2,370億ドルの流動性注入を推進する予定だ。これは合計で 570 億ドルの純流動性注入に相当します。
財務省
「悪女」イエレン氏は市場に対し、財務省が米政府への資金供給に向けた「異例の措置」を１月１４日から２３日までに開始すると予想していると語った。財務省には、政府からの請求書を支払うための 2 つの選択肢があります。債券を発行する (ドルの流動性にマイナスの影響)、または連邦準備制度の当座預金口座から資金を支出する (ドルの流動性にプラスの影響) のいずれかです。
米国議会が債務上限を引き上げるまで債務総額を増やすことはできないため、財務省は当座預金口座であるTGAからの資金しか支出できない。現在、TGA の残高は 7,220 億ドルです。最初の大きな仮定は、政治家が債務上限の引き上げに同意したときです。共和党議員の間でトランプ氏の支持が試される初めての試みとなる。彼の統治の限界、つまり下院と上院における共和党と民主党の過半数が非常に薄いことを念頭に置いてください。
共和党員の中には、債務上限問題が議論されるたびに、肥大化した政府の規模を縮小することに関心があると主張して、胸を張って傲慢になりたがるグループがいる。彼らは選挙区に大きな利益が得られるまで債務上限引き上げの投票を延期するだろう。
トランプ大統領は、債務上限が引き上げられない場合、2024年末までの支出法案に拒否権を発動するよう説得できていない。前回選挙で性別中立のトイレで敗北を喫した民主党は、トランプ大統領が政策目標を追求するために政府資金を解放するのを支援する可能性は低い。
ハリス2028、興味ある人いる？実際、民主党の大統領候補はあの銀髪の男、ギャビン・ニューサムだろう。したがって、物事を進めるために、トランプ大統領は、法案を提出する前に、絶対に必要になるまで債務上限問題を議題にしておくのが賢明だろう。
債務上限を引き上げなければ、満期を迎えた財務省証券の技術的デフォルトや完全な政府機関閉鎖が生じる可能性がある場合、債務上限の引き上げが重要となる。財務省が発表した2024年の国際収支データに基づいて、私はこれが今年の5月から6月の間に起こり、TGA残高が完全に枯渇すると予想しています。
TGA（財務省口座）の使用速度と強度を視覚化することで、資金が最も効果的に使用される瞬間を予測することができ、市場は将来を見据えています。これらのデータが公的に入手可能であることを考慮すると、財務省が米国の負債総額を増やすことができず、口座が枯渇しそうになると、市場は新たなドル流動性の供給源を探すことになることがわかっています。使用率は 76% で、3 月は市場が「次はいつですか?」と尋ねる時期になりそうです。
第 1 四半期末時点で FRB と財務省からの米ドル流動性の合計を加えると、合計は 6,120 億ドルになります。
次に何が起こるでしょうか?
債務不履行と閉鎖が迫ると、土壇場で合意が結ばれ、債務上限が引き上げられる。その時点で、財務省は純ベースで再び借入できるようになり、TGAを補充する必要があります。これは米ドルの流動性に悪影響を及ぼします。
第 2 四半期のもう 1 つの重要な日は、納税期限である 4 月 15 日です。上の表からわかるように、政府財政は4月に大幅に改善しましたが、米ドルの流動性にとってはマイナスでした。
TGA 残高に影響を与える要因が仮想通貨の価格を決定する唯一の要因である場合、私は現地市場の最高値で第 1 四半期が終了すると予想します。 2024年、ビットコインは3月中旬に約7万3000ドルの現地高値に達したが、その後横ばいとなり、納税期限直前の4月11日に数カ月にわたる下落が始まった。
取引戦略
この分析の問題は、米ドルの流動性が世界全体の法定通貨流動性の最も重要な限界要因であると想定していることです。追加の考慮事項をいくつか示します。
- 中国は人民元の信用創造を加速させるのか、それとも減速させるのか?
- 日銀は利上げを開始し、米ドル/円の上昇を可能にし、レバレッジキャリー取引を巻き戻すことになるでしょうか?
- トランプ氏とベッセント氏は、金や他の主要法定通貨と比較して、一晩で米ドルの大規模な切り下げを実施するだろうか？
- トランプチームは政府支出を迅速に削減し、法案を可決することにどれだけ効果的でしたか?
これらの主要なマクロ経済問題を事前に決定することはできませんが、RRP と TGA のバランスが時間の経過とともにどのように変化するかについての数学的モデルには自信があります。私の自信は、特に2022年9月から現在までの市場のパフォーマンスによってさらに検証されています。FRBやその他の中央銀行は安定したパフォーマンスを維持しているにもかかわらず、RRP残高の減少による米ドルの流動性の増加が仮想通貨と株式の上昇に直接つながっています。 1980年代以来の最速の利上げ。
FFRキャップ（右、緑）対ビットコイン（右、マゼンタ）対S&P 500（右、黄色）対RRP（左、白、反転）。ビットコインと株式は2022年9月に底を打ち、RRPの下落を受けて反発し、2兆ドルを超える流動性が世界市場に注入された。これは、国債を増発してRRPを枯渇させるための「悪女」イエレンによる意図的な政策選択である。パウエル氏とインフレ対策のための金融引き締め努力はまったく効果がなかった。
すべての注意事項にもかかわらず、最初に尋ねた質問には答えたと思います。そうは言っても、仮想通貨と商取引を支援する法案を実現できなかったことに対するトランプチームの失望は、第1四半期の米ドル流動性が最大61,200億ドル増加するなど、非常に前向きな米ドル流動性環境によって補われる可能性がある。
ほぼ毎年そうであるように、計画では、第 1 四半期の終わりに売却し、休暇を取り、南半球のビーチ、ナイトクラブ、またはスキー場に行き、ドルの流動性が回復するのを待つことになります。第 3 四半期には再び改善する予定です。
メイルストロームの最高投資責任者として、私はファンド内のリスクテイカーに対し、リスクを「DEGEN」（極度のリスク）モードに調整するよう奨励します。この方向への最初のステップは、分散型科学 (DeSci) という新興分野に参入するという決定でした。私たちは過小評価されているジャンクコインが好きで、BIO、VITA、ATH、GROW、PSY、CRYO、NEURONを購入しました。
Maelstrom 氏が、DeSci の物語には価格が高くなる可能性があると考えている理由について詳しく知りたい場合は、Degen DeSci をお読みください。私の説明通りに物事がうまくいけば、3 月にベースラインを調整し、「909 オープン ハイハット」ステージに飛び込む予定です。もちろん、何が起こる可能性もありますが、全体的には強気です。
おそらくトランプ氏の市場下落は、2025年1月中旬ではなく、2023年12月中旬から2024年下旬にかけて起こるだろう。それは私が時々悪い預言者であることを意味しますか？はい、でも少なくとも、新しい情報や意見を吸収して、重大な損失や機会損失につながる前に調整することができます。
これが投資ゲームを知的に魅力的なものにしているのです。ボールを打つたびにホールインワンができ、バスケットボールですべてのスリーポイントが決まり、プールですべてのボールが決まるとしたら、人生がどれほど退屈になるか想像してみてください。
