要点总结

Facebook在2019年6月18日正式发布了Libra项目白皮书，与此同时发布的还有技术文档、治理文档、Reserve文档等内容。目前市场上关于Libra的分析有很多，极端的看法把Libra的出现当成是“超主权国家货币”，是未来数字社会不同主权国家之间的“货币战争武器"；同时也有不少看法认为Libra首先监管这道门槛都过不去，即使过去了也并不会是一场“革命"。而根据TokenInsight的研究，对于Facebook来说，发行Libra项目有四重原因：

1. 一场关于自我信任危机的“自我救赎”；

2. 作为资本市场公司逐利的一种本质行为；

3. 在未来数字通证化社会快速抢占“先发优势；

4. 扎克伯格本人对未来的憧憬。

但就其意义来说绝对不仅如此，Libra项目的发起仅仅是现代金融社会开启数字通证化的第一步。利用区块链技术，发展快速、安全、便捷以及低成本的金融服务已是必然趋势。此外，通证化的趋势也十分明显。Facebook只是目前巨头中开始尝试的首批公司，此后必然有越来越多的公司会发行符合自己商业模式以及业务特征的通证。这也使得关于这些通证的法律法规监管被迫必须尽快推出，更为重要的是，由于区块链的特性，导致法律监管框架不能再仅限于单个国家或地区内。更为全面，覆盖范围更管的监管框架在目前看来依然是必需。

Libra本身作为普惠金融的产品，能够由下至上为无法获得银行服务的人群提供便捷、简单的金融服务。但Libra的被动以及二元结构的管理极有可能造成Libra的“两个”价格。此外，用户使用Libra后产生的金融数据如何能够得到解决也是Facebook需要面对的问题。比起“做得到但不会去做”的承诺，“没有能力”获取用户隐私似乎才能真正帮助Facebook解决信任危机。

LIT通证背后代表的权益能够以更低的成本对联盟进行治理。而对于Libra来说，Libra和LIT的双通证设计使得Libra生态更加完整，便于治理。实际上Libra生态从中心化向去中心化转换的过程就是LIT与Libra两种通证”权力交替“的过程。关于LIT”同股不同权“的设计分散了早期投资机构的权利，同时又保证了其权益。

1. Libra简介

Libra非常类似于目前数字通证市场稳定币USDT，USDC，是一种“特殊稳定币”。与这些稳定币不同的是，Libra采用一篮子低风险、高流动性资产作为价值抵押品。实际上Libra更类似于IMF的“特别提款权SDR”，SDR的价值也是由一篮子货币支撑：美元、人民币、欧元、英镑、日元。

由于Libra基于区块链技术发行，因而也具有跨地域结算、低手续费、便捷、实时结算的功能。Libra的主要使命是在世界范围内为用户提供便捷的支付方式，特别是对于17亿没有无法享受到银行服务的人群。跨境支付是其重要目标之一。

在结构设计方面，Libra发行在独立的区块链上，由Libra协会负责维护。区块链上的节点负责记录交易，实现转账。Libra采用改进的BFT模式，机构参与网络作为验证节点。目前理论上（发起成员可以选择不作为节点）有28个节点参与，未来计划发展成100个。在更长远的未来，Libra还计划彻底开放网络，将目前的“联盟链”模式改进成为完全的公有链模式。

图表1-1 Libra与比特币、USDT的对比

来源：TokenInsight
由匿名性带来的隐私与信任进退两难局面

在匿名性方面，Libra采用的方式与比特币一致，都是伪匿名。这意味着Libra链上记录的交易记录只有用户的一串地址，并没有用户的真实身份。并且Libra也在其区块链中保证不会将链上交易记录与用户真实身份联系起来。但是与之稍有些悖论的地方是，用户在使用Calibra（Facebook推出的Libra钱包）需要通过KYC。这对于未来其他的合规钱包必然也是一样。也就是说，虽然Libra没有将用户的真实身份记录在链上，但依然（可能会）收集了用户的真实身份信息，同时也就能够将用户真实身份与链上交易联系起来。这一点也是众多用户对Libra产生质疑的其中一点。Facebook拥有旗下所有用户的社交、喜好信息，通过Libra又能够获得用户金融方面的信息，一旦连接起来，等于让用户完全在Facebook面前“裸奔”。虽然Facebook承诺不会这么做，但是实际上在泄露用户个人信息事件之前，Facebook也这么保证过。

另外一方面，虽然合规钱包必须要用户通过KYC，但必然有部分钱包商为了增加用户量，推出不需要KYC的服务。而且由于这一点的需求刚性，这种服务必然会屡禁不止。此外，即使是对于不需要KYC认证的钱包，用户自己保存私钥也是另外一个切实需要解决的痛点。这也是目前诸多去中心化的钱包商所面临的问题。为了账户的安全性，用户账户的私钥必然是一串又长又难记的无意义字符。在数字通证市场，即使是对于这种机制多多少少有些了解的用户也经常出现这样的情况。而对于Facebook来说，大部分普通用户并没有保管私钥的意识。由此Facebook便进入了一个两难的局面：

1. 帮助用户保管私钥-需要用户个人信息（邮箱、真实身份等）-用户不信任；

2. 用户自己保存私钥-教育用户成本过高-用户资产永久丢失。

2. Facebook的动机，问题以及通证化的未来

逐利本质的Facebook寻求新的利润增长点

Facebook发起Libra的一个重要原因是Facebook可以这么做。在Facebook的社交产品体系中，月活用户超过20亿，日活用户超过15亿。从社交的起点做支付，微信已经证明了这条道路的可行性。面对这么大的一块蛋糕，Facebook不动心也难。

Facebook几乎所有的利润都来自于广告业务。而广告业务的收入是依据用户数量以及转化率决定。截止到2018年底，Facebook的用户量达接近24亿。虽然用户量正在稳定上升，但是最终一定会到达上限，并且这个用户量的增速必然会减缓。另一方面，从转化率的角度，Facebook通过用户数据进行精准的广告投放从而提高转化率。但是由此引起的用户数据隐私问题也让Facebook股价遭受重创。Facebook面临的信任危机依然严重。

图表2-1 Facebook用户数量

来源：Statista

目前Facebook和Google在数字广告市场的占有率约为50%。虽然Facebook的广告业务仍然能够为其带来可观的利润，但是其他广告平台也不断发力，正在争夺市场。

图表2-2 数字广告市场份额分布

来源：eMarketer

通过Libra项目，Facebook能够在现有业务的基础上，找到新的突破口。Libra白皮书发布当天，市场的反应已经证明了这一点。

图表2-3 Libra白皮书发布后Facebook与西联汇款股价变化

来源：Yahoo Finance

在Libra白皮书发布当天，Facebook股价开市上涨超过3%；而作为国际汇款巨头的西联汇款应声下跌2.8%。市场似乎对Libra项目十分看好。根据McKinsey的报告，2017年全球⽀付⾏业总收益已经达到1.9万亿美元。其中跨境汇款占据2%-8%（区域差距）。即使Libra在用户转账或提现（Libra兑换成法币）只收取极少数的费用，但是在这么大的体量面前依然是一笔巨大的收入。

Facebook本身就是资本下的产物，不管其承诺要如何为用户提供服务，其代表的始终是股东的利益。公司的逐利本质是Facebook在做几乎每一个决策时最核心的因素。

信任危机迫使Facebook抓住Blockchain这颗“救命稻草”，但并不乐观

在过去的一年中，Facebook在用户数据隐私安全方面遭到了太多人的质疑。无视、窃取、出售用户隐私，甚至操纵美国大选。Facebook的股价也从最高的217美元跌至最低124美元，接近“腰斩”。而区块链能够从技术角度保护用户隐私。虽然所有链上数据公开，但是仅凭链上数据的信息，没有人能够准确判断出其线下真实的用户身份。比起“不会去做”，“做不到”似乎才能够从根本上解决Facebook的信任危机。

但“遗憾”的是，Calibra钱包需要用户进行KYC认证。此外，用户如果在Facebook的产品中使用Libra进行转账汇款，必然是在自己的Facebook的账户之上进行。这也就意味着其实Facebook掌握着用户的真实信息与使用Libra的匹配关系。即使Facebook已经保证，并且成立了子公司来独立参与运营，不会触碰用户的金融信息。但是比起“能做到但不会去做”的保证，似乎只有“从技术上根本做不到”才能够真正获取用户的信任。

所以从这一点来看，由于信任问题并没有从根本上得到解决，Facebook的“历史”使得用户不会轻易相信其保证。重塑信任对于Facebook来说，任重道远。

监管风险依旧较大，存在被不同国家针对禁止的可能

毋庸置疑，Facebook在进行Libra项目之前必然在公司内部进行了大量论证，金融、法律界的人士专业意见肯定也做足了咨询工作。此外，Facebook还提前与监管部门接触，为Libra在合法合规的框架下运行做了充足的准备。这一点也是大多数人认为Libra能够通过的原因之一。

从趋势上来说，类似于Libra这样的项目一定会再次出现，即使Libra现在不通过，未来也一定会由其他项目合法合规运行。但值得注意的是，对于数字货币来说，由于金融基础设施程度不同，不同国家的监管机构往往采取不同的态度。一般来说，经济较为发达的国家控制金融风险的能力较强，因而对于金融创新较为宽容；但新兴经济体控制金融风险能力相对较弱，一般采取的措施都比较强硬。

作为Facebook产品用户量最大的地区之一，印度，对待数字货币的态度不算友好。此外，根据Coindesk的报道，Facebook并没有就Libra项目提前向印度央行寻求意见，也并没有做任何的申请。在印度，Facebook拥有4亿的WhatsApp用户。同时印度也是跨境支付的体量巨大的国家之一。另外一个Facebook用户量巨大的国家-巴西，对待数字货币的态度也同样没有那么友好。

此外，法国财政部长也明确表示，“不能让Libra发生，不可能让Libra变成一个‘主权货币’”，同时也呼吁G7央行共同重新审视Facebook的Libra项目。美国国会议员也已经呼吁叫停Libra项目。相对于这些意见，英国与美国SEC的意见相对较为友好，英国央行行长则表示可以给科技创新企业在央行开放一个隔夜存款账户。这就意味着将企业的地位提高到了银行同一级别，企业正式触碰到了央行的资产负债表。而SEC主席则表示，与Libra项目提前有所接触，认为Libra能够带来一定的正面效应，但同时也需要关注潜在风险。

数字货币监管本身就是一个难题。Libra在全世界范围内的应用实际上是在倒逼各地区监管机构必须表态，若允许，在什么样的法律框架下执行；若反对，则同样需要相关的法律法规作为指导意见，明确在这个领域，什么可以做，什么不可以做。从这个角度讲，Facebook的Libra项目实际上在推动数字货币整个行业进步，而且这一步至关重要。

较为可能出现的情况是，部分国家（资本管制、对待数字货币不友好）会地区性的限制Libra在当地的使用；而其他国家则会允许其使用。但是长远来看，趋势已定的情况下，态度消极的国家也一定会迫于内部（民众对高效支付方式的需求）以及外部（跨境支付的需求）双重压力，逐渐放开，采纳Libra（或者其他类似的项目）。但这个时间周期可能较长。

说到底这其实是以Facebook为代表的巨头公司与政府机构之间的利益博弈。监管机构真正关心的其实是，此类项目是否有未被允许的套利行为存在。金融设施发达的国家，此类监管机构忽略的套利空间较小，即使出现弥补起来也较为容易；但是金融基础设施发展较弱的国家，套利空间极大。若不加以控制，以利益最大化驱动的企业与企业财团可能会将这个漏洞越撕越大，造成更为严重的后果。

与其关心谁在Libra协会里面，不如看看谁没在Libra协会里面

在美国这样的社会中，大量法律法规，特别是金融领域，都可以放在不同利益团体博弈的环境下来理解。国家与国家之间只有永远的利益，放在内部的利益团体也是一样。

Facebook联合众多企业的目的主要有三个。一是希望获取更多用户的信任，让更多的企业为Libra背书；二是联合更多大型企业，组成联盟，获得更多的Bargaining Power；三是在地理范围内覆盖尽量多的国家和地区，在产品和服务方面尽可能多的覆盖用户的全方面需求。通过这样的方式，在未来可能发生对单独公司进行制裁时，联盟有可能提供更强的反击力度或者方式应对。

Facebook公布了第一批28个创始成员，大多数人注意力都放在哪些公司在联盟里。但是对比发现，有诸多重要的企业并没有在联盟之中。不在联盟之中并不代表Facebook没有与其沟通，相反，在创立联盟之时，Facebook必然尽可能地沟通足够多有影响力的公司，试图说服他们加入联盟。因而没有在联盟之中的公司，大概率是因为没有接受。

苹果、谷歌、微软、亚马逊以及所有的银行都没有在Libra联盟之中。苹果拥有自己的Apple Pay，虽然在返现高达10%的诱惑下，也没有抢占多少市场；谷歌拥有不输于Facebook的用户量，并且在数字广告的行业份额上也胜过Facebook；微软早已经与JPMorgan合作，负责运行和维护其区块链平台Quorum；亚马逊在区块链领域的布局也早早开始。此外，JPMorgan也在几个月前就发布了自己用于系统内部流通的稳定币JPM Coin。众多巨头企业在区块链的探索，以及通证化的探索无疑验证了数字通证化趋势的信号。

企业发行内部积分形式的先例已有很多，但积分的流通性较弱，应用场景较为单一并且由企业随意控制。用户更多地是将其看作一种“优惠”，而非流通的媒介。但利用区块链发行的通证，在流动性、结算、去中心化方面远远优于积分的形式。企业发行通证的形式目前看来有两种，一是单独企业发行，用户网络内部的流通。这种形式的优点在于相对来说难度较低，只需要单独企业决定即可。但是缺点也十分明显，单个企业的用户量不足，通证应用场景单一，从而导致通证流动性不足。第二种形式便是企业联合组成联盟，在联盟之内发行通证。这种通证根据联盟实力而定，若联盟中企业服务用户覆盖大量国家，使得通证的流通在地理范围内没有国家限制。这种通证就具有了“超越国家主权货币”的意义，进而其可能受到的监管力度也会较大，实行难度也较大。

与之而来的便会出现两个问题：

1. 这些通证之间是否会相互流通？

2. 不同企业或联盟发行的通证互相之间比的是什么？

不同企业或联盟发行的通证能够相互兑换流通是必然的情况。实际上美国区块链企业Circle与Coinbase联合成立的Centre正在致力于做这样的事情。从商业逻辑上，用户会使用到不同公司提供的不同商品和服务，用户存在不同公司发行通证互相转换的需求。在技术上，不同通证的流动性的提供依赖跨链技术实现。此外，交易所也将会是提供通证交换的场所之一；当然钱包也将会类似。用户体验更好的方式是在用户使用前端不需要过于繁琐的设计。综合来说，未来为这些公司发行的通证提供流动性将会是一个潜在的商业机会。

其次，企业或联盟发行的通证相较于现阶段存在的市场上的通证，能够提供真正的商品服务或是某种程度上的价值支撑。企业或联盟发行的通证目的一般是在其现有业务的基础上，利用通证作为购买其商品的媒介，为用户提供更加便捷、安全、高效的使用体验。此外，电子化通证的分布式特点，使得企业服务范围可以低成本扩大，大大降低企业的商务拓展成本。美国早期银行业出现过哈耶克在《货币非国家化》中描述的不同银行发行自己的信用货币景象。只是没想到在几十年后，不仅是银行，商业化公司也开始这样的尝试。但值得注意的是，公司发行的通证不会出现依靠自有信用发行通证的情况，“铸币权”暂时来看依旧只能由央行依靠国家信用掌握。而这些通证竞争的本质还是企业或联盟能够为用户提供商品与服务的价值。而通证的性质除了作为流通的媒介以外，还可以作为权益的证明。区块链通证的可编程性能够赋予其股权、债券又或者是介于二者之前的其他性质。

3. Libra Reserve与货币问题

3.1 Libra Reserve

Libra作为“类稳定币”，价值支撑依赖于背后的一篮子低风险资产。Libra成立了Libra协会管理Reserve资产。协会的核心目标是保证Libra的保值、稳定，从而能够被应用于交易媒介。

资金来源

Libra Reserve的资金主要来自于两个方面：

1. 投资者通过购买Libra Investment Token（LIT）投入的法币资金；

2. 用户（通过机构）购买的Libra投入的法币资金。

值得注意的是，用户持有Libra不会收到任何的利息。而Libra协会则会将收到的资金用于资产配置，主要配置于低风险、低波动以及流动性较高的资产。满足这些特征的资产选择范围其实不大，主要是主权信用评级较高的国家货币以及部分短期债券。相较于银行赚取的是高底利息差，Libra协会赚取的是零利息“贷"给用户Libra与Reserve管理的利息差。

除了上述利息收入外，Libra协会的另外一个收入是用户转账或Libra与法币兑换过程中的手续费。相较于传统的国际汇款，Libra的支付方式利息一定极低。但是在极大用户量以及交易量的前提下，这也是一笔非常可观的收入。Libra协会所有的收入在覆盖成本（包括运营成本和激励用户、商户使用Libra的成本支出）后，会根据LIT的持有量给初期投资者分红。

Libra的“两个价格”

Libra协会在管理Libra的方式上类似于央行到商业银行的二元结构。用户并不能直接向Libra协会兑换Libra或者赎回法币，而是必须通过Libra认证的机构进行。而Libra协会对于资金的管理完全是被动的方式进行。也就是说，Libra并不会主动调整市场Libra的数量（所谓“货币政策”），而是根据用户通过认证机构的反馈进行。但这种方式便会存在一个利差空间。

Libra的价格由其背后的一篮子资产加权决定。在背后资产没有变化时，Libra的“价格”也不会发生变化。而且在短时间内，在Libra协会眼中，Libra的价格也是固定的。但Libra实际的市场“价格”则是会根据市场价格产生波动。也就是说，在市场对Libra的需求产生变化时（如某个地区突然禁止或者允许Libra的使用，某个公司或者机构接受或拒绝Libra作为支付手段），短时间内Libra就会出现两个“价格 ”：Libra的“官方价”和“市场价”。而由于Libra采用被动管理，只能通过用户的需求，传到至认证机构才能够调节。这就使得认证机构在这个过程中存在利润空间，即在“市场价”较高时，低价向Libra协会兑换Libra然后高价卖给用户；反之则进行相反操作。

货币属性

从一篮子货币的角度看，Libra十分类似于IMF的SDR。但Libra的主要目的是作为用户日常使用时的支付结算手段。对比国家主权货币，Libra的应用范围不受地理位置限制，具有一定的“超主权国家货币”的性质。但目前来看，所谓“Facebook帝国”有些无稽之谈，Libra也不太可能会获得或者敢赋予自己“铸币权”。任何国家或地区的监管机构不可能允许这样的事情发生。由于满足Libra协会对Libra背后价值支撑的资产并不多，Libra Reserve中大部分资产将会是美元或美元债券。美元目前其实已经是世界货币，Libra的出现对于美元的地位不会产生任何挑战。因为目前看来，Libra仅仅是对美元增加的额外的需求，原则上没有对美元或者是其他背后法币的货币政策产生丝毫影响。

更可能的一点是，Libra的价值最终还是用美元衡量。作为支付手段，Libra的本意是成为其他商品服务甚至是法币的计价单位。但正如SDR的结果一样，试图成为美元以及其他货币的计价单位，但实际上还是利用美元来衡量其价值。也就是说用户不会用Libra衡量美元，而依然使用美元（或其他法币）来衡量Libra“值多少钱”。

其实比较值得关注的一点是，英格兰银行的表态，是否真的会为此类金融科技创新企业开放隔夜提款权。Libra又能够获得多少央行的认可，在央行开户进入央行的资产负债表，从而获得与银行一样的地位。一旦这种情况出现，Libra的未来将大不相同。

普惠金融，以及对其他国家货币的冲击

Libra声称自己要致力于为17亿没有银行账户的人服务。这些没有银行账户的人群通过智能手机就能够使用Libra，这的确符合普惠金融的概念。但这些人群所在国家的金融系统，货币体系是否会收到冲击？

从最简单的货币数量上考虑：

MV=PQ

一但人民开始大量选择使用Libra而非本国货币，也就是改变了本国货币的流通速度V，商品总量Q不变，同时需要稳定物价，也就是P不变的情况下，必然要改变货币供应量M。一旦改变货币数量，也就影响了当地的货币政策。在失控的情况下，当地政府加以调整的难度更大。而这种情况一旦出现，最有可能出现的解决办法便是当地政府开始进行资本管制。Libra的普惠金融愿景也难以实现。

但是从市场经济考虑，如果有其他的选择，一个国家内最终使用货币作为支付手段完全是市场竞争的结果。在一些高通胀国家，Libra或许是解决问题的一个好办法。此外，在目前已经美元化的国家中，采用Libra或许是一个提高支付和结算效率的方式之一。

4. Libra Investment Token和协会治理

Libra生态往去中心化方向发展的过程，实际上依靠的便是LIT和Libra两种通证的“权力交替”过程；两者共同构建完整的Libra生态

在Libra的生态中，除了Libra之外，还有另外一种通证：Libra Investment Token, LIT。LIT目前只有满足Libra协会要求的机构才能通过投资换取。LIT的主要权益是在Libra协会中的投票权，也就是Libra生态的治理权；此外LIT的另外一个权益是Libra经营的收益分红权。

图表4-1 Libra协会的治理模式

来源：Libra Association

通过投资获得LIT的机构都可以作为Libra网路节点，而后期机构则可以通过持有Libra成为网络节点。所有的网络节点都可以指派一名代表参与Libra委员会当中，而Libra委员会中的代表又通过选举产生5-19名代表作为“董事会”成员，负责日常事务。

在治理方面，Libra的投票治理分为两层。第一层是在委员会层面的治理。持有LIT或者Libra的节点都拥有投票权，但是为了避免创始成员的影响力过大，初期通过购买LIT成为节点的机构最多只能拥有不超过1%的投票权。但是后期通过持有Libra的节点则不受此限制。这样的做法合理性在于，首先限制创始成员在委员会的权利；其次是将权力交给与Libra网络绑定较紧的节点（持有大量Libra）。

图表 4-2 治理结构

来源：TokenInsight

Libra对两种通证的定位，以及利用通证的数量变化来达成整个生态治理结构变化的设计有其独特的创新之处。LIT定位于早期合格投资机构，以及早期偏中心化的治理；而Libra定位于后期网络去中心化以后，更大范围的社区治理。

早期的Libra生态属于联盟链的形式，治理方式也较为中心化，但相较于其他项目，Libra的节点声誉相对更高，更加容易获得信任。而后期向去中心化过程的转换，其实是围绕着LIT与Libra两种通证的地位变化进行。委员会在Libra运行第五年时，会将20%的投票权交给持有Libra的节点，而非仅是持有LIT的投资人。一切关于Libra生态的重要决定，都需要在委员会中投票表决通过。

Libra对于委员会的设计类似于“同股不同权”，但同时又保证分红收益于“股”成正比。在不打击早期机构投资者热情的同时，努力保证生态的去中心化能够得以实现。

5. 行业发展的影响

Libra的出现，实际上也创造了许多投资机会以及新的商业机会。

首先便是目前许多机构正在尝试申请成为Libra的创始成员之一，但这一点的要求较高。简单来说，需要企业缴纳一千万美元用于购买LIT；此外对企业的财务要求，服务用户的要求也较高。其次是在各个地区成为Libra认证的机构，作为”中间商“负责Libra协会与用户的沟通媒介，主要工作便是根据市场的需求变化，调整Libra的流通量。第三个较大的需求是对Libra钱包的需求。

Facebook对Libra项目的发起，证明了数字通证化是未来趋势。不管从短期或长期来看，对于数字通证市场都是利好因素。特别是对于一些主流通证而言。Libra很有可能在全世界范围内开启合法的法币与数字通证便捷渠道，侧面增加了如比特币等通证的流动性，使得比特币更容易让人人获取。从定位上说，比特币作为另类投资标的与Libra作为交换媒介的角色没有冲突。

比特币等通证正式开启了数字通证化的时代，USDT等一系列稳定币构建了数字通证与法币之间的兑换桥梁，而Libra则在稳定币的基础上更进一步，将这个范围扩大到不受地理位置限制。

最后，后续企业或联盟紧跟Facebook与Libra协会的步伐。不同通证之间会擦出什么样的火花，自由竞争之后什么样的通证会生存下来，谁又将会被淘汰。一场声势浩大的数字通证化进程正式开启。